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1、行业复苏、龙头分化美护行业23H1财报总结目录1行业回顾51.1 行情回顾：年初至今板块下跌14.21,估值回落51.2 化妆品：23H1行业恢复性增长，外资龙头大众品表现更佳61.3 医美：23H1板块复苏，再生类胶原产品热度高92上市公司总结132.1 化妆品：23H1板块收入业绩高个位数增长，龙头分化132.2 医美：23H1板块收入实现酎增长，上游龙头厂家表现更佳283投资建议353.1 化妆品：估值低位、双十一值得期待，看好国货龙头知性353.2 医美：医美消费复苏+新品放量推动产业链高景气度384风险提示40图表目录图表1:申万美容护理行业年初至今深跌幅5图表2:申万美容护理行业年
2、初至今PE（TTM-整体法）5图表3:重点公司年初至今股价旅跌幅情况5图表4:2023年以来化妆品限额社零增速情况6图表5:美妆行业天描渠道GMV（亿元）及变化7图表6:美妆行业抖音渠道销售量（百万件）及变化7图表7:欧莱雅集团2022年及23H1收入情况（亿欧元）8图表8:雅诗兰黛集团2022年-2023H1收入情况（亿美元）9图表9:资生堂集团2022年收入情况（亿日元）9图表10:2020-2022年中国医美市场项目结构（按购买项目数量）10图表11:2022年非手术类医美市场项目集构10图表12:2022年中国皮肤光电医美市场各功效二级项目购买率11图表13:23H1年重点公司再生类/
3、胶原类产品收入及增速（亿元）11图表14:2023年医美行业部分获批第三类医疗器械产品动态11图表15:2023年1-7月医疗美容行业监管政策动态13图表16:2019年-2023H1化妆品行业收入及增速（亿元）14图表17:2019-2023H1化妆品行业归母净利泗及增速（亿元）14图表18:19年-23Hl化妆品行业半年度收入及增速（亿元）14图表19:19年-23Hl化妆品行业半年度归母净利泗及增速（亿元）14图表20:2020H1-2023H1化妆品行业半年度毛利率及净利率情况15图表21:2020H1-2023H1化妆品行业半年度期间费用率情况15图表22:2019-2023H1化妆
4、品行业毛利率及净利率情况16图表23:2019-2023H1化妆品行业期间费用率情况16图表24:2023H1/23Q2化妆品行业分赛道收入及归母净利泗情况（亿元）17图表25:2023H1/23Q2化妆品行业分赛道毛利率、期间费用率、归母净利率情况18图表26:2023H1/23Q2化妆品行业分赛道利润率指标变动率18图表27:医美板块重点公司2023年Q2及Hl收入及归母净利润表现（亿元）29图表28:医美板块重点公司2022年-2023H1收入及归母净利泗表现（亿元）30图表29:化妆品公司2023年部分新品推出情况36图表30:医美公司未来新品进展情况39图表31:重点公司盈利预测及估
5、值情况401行业回顾1.1行情回顾：年初至今板块下跌,估值回落板块年初至今小幅下跌，估值有所回落。年初至今（裁止2023年9月1日）申万美容护理指数下跌14.维，弱于沪深300指数同期表现（+1Od）,3月以来板块回落较多，主要受行业景气度担忧、线上流量成本上升等因素冲击，跑输指数。重点公司方面，科思股份（+388三）、水羊股份（+29.43）涨幅靠前，华熙生物（-30.93）贝泰妮（-28.81）。截止最新收盘日，申万美容护理板块动态估值为36.8倍，较年初44.7倍大幅回落，其中化妆品动态估值为33.9倍（年初50.1倍）、医疗美容动态估值为54.5倍（年初87.4倍）出现不同程度下降,且
6、二季度加速回落，我们认为化妆品板块估值回落主要基于行业景气度的担忧以及流量成本上升对利泗率冲击，医美容板块估值回落主要基于龙头公司未来增速中枢下移带动的估值修复。图表1:申万美容护理行业年初至今涨跌幅图表2:申万美容护理行业年初至今PE（Tni-整体法）资料来源：聚源，中邮证券研究所资料来源：wind,中邮证券研究所图表3:重点公司年初至今股价涨跌幅情况60.001r38.84%40. 00120. 0010. OO1-20. OO1-40. 00一华.物，,青份，,丸-30.89% -28.82% -23.67% -22.06%29.40%:份上海化福达理魏嘉函优水赢份科赢份 -6.64%-
7、19.13%资料来源：wind,中邮证券研究所1.2化妆品：23H1行业恢复性增长，外资龙头大众品表现更佳1.2.1 23H1行业恢复增长，5月以来增速放缓23年上半年疫情复苏行业需求回暖。根据国家统计局数据，2023年1-7月化妆品行业限额社零为2318亿元，同比增长,，在去年同期较低基数下恢复增长，若以2021年同期为基数，则21年1-7月-23年1-7月复合增速为3.62：2023年1-7月行业限额社零增速为7Q,与化妆品增速基本相当，受去年同期低基数、消费场景逐步复苏等因素，化妆品行业实现增长。23Q2化妆品行业限额零售额为1028亿元，同比增长7.5*5月以来行业增长势头放缓，受消费
8、复苏节奏等因素影响，边际放缓。图表4:2023年以来化妆品限额社零增速情况30%25% -20%15%10%5% -0%3.80%24.30%9.60 股11.70%4.80%-4.10%-5%0%2023年r2 月2023矮月2023年月2023年5月2023窘月20237 月资料来源：国家统计局，中邮证券研究所抖音维持高景气度。根据萝卜投资数据，化妆品行业（护肤品+彩妆）天猫渠道23年1-7月实现GMV同比下降9.51，淘系流量持续承压，叠加消费意愿以及品牌方投放意愿等因素增长乏力；23年1-7月抖音渠道销售量同比增长59.83,抖音渠道持续高景气度，成为线上增长引擎。图表5:美妆行业天猎
9、渠道GMV （亿元）及变化图表6:美妆行业抖音渠道销售量（百万件）及变化20008060402020237 月2023筑月2023笔月2023室月2023窘月20232 月 2023年1月天猫渠道销售额T-YOY（右轴）抖日渠道错售量T-YOY（右轴）资料来源：萝卜投资，中邮证卷研究所资料枭源：萝卜投资，中邮证券研究所1.2.2 外资龙头亚太市场23Q2恢复性增长，欧莱雅集团大众品表现亮眼1）欧莱雅集团：北亚市场23Q2复苏，大众化妆品表现亮眼欧莱雅集团2022年/23Q1/23Q2分别实现销售收入382.6/103.8/101.9亿欧元，分别同增10.91/13.0f13.703,欧莱雅集团
10、在欧美高通胀、中国市场消费承压等环境下仍保持双位数稳健增长。分品类来看:1）大众化妆品部22年/23Q1/23Q2分别增长/14.7,15.4j,23H1量价齐升，实现有史以来最好半年成绩；2）高档化妆品部22年/23Q1/23Q2分别增长/6.5tj/8.,尽管22Q4以来增速回落，23Q1/Q2实现逐步改善，其中香水引领事业部增长，多品牌推广抢占全球份额；3）专业美发产品部22年/23Q1/2302分别增长10.1B7.6g/7.7,护发市场增长主要由卡诗驱动，高端洗护势头强劲；4）2023年2月活性健康化妆品部更名为皮肤医学美容部，该事业部22年/23Q1/23Q2分别嚼W3（6/27.
11、30,23H1相比于去年实现加速增长，全球范围内增速强劲。分地区来看：1）欧洲市场22年/23Q1/23Q2分别增步1/16.0/20.89.欧洲市场实现良好恢复，其中23Q2欧洲整体消费市场充满活力；2）北美市场22年/23Q1/23Q2分别增长166/.7123Hl集团依靠价格和产品组合所有部门都实现增长；3）北亚地区22年/23Q1/23Q2分别增长61.%/5.管23Q2北亚迎来强劲反弹。图表7:欧莱雅集团2022年及23H1收入情况（亿欧元）2022年2022Q42023Q12023Q2收入（yoy）382.6(103.2(8.1B)103.8(13.0B)101.94丁分品类z大众
12、化妆品（yoy）140.2(36.8(7.51)38.2(14.7)38.66高档化妆品（yoy）146.(41.5(5.51)37.3(6.51)35.59专业美发产品（yoy）44.y12.2(8.11)11.4(7.6f)17?皮肤医学美容（yoy）VF(12.7(19.0S)16.9(30.6)1519分地区欧洲（yoy）114.4(29.9(8.11)33.28(16.01)31.63北美（yoy）io,K(26.9(9.4f)26.94(16.61)26.39北亚（yoy）113.9(32.9(4.9B028.3(1.91)市淳资料来源：欧莱雅集团公司公告，中邮证薪究所（备注：收入
13、增速为剔除汇率因素后增速）2）雅诗兰黛集团：亚太市场+彩妆香氛护发复苏带动23Q2转正雅诗兰黛集团2022年/23Q1/23Q2分别实现销售收入163.6/37.55/36.09亿美元，分别同比-7./71.54/+1.35U,23Q2得益于亚太强劲表现转正。鱼显类:1）护肤品22年/23Q1/23Q2分别同比降低19.75B4.73,郭Ql受旅游零售行业复苏较慢，零售商库存高位消耗速度放缓等因素影响，增长承压，23Q2亚洲旅游零售业继续承压，雅诗兰黛，海蓝之谜，Dr.Jart销售额下滑，边标出现好转；2）彩妆22年/23Q1/23Q2分别同比-2.5l-2.3/+.1i?,23Q1亚洲之外的
14、部分地区需求回暖，表现好于护肤品，23Q2受亚洲零售旅游业复苏不及预期影响雅诗兰黛、汤姆福特以及海蓝之谜销售额下滑，MAC和倩碧受唇部、脸部和眼部产品推动实现正增长;3）香水类目22年/23Q1/23Q2同比+7.5a+1.0U+4.飨，雅诗兰黛、LeLab。和汤姆福特等品牌持续增长：4）护发22年/23Q1/23Q2分别增长5.6B/1.4/5.3电主要系TheOrdinary和Aveda的增长推动。分地区看:1）美洲市场22年/23Q1/23Q2同比分别+2.0/+33/-5,23Hl整体保持稳定，拉美地区杳水及化妆品双位数增长与美国市场承压相抵消；2）欧洲、中东及非洲市场22年/23Q1
15、/23Q2分别降低8.驾/节.935.34,得益于创新及品牌活动，英国、法国、德国、西班牙和意大利市场有所增长，受高通胀等因素整体承压；3）亚太市场22年/23Q1/23Q2同比分*J-15.*/-0.f1+3.4.23Q2出现强劲复苏，大多数市场以及每个产品品类都实现增长，其中大中华区、澳大利亚以及日本引领增长。图表8:雅诗兰黛集团2022年2023H1收入情况（亿美元）2022年2022Q42023Q12023Q2收入(yoy)163.6(46.2(-37.6(-11.5)36.1(分品类护肤(yoy)87.6(-23.8(-19.22(-19.81)17.94彩妆(yoy)44.3(-1
16、2.7(-10.9(-2.3，)11.1(杳水(yoy)24.8(7.8(-5.9(-1.01)5.5(护发(yoy)6.4(1.8(1.1?1.5(1.4)1.6(主要地区美洲(yoy)44.9(12.4(-10.9(-3.4)10.7(欧洲、中东及非洲（yoy）69.7（-18.2(-14.7(-25.9，)12.5(亚太(yoy)49.1(-15.7(-11.9(-0.91)13.0(资料来源：雅诗兰黛集团公司公告，中邮证券研究所（备注：采用中国大陆年，收入增速为剔除汇率因素后增速）3）资生堂：中国区23Q2恢复商增长，IPSA增长承压资生堂集团22年/23Q1/23Q2分别实现销售收入
17、10674/2400/2542亿日元,分别同比变动a6.6B10.3a恢复增长动能。其中中国区22年/23Q1/23Q2分别实现收入2582/532/774亿日元，分别同比变动率为-9.吊/-2.*/20.3,受去年同期低基数+线下等场景恢复23Q2恢复双位数增长。公司旗下品牌除IPSA销售额下降1依，其他品牌销售额均上涨或基本与上年同期基本持平。图表9:资生堂集团2022年收入情况（亿日D2022年2022Q42023Q12023Q2收入(yoy)10674(0.91)3046(-1.5U)2400(2542(10.3f)主要区域日本(yoy)2376(0.31)590(-2.7)617(6
18、35(8.91)中国(yoy)2582(-9.81)863(-7.9U)C*532(-774(20.3e)旅游零售（yoy）1637(14.21)435(11.41)386(-389(-4.21)资料来源：资生堂集团公司报告，中邮证券研究所（备注：收入增速为剔除汇率因素后增速）1.3医美：23H1板块复苏，再生类胶原产品热度高低基数十客流复苏，23H1医美消费呈现校高景气度。得益于线下客流复苏、去年同期低基数，23HI医疗消费呈现高景气度，23Q2机构端环比增速有所回落o从下游机构端看，朗姿股份医美业务23H1/23Q1/23Q2收入增长分别为25.2B30.7g/20.,美丽田园/华韩股份分
19、别23H1增长4中O2g.1,下游机构复苏强劲，但23Q2受前期需求集中释放增速有所回落；从上游看，龙头公司如爱美客、华东医药（欣可丽）医美业务23H1分别增长64.990.7,且23Q2增速分别曲82.8j/169.4,受益于大单品势能期环比增长强劲。胶原类以及再生注射产品热度赤。据智研咨询，2022年非手术类项目（按项目购买数量）占比达72.90,较2022年提升37.9pct;从非手术类项目结构来看2022年光电、注射项目分别占比5窜、望，光电项目中，紧致抗衰项目、美白嫩肤项目成为热度不减，22年购买率分别为4（0、4.2;注射产品中，重组胶原类产品、再生产品作为市场新秀销售良好。根据公
20、司公告，23Hl华东医药欣可丽（少女针）、爱美客凝胶类产品（天使针、宝尼达、爱芙莱等）收入分别为5.2亿元、5.7亿元，分别同增U/139123Hl锦波生物重组胶原蛋白单一产品/双美收入为分别为2.3亿元/3.2亿元，同比变动率分别为-3.5+177.*,重组胶原类注射产品与再生产品维持高景气度。图表11: 2022年非手术类医美市场项目结构图表10:2020-2022年中国医美市场项目结构（按购买项目数量）手术类项目.非手术类项目光电类项目注射类项目 其他类型项目资料来源：智研咨询，中邮证券研究所资料来源：智研咨询，中邮证券研究所图表12:2022年中国皮肤光电医美市场各功效二级项图表13:
21、23H1年重点公司再生类/股原类产品收入及目购买率增速（亿元）资料来源：智研咨询，中邮证券研究所资料来源：公司公告，中邮证券研究所23年注射用胶原蛋白溶液获批，胶原蛋白成为新供给。23年以来三类注射新品以玻尿酸填充材料为主，其中科医国际代理的ReStylaneLyft产品新增鼻部适应症，即注射到真皮组织深层和/或皮下组织浅层以纠正中重度鼻唇沟皱纹或注射入骨膜上层用于鼻背和/或鼻根塑形，成为国内首个同时拥有三部位适应症的产品；23年8月国内第二款注射用胶原蛋白产品获批，该产品为溶液形式，厂家为锦波生物，极大丰富了注射用产品供给。2023年1月国内首款皮秒激光仪器获批，该产品为1064nm激光用于
22、去除蓝黑色纹身。图表14:2023年医美行业部分获批第三类医疗器械产品动态类型名称注册证编号批准日期公司作用注射用重组111型国械注准2023/8/2适用于面部真皮组级填充以纠正颔部动力性被纹（包括人源化胶原蛋白溶锦波生物液202331312458眉间纹、额头技和鱼尾纹）本品适应于注射到真皮组织深层和/或皮下组织浅层以注射用修饰透明质国械注迸2023/7/2RestylaneLyft科医国际纠正中重度鼻唇沟被坟：注射入骨膜上层用于鼻背和/酸钠凝胶202031300985或鼻根塑形IAonaIisaGENOSS.国械注进适用于面部真皮组织中层至深层注射，以纠正中重度鼻Lidocaine2023/
23、3/720233130068Ltd沟唇软纹。FiIIer-S注射用交联透明质Restylane国械注进2023/1/1用于矫正中面部容量缺失和/或中面部轮廓块陷，注射层酸钠凝胶Q-MedABVoIyme202331300113次为皮下、骨膜上层。BeloteroVoIume国械注迸2023/1/1我期用于面部真皮组织深层或皮下注射以纠正重度鼻石AnteisSALidocaine202331300093沟绒坟。利多卡因可减轻治疗过程中患者的疼舟。NdrYAG皮秒激光治国械注准2023/1/1科英激光1064nm激光用于去除菰黑色纹身，在医疗机构中使用。疗机202330900383资料来源：国家药
24、监局，中邮证券研究所行业监管严格趋于常态化，射频设备纳入三类器械管理，重组胶原蛋白监管条例不断完善。2022年以来，行业监管条例不断完善，监管严格趋于常态化势头不变：1）从上游产品端来看,要在于上游产品分类管理的不断规划规范，2023年1月6日，CMDE对外公开征求重组胶原蛋白创面敷料注册审查指导原则（征求意见稿）相关意见，适用于按第二类医疗器械管理；2023年4月，CMED制定并发布射频美容设备注册审查指导原则，进一步射频美容注册设备申报规范化：2023年6月，国家药监局医疗器械标准管理中心发布了2022-2023年度药械组合产品属性界定结果汇总，本次结果公布了2022年6月1日至2023年
25、5月31日期间的药械组合产品属性界定结果；2023年7月，国家药监局医疗器械标准管理中心发布了2023年第二次医疗器械分类界定结果汇总，此次结果汇总了23年1月到4月医疗器械产品分类界定结果共249个，其中建议按照川类医疗器械管理的产品71个。对上游产品的规范程度细则不断完善，推进产业和规划发展。2）从下游机构端来看，23年4月市场监管总局发布医疗美容消费服务合同（示范文本），实现医美服务书面合同从无到有突破，督促机构规范化运营，设置消费者“冷蜉期”进一步规范市场运营。我们认为，行业自21年以来监管条例不断完善，监管趋严常态化，正规医疗美容机构以及合规产品、项目有望受益于强监管，抢占“黑医美”
26、市场。时问名蒋部门2023. 72023年第二次医疗器械分 类界定结果汇总国家药品墓督管理局医 疗器械标准管理中心2023. 62022-2023年度药械组合产 品属性界定结果汇总国家药品墓督管理局医 疗器械标准管理中心2023.4医疗美容消费服务合同（示 范文本）市场监管总局2023.4射频美容设备注册审查指导原则国家药品笈督管理局医 疗器械技术审评中心2023.1重组股原批白创面敷料注用 审爻指导原则（征求意见）国家药品笈督管理局医疗器械技术审评中心资料来源:各机构官网，中邮证券研究所主委内容本次汇总的2023年1月-2023年4月医疗器械产品分类界定睇果共2 个，其中定议按照川美医疗器械
27、管理的产品71个本次结果汇总系2022年6月1日至2023年5月31日期 间的药组合产品属性界定结果。对医美腹务项目名称、效果、费用和双方的权利义务予以明确，通过 面合同形式督促机构规范化运营指导原则对射频美容设备的产品命名、管理类:别、注册单元等做出引 指导原则中所述的射须美容设备既包括立式/台式（大型）设备（通 以网电源供电方式运行），也包括手持式（小型）设备（通常以内部 源方式运行）。在指导注册申请人准备及撰写变组胶原蛋白创面敷料注册申报资料 时也为技术审评部门审查注册申报资料提供参考。2上市公司总结2.1 化妆品：23H1板块收入业绩高个位数增长，龙头分化2.1.1 板块表现：23H1
28、板块收入业绩恢复高个位数增长，净利率改善23H1板块收入业绩恢复高个位数增长，与社零增速基本持平。我们统计化妆品板块19家公司数据（具体标的见下图备注，下同）：1）收入端看，23H1板块实现收入为277.5亿元，同比增速为12.93,20H1到23Hl复合增速为7.0,（由于港股公司上美股份、巨子生物不披露季报，因而不拆分季度增速），受去年低基数及消费场景恢复，板块实现恢复性增长，拉长周期，尽管收到宏观因素影响，板块仍实现稳健增长。2）利泗端看，23Hl板块实现归母净利泗为34.06亿元，同比增速为76.9（r20H1到23H1复合增速为9.7艮得益于收人稳健增长，板块业绩修复，拉长周期归母净
29、利润增速略快于收入增速。图表16:2019年2023H1化妆品行业收入及增速（亿图表17:2019年2023H1化妆品行业归母净利润及增速元）（亿元）300250200150100500100%80%60%40%20%0%-20%-40%20H1 20H2 21H1 21H2 22H1 22H2 23H120H1 20H2 21H1 21H2 22H1 22H2 23H1收入 T-YOY （右轴）归母净利润 YOY（右抽）资料来源：wind,中邮证券研究所资料来源：wind,中邮证券研究所（备注：19家标的包括科思股份、嘉亨家化、华业香料、青岛金王、贝泰妮、上海家化、珀莱雅、丸美股份、水羊股份
30、、拉芳家化、华熙生物、壹网壹创、丽人丽妆、若羽臣、力合科创、青松股份、锦盛新材、巨子生物、上美股份；Q1/Q3因港股不披露季报数据不考虑巨子生物及上美股份）图表18:19年-23Hl化妆品行业半年度收入及增速（图表19:19年-23Hl化妆品行业半年度归母净利润及亿元）增速（亿元）资料来源：wind,中邮证券研究所资料来源：wind,中邮证券研究所23H1毛利率提升带动净利率大幅改善。我们统计化妆品板块19家公司数据（同上），从利润率角度看：1) 23H1板块毛利率为56.1,较上期同期变动率为+5.3pct,板块毛利率提升主要系龙头品牌商如珀莱雅、丸美股份等通过高客单价单品占比提升优化毛利率
31、以及龙头原料商如科思股份通过涨价、产能利用率提升等方式优化毛利率。2) 23H1板块销售费用率为30.,较上年同期变动率为7.2pct,板块销售费用率有所下降，尽管流量成本上升，品牌商销售费用率有所提升，得益于结构性因素，综合有所改善。3) 23H1板块管理费用率为6.0,较上年同期变动率为-0.55pct,板块管理费用率有所下降，得益于规模优势及合理费用控制等因素，管理费用优化4) 23H1板块研发费用率为2.80,较上年同期变动率为-006pct,板块维持高研发投入。5)综上，23Hl归母净利率为12.3,较上期同期提升4.4pct,其中毛利率、三项期间费用率综合影响为+7.2PCt(毛利
32、率变动幅度-三项期间费用率变动幅度)，预计其他项目有所拖累归母净利率。图表20:2020H1-2023H1化妆品行业半年度毛利率及图表21:2020H1-2023H1化妆品行业半年度期间费用净利率情况率情况资料来源：wind,中邮证券研究所资料来源：wind,中邮证券研究所图表22:20192023H1化妆品行业毛利率及净利率情况图表23:20192023H1化妆品行业期间费用率情况60%50%40% -30%35% I29 7%3130.5%30%2-25% -20% -20% -10% 0%2019年 2020年 2021 年 2022年 2023HlT-毛利率i-归母净利率15% -10
33、%5% 0%2.gg2lP2,簟均 32019年2020年2021 年 2022年2023Hl销售费用率一-管理费用率研发费用率资料来源：wind,中邮证券研究所资料来源：wind,中邮证券研究所2.1.2赛道及个股：23H1品牌商快速恢复，龙头表现分化23H1品牌商快速恢复，龙头出现分化。我们将化妆品板块重点个股按照品牌商、原料及代工厂进行分类，产业链不同环节需求复苏下表现差异化：1）品牌商：23H1收入恢复双位数增长，毛利率整体改善我们统计10家品牌商数据（巨子生物、上美股份因港股标的无季报数据，季度数据不考虑）：（1）收入方面，2023H1/23Q1/23Q2上述品牌商实现收入216亿元
34、/83亿元/101亿元，较去年同期增速分别为15.。/8.91/15.S,上半年品牌商表现显著好于同期社零增速，02在去年同期低基数下显著加速；其中23H1巨子生物、珀莱雅、上美股份、丸美股份实现S以上高增长，贝泰妮、珀莱雅、丸美股份23Q2保蓄20以上加速增长态势。（2）业绩方面，2023H123Q123Q2上述品牌商实现归母净利润分别为32亿元/11亿元/13亿元，较去年同期增速分别为28厘/+1jr,l.4,23H1受毛利率提升、其他项目增厚（利润表中销售费用、管理费用、研发费用外项目）整体盈利能力提升，上述公司23H1毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别变动率为+0.9pct
35、+0.9pct-0.1pct+O.11pct,归母净利率提升1.7pct至15.43（由于福端达报告期内仍有地产业务，子公司未披露期间费用故不考虑福瑞达）。品牌商毛利率提升主要得益于珀莱雅、上美股份、水羊股份、丸美股份产品结构性变化拉动，而定位较高的贝泰妮、华熙生物、巨子生物、敷尔佳毛利率承压；受流量成本上升品牌商销售费用率提升，23Q2得益于华熙生物、上海家化、水羊股份费率优化有所下降，品牌商持续加大研发投入，23H1研发费用率均值为*1:若以毛利率、三项期间费用率计算，23H1合计变动率为-0.1pct,得益于其他项目增厚综合净利率优化。图表24:2023H1/23Q2化妆品行c分赛道收入
36、及归母净利泄情况（亿元公司收入23H1yoy2023Q2yoy归母净利涧收入yoy归母净利洞yoy贝泰妮23.6815.5214.513.91i15.0421.21F2.9217.141华熙生物30.764.774.25-10.27117.75.3512.24-巨子生物16.0663.0016.6752.30f1OCU.珀莱雅36.2738.12|4.9968.21F20.0546.22f2.91110.41上海家化36.29-2.3013.0190.9016.53.2*0.7126,22上美股份15.925.70|154.5219水羊股份22.94.OOi1.4272.02f12.437.5
37、810.9119.05丸美股份10.5929.64f1.3111.6315.8334.10p0.520.2fl敷尔佳8.696.333.54-1.09f4.967.01.94-0.82|福瑞达14.6914.32|1.1913.33|8.210.2210.752.740品牌商215.8315.44|31.8828.200100.7115.89|12.8931.42|科思股份11.945.0913.51138.69f6.0247.89f1.9114.23青松股份9.24-34.75-0.6261.1/15.27-27.701-0.1485.8嘉亨家化4.45-3.30|0.14-48.56S2.
38、310.700.08-上游25.59-5.08|3.031978.19a13.591.191.8413434,资料来源：wind,中邮证券研究所（备注：福端达收入及妇母净利润采用子公司福端达医药集团数据）2）原料及代工厂：个股分化，23Q2出现好转我们统计3家公司数据（科思股份、青松股份、嘉亨家化）：（1）收入业绩来看：23H1年/23Q1/23Q2三家公司合计实现收入25.6亿元/12亿元/13.6亿元，较去年同期变动幅度分别为-5.iaT12a+123,科思股份通过产能扩张、新品放量等获得快速增长，嘉亨得益于下游客户需求好转23Q2转正。23H1年/23Q1/23Q2三家公司合计实现归母净
39、利涧3.0亿元/1.2亿元/1.8亿元，科思股份得益于涨价势能期、客户结构变化、产能利用率提升等因素利泗率大幅提升，青松持续亏损。（2）盈利能力来看，23H1上述三家公司毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.8B9.2B4.3B,较上年同期变动分别为+14.1/+0.5/+1.6/+0.3pct,板块毛利率均有不同程度提升，带动23H1归母净利率4.6pctIo图表25:2023H1/23Q2化妆品行业分赛道毛利率、期间费用率、归母净利率情况2023H1202302公司毛利率销售费用率管理费用率研发费用率归母冷利率毛利率销售费用率管理费用率研发费用率归球呼利率贝泰妮75.38g
40、46.34f6.4314.60119.01|74.96145.6%5.7Oi4.98119.391华熙生物73.80g46.18f6.68，6.07i13.71.73.81(46.02f6.7515.85112.46(巨子生物84.14B34.58g2.9612.12141.54f珀莱雅70.51q43.56f5.3012.52114.56970.9043.83g4.83S1.98114.53g上海家化60.25fl43.52l8.3512.1418.29059.W146.9.7.4212.7214.28U上美股份69.053.60r7.0513.4316.311水羊股份56.940.48.5
41、.0212.0196.20B59.61139.84a5.7711.7217.2(丸美股份70.148.484.4712.74112.34ff71.3153.3.4.562.6818.930效尔佳82.81g25.405.OOI1.27140.69g82.93|26.94.2311.13139.171福瑞达44.17fl29.064.402.62i7.70a49.22g33.2Qg4.1212.9115.090品牌商69.67u43.频6.06p3.18.15.38769.17f44.25.5.83.30313.09也科思股份49.3/1.63i7.515.06129.4559.61g39.85
42、.7711.72i7.2(0青松股份7.6292.5138.40i3.771-6.64g11.48f2.17SI7.45i3.46-2.57f嘉亨家化23.560.77i15.44f3.5813.08924.12f0.73i15.85g3.7813.5911原料及代工厂29.80s1.8OJ9.2194.34a11.8334.94s18.6118.1节2.74?2.831资料来源：wind,中邮证券研究所（备注：福端达为公司合并口径数据，品牌商平均利泗率计算剔除福瑞达）图表26:2023H1/23Q2化妆品行业分春道利涧R指标变率2023H1202302公司毛利率销售费管理费研发费后母净毛利率销售费管理费研发费归母净用率用率用率利率用率用率用率利率贝泰妮-1.520.90|0.04j0.62g-O-2-1.34f1.85f0.0910.91j-0.67j华熙生物-3.63.-1.070.721-0.04p-2.20f-3.85g-2.82|1.020.021-3.56f巨子生物-0.97.7.78g-2.15,0.21p-2.86g珀莱雅2.39f1.030.46g19f2.81g2.27
