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1、股权制衡与企业价值关系研究目录1导论11.1 研究背景和意义112相关概念21.1.1 公司治理21.1.2 股权制衡21.1.3 企业价值31.3研究方法32文献综述32.1 国外文献综述32.2 国内文献综述43股权结构、股权制衡及企业价值的关系53.1 股权集中度和企业价值的的关系53.2 股权制衡与企业价值的关系64关于股权结构和制衡的建议74.1 有选择地减持国有股74.2 建立以第二大股东为主导的股权制衡机制85结语8参考文献91导论1.1研究背景和意义当前中国的上市公司正处在计划经济体制逐渐转变为市场经济体制这一过程中，它们是在一市场经济作为主导思想的改革开放过程中逐渐产生和发展
2、起来的。从原本的国有公司到上市公司的转变，并不是一挥而就的，这是一个漫长的过程，其中充满了复杂性和曲折性。在经历了20多年的经济改革之后，随着股份制的大力推行和沪深股市的快速发展，中国的上市公司焕发出勃勃生机。但是，从另一方面来看，由于各种各样的原因，许多企业的股份制改造并不是很彻底，许多以往的问题仍然存在，其中，值得我们注意和思考的是，不合理不完善的股权结构，常常导致上市公司内部的管理效率和治理能力偏低，这一大问题也成为了国内外学者们关注的焦点。在这样一种情况下，现代公司在治理过程中，很难灵活的采取激励和监督措施，这成为众多上市公司迫切需要解决的问题。现代公司制度建立的核心就是要完善公司的治
3、理结构，一方面，要保证合理安排公司的控制作用和监督作用，除此之外，还要有可行的激励措施，只有通过一系列完整有效而且规范合理的组织制度来促使企业实现经营权与所有权的分离,才能够是企业的经营者能够做到自主经营。同时，为了杜绝企业内部的经营者利用自己的职权来牟取私利的现象，防止企业和其他利益相关者的利益受到影响，企业还必须建立一套完整的治理结构，以此来适当制约经营者的全力。除此之外，各个利益相关者之间长期存在的利益冲突，也很有必要通过公司的治理机制来相互协调。由此可见，公司治理不禁是现在企业制度的核心，而且是确保企业不断竞争和发展的必要条件，可以说，合理而完善的治理结构是公司制度能够得到确立的保证。
4、股权结构一直以来被看做是公司治理结构的基础，而公司治理结构可以看做是股权结构的具体表现。企业内部如何安排和分配股权，将会直接影响到公司治理模式的运转和效率。现代公司制度有一个根本特征，即财产的所有权与经营权是相互分离的，其实质可以理解为财产的委托代理制度下，委托方对代理人实行约束和激励的方式。在不同的股权结构下，委托方对代理人的行为需要承担的风险和获取的收益都不尽相同，所以他们对代理人能够起到的监控力度也不一样。因此，只有当公司内部的股权结构趋近于科学合理，才能完善公司的治理结构，从而实现公司价值的最大化。1.2相关概念1.2.1公司治理公司治理一直都是社会各界皮鞭关注的一个热点问题，许多国内
5、外学者对此进行了深入研究。公司治理大概有以下几类表述：公司治理是指出资人为了保证自己的投资能够得到回报而事实的一系列措施和安排；公司治理是一种公司内部的制度安排，以此来协调投资者（股东和债权人）、经理人员以及职工之间的关系，并从这三者的联盟中取得经济效益；公司治理时之企业所有者、董事会和公司内部高级管理层组成的一种紧密相连的组织结构，在这样的一种组织结构中，这三者之间形成相互制衡的关系一所有者将原本属于自己的资产交给公司的董事会托管，公司董事会又是公司的最高决策机构，可以直接聘任高级管理层，对管理人员实行奖惩和解聘，高级管理层是受雇与董事会的，必须在董事会的授权范围内对公司进行管理。本文认为，
6、公司治理实际上是公司的资金持有者通过控制经理人员，来保证他们自身能够获取收益的一套完整的管理机制，这种公司贯穿于整个公司内部，具体来看，公司的治理机制通常应该包含监督、激励、外部接管市场以及代理权竞争这四种不同类型的机制。与此同时，公司治理也是一种具备制衡意义的机制，充分保证公司公司财务、法律以及其他合同义务的切实履行，以充分保证各个利益相关者利益为前提，来实现公司价值最大化。1.2.2股权制衡股权制衡的含义是少数几个大股东相互分享控制权，通过内部合理的控制，来确保任何一个大股东都无法实现对企业的单独控制和决策，以此来达到互相监督、互相制约的作用和效果。从理论上来看，公司股权结构达到了什么程度
7、的制衡，可以通过各个大股东对公司的控制程度的强弱来判断，但是由于控制强度是一个比较主观的概念，难以进行量化，因此只能采用替代的方法。例如DemSetZ和Lehn用排名前五的5大股东比例之和来衡量股权集中的程度。LaPortaetal的判断标准是公司内部是否存在持股比例达到20%的股东，以此来判断公司的股权是分散的还是集中的，如果不存在任何一个持股比例达到20%的股东，那么可以判定该公司的股权时分散的。1.2 .3企业价值从长远来看，企业价值的内涵与企业的经营绩效大致是一直的，因此本文将这两个概念当做是意义相同的。企业存在和发展的目的是为了给利益相关的主题提供需要的各种利益，在这其中，与企业利益
8、相关的主体大致包括投资人、经理人、债权人、政府、职工和顾客等，其各自的主要利益主要有投资利润、工资薪金、利息、税收、就业和优质的产品服务。因此，企业价值就是对企业各个利益相关者的利益得到满足程度的一种描述，同时，企业价值是企业管理者试试一切经营行为的根本宗旨。1.3 研究方法本文所采用的研究方法是将文献研究法，通过大量搜集国内外学者在这一领域内的著作、期刊等，然后对他们的观点、研究和理论进行逻辑上的整理和汇总，并结合当前中国上市公司的发展现状，深人探讨股权结构、股权制衡与企业价值之间的关系，然后跟着股权制衡与企业价值的相互关系，给出对于上市公司来说具有可行性的具体措施，为上市公司合理而有效的完
9、成公司治理提供帮助，同时给其他企业和组织提供借鉴意义。2文献综述2.1国外文献综述集中的股权同分散的股权相比，有助于解决第一类代理问题，即股东和经理人之间的矛盾，但同时.，又产生了第二类代理问题，也就是大股东和小股东之间的矛盾，由此可见，理论很难针对股权结构和公司价值得出一个很可靠的结论。一方面，小股东希望股权能够更加集中以此来提升股东的监控力，另一方面，股权一旦集中，就会为大股东剥削小股东提供可能和便利久那么，公司内部能否存在一种最为优化的股权结构，来同时解决这两类代理问题呢？股权结构最优化已经成为各界人士普遍共同关注的问题，由此而来的与股权制衡相关的研究成果能给我们提供很多帮助。股权制衡理
10、论的作用在于让企业多个大股东能够相互制约，在减少经理人的私人利益的同时，又有助于保护小股东的利益。Bennesden和Wofenzon(2000)以合作博弈均衡作为框架，深度探讨了最优现金流权和投票权的设计，同时研究了最优的股东数目和各组分别持有的股权比利，他们提出，股权结构是在队投资者的保护还不完善的情况下，企业内部多个大股东平衡权力的结果。2.2国内文献综述近年来，国内许多学者也运用计量经济分析方法对中国上市公司股权结构与企业价值之间的关系进行研究，得出了一些经验性结论。这些研究多数是从国家股、法人股、流通股等角度来界定股权性质，并进而分析股权性质和所有权结构对企业价值的影响。较早的一些学
11、者主要对股权性质对企业价值的影响进行研究。如许小年和王燕(1997)发现：上市公司的盈利能力与法人股比例正相关而与国有股比例负相关，与流通股的业绩没有相关性，肯定了法人股股东在公司治理中的积极作用37。张红军(2000)也认为法人股的存在有利于公司价值的增加，但国有股、A股与Tobin,sQ值的相关关系不显著38。施东晖(2000)则认为法人股东在公司治理中的作用根据持股水平而定。以社会法人为主要股东的股权分散型公司的绩效好于法人控股型公司，法人控股型公司的绩效则好于国有控股型公司。此外，由于国有股东和流通股东在公司治理中的低效率和消极作用，其持股比重与公司绩效之间王耀光,张丽,薛坤坤.家族企
12、业中股权制衡与企业绩效的关系5.首都经济贸易大学学报,2018(02):92-98.并没有显著关系。这些研究基本肯定了法人股在公司治理中的积极作用。此后的一些学者在考虑股权性质的基础上，把研究的重点放在了股权集中度对企业绩效的影响上了。陈小悦、徐晓东(2001)发现国有股、法人股的比例与企业绩效之间的关系并不是很显著，而流通股的比例在公司治理对于外部投资人利益缺乏保护的情况下是与企业绩效呈现负相关关系的，在非保护性行业中，控股股东的持股比例则与企业绩效呈现着正相关的关系。于东智(2001)发现在存在控制变量的情况下，股权集中度与绩效的相关性并不明显，尽管其对绩效表现出了正面效应。他指出目前对我
13、国而言，适度的股权集中度可能有利于公司业绩的提高，但由于其大股东身份的限制，导致了其与公司业绩的相关性较弱。杜莹和刘立国(2002)认为，国家股比例与公司绩效显著负相关，国家股、法人股比例与公司业绩显著正相关，流通股比例与公司业绩不存在显著相关性。股权集中度与公司业绩呈显著的倒U型典线关系，适度集中的股权结构更利于公司治理机制的发挥。而白重恩等(2005)的研究结论却是第一大股东持股比例与公司价值是呈U型而不是倒U型。3股权结构、股权制衡及企业价值的关系3.1 股权集中度和企业价值的的关系对股权集中度与企业价值的关系而言，保护性行业和非保护性行业不能一概而论。保护性行业的股权集中度与企业价值是
14、正向的线性关系，即控股股东的持股比例越高，企业价值越大。这主要是由于在保护性行业，企业一般都能获得较高的利润率，控股股东和中小股东的公共利益就是最大化企业价值，相应的，控股股东通过掏空上市公司来侵害中小股东利益的边际成本也就很高；同时.，国家对保护性行业的监管力度很大，这也进一步提高了掏空成本。因此，第一类代理3张柏夜,陈二毛.股权集中、股权制衡对公司绩效的影响一一基于20112015年创业板上市公司实证分析J.苏州科技大学学报(社会科学版),2018,35(01):3239.林筠,张瑶.股权结构、研发投入与创新绩效一一基于创业板的数据分析J.生产力研究,2017(09):1-7+16.问题就
15、取代第二类代理问题，成为这类上市公司所面临的主要问题。股权的集中，使控股股东有足够的动力去监督经理层的管理行为，他们所获得的监督收益远远大于所付出的监督成本，而且经理层很有可能就是控股股东的代理人或是就是控股股东本身，这就避免了在分散的股权结构下，众多中小股东由于搭便车行为而导致的较高的第一类代理问题成本，从而有助于企业价值的提高支非保护性行业股权集中度与企业价值呈微弱的倒U型关系，但这种关系在统计上是不显著的。非保护性行业竞争比较激烈，控股股东有着强烈的动机侵占中小股东的利益，这在资本市场发育尚不完善、缺乏相关法律保障的经济转轨国家尤其明显。集中的股权会导致第二类代理问题，而分散的股权会大大
16、提高第一类代理问题的成本。是否存在一个比较适度的股权集中度，本文对此进行了研究，发现难以确定一个最优的股权结构。但微弱的倒U型关系，也说明了适度的股权集中度可能是有效的，特别是适度股权集中度下，制衡机制的建立可能会有助于企业业绩的提高。3.2 股权制衡与企业价值的关系对股权制衡与企业价值的关系而言，由于保护性行业的企业价值与股权集中度是一种正向的线性关系，本文没有再对股权制衡与保护性行业企业价值关系做进一步研究，而把重点放在了股权制衡与非保护性行业企业价值关系的讨论上。通过比较分析发现，当有外部大股东存在的时候，企业价值显著大于没有外部大股东存在的企业，但严格定义的制衡型企业的企业价值没有显著
17、地大于一般意义上存在外部大股东的公司久进一步回归发现，第二大股东的持股比例与企业价值是正向的线性关系，这种线性关系通过了统计检验，可以认为，以第二大股东为主导的股权制衡模式有助于提高企业价值。同时，实证研究也发现，股权制衡度也非越高越好，过高的制衡度会影响效率，有损企业价值。3.3 股权性质和企业价值的关系崔婷凯,杨大志.文化产业股权结构对企业价值影响的实证分析J.国际商务财会,2017(09):87-91.z张区璐.管理层股权激励、股权制衡与企业绩效J.国际商务财会,2017(09):7879.对股权性质与企业价值的关系而言，无论在保护性行业，还是在非保护性行业，控股股东的股权性质对企业价值
18、的激励上，私有产权的激励程度最高，国有法人股次之，而国家股的激励程度最低。而在股权制衡方面，第二大股东的股权性质对企业价值的激励上，也同样的表现为私有产权的激励程度最高，国有法人股次之，而国家股的激励程度最低。私有产权的激励效果最好的原因在于私有产权相对于国有产权更有动力对管理层和控股股东进行监督，较好地解决了两类代理问题久而国有企业相对于国有资产管理机构而言，其切身利益与其控股的上市公司经营业绩联系起来，倾向于选择高质量的管理层，而较少的考虑政治因素。国有资产管理机构在监管上市公司时面临着信息不对称程度过高、管理经验和行业知识不足、所管辖的公司数量过多等问题，使得其激励效果最差，甚至在保护性
19、行业抵消了股权集中所带来的好处。4关于股权结构和制衡的建议4.1有选择地减持国有股在我国刚刚建立股票市场的时候，刻意设置了国家股、公众股、法人股和外资股等各种不类型的股票种类，这些股票类型并存在一起，形成了具备中国特色的特殊股权结构。其中的公众股和外资股是属于流通股，二另外的国家股和法人股属于非流通股，这种独具特色的中国式股权结构曾经很大程度上推动了中国股市的形成，并有效的促进了中国股市的发展。但是社会的发展从来都不是一成不变的，随着市场经济的不断发展和时间的逐渐推移，这种特殊的股权结构造成了一种特殊的局面，也就是流通股东和非流通股东的利益分置。具体而言，流通股东重点关注估价在二级市场上的变化
20、，非流通股东更注重企业净资产的获取和增值。由此引发的一种普遍现象是，上市公司绝大多数的大股东的利益心很重，有着很强烈的圈钱的愿望，但是对于股价在市场上的表现和变化却完全不关心，对于公司的治理，缺乏相通的利益基础。1周大为,张仪华.创业板公司股权结构与企业价值的关系研究J.福建金融管理干部学院学报,2017(03):39-45.4.2建立以第二大股东为主导的股权制衡机制从理论上看，只要内部存在着多个大股东，那么上市公司通过这样一种股权结构，能够有一定成效的相互之间制约，形成股权制衡的局面。然而从另一方面来看，如果大股东的人数太多，势必会形成一种相对分散的股权结构，这也就增加了代理的成本久因此，上
21、市公司内部，不适宜有太多数量的大股东，一般有3到5个大股东就可以了。除此之外，当大股东之间出现了矛盾时，最终这个矛盾会集中在两个大股东之间，这时候，就需要还有一个控制力很强的第三大股东来帮助协调和解决股东之间的矛盾。从具体实施层面来看，在企业内部为不同的利益主体来安排若干法人、自然人股东，很有助于形成股东之间相互制衡的局面。首先，在公司外部，可以积极寻找机构投机者，充分发挥投资中介的有效作用，这样就可以让相对分散的中小股东的资本和其余的社会资本形成集中，进而形成实力强劲的雄厚资本，来有效的参与到公司内部的监督和控制之中久其次，通过在公司内部，适当增强高层管理者的控股比例和数量，让公司员工能够持
22、有股份，从而为企业内部的决策提供一支重要的制衡力量。然后，要注重在根本制度上确保相关金融机构对于企业的影响力。银行是这些金融机构的重要代表，他们是企业的债权人，而且通常是最大的，因此银行通常能够全面了解企业在各个不同时期内的整体经营状况，并且银行对于有效监督去也日常经营活动、帮助提升企业绩效和价值有着很强烈的动机。最后，必须要保证国有资本能够有明确的出资人机构来持有，并且能够积极履行股东的权力和职责。5结语本文通过文献回顾并结合我国上市公司数据进行了实证研究，得出了结论。但公司治理理论是一门复杂的、极具交叉性的、实践性极强的学科，与社会发展”周大为,张仪华.创业板公司股权结构与企业价值的关系研
23、究J.福建金融管理干部学院学报,2017(03):3945.邢丽微,李卜.股权制衡、关联交易与企业价值.财会通讯,2017(24):43.和企业实践的动态变化密切相关，不同时代的公司治理具有不同的焦点内涵。本文从行业性质的视角，研究了股权集中度、股权制衡与企业价值的关系，从目前来看，该命题还有一系列问题值得进一步研究，其中主要表现在如下方面首先，我们可以将行业内的竞争性变量引进到企业的价值分析中，有了这样的变量分析，可以帮助我们更加深刻、更加清晰的了解和探讨股权结构与企业价值的相互作用和相互影响。当前中国仍然处于经济转型时期，明确和分析这两者之间的的关系，对于我们更好的建设上市公司，发展国民经
24、济有着重要的意义。其次，股权制衡在整个上市公司的研究领域内，更偏向于是一个难以衡量的主观概念，因此我们需要有一个更加明确而合理的标准，用这个标准去判断股权制衡。当前整个研究领域基本上都很缺少相应的判断标准，不同的标准肯定会造成研究获得结果各不相同。在充分参考和结合了前人研究成果的基础上，本文对此作出了一个相对简单的总结和分析，但是最终的研究结果并不是非常理想，文中也只是给出了初步结论。至于相关的研究和探讨，还有待更进一步的进行。参考文献山王耀光,张丽,薛坤坤.家族企业中股权制衡与企业绩效的关系J.首都经济贸易大学学报,2018(02):92-98.张柏夜,陈三毛.股权集中、股权制衡对公司绩效的
25、影响一一基于2011-2015年创业板上市公司实证分析J苏州科技大学学报(社会科学版),2018,35(01):3239.林筠,张瑶.股权结构、研发投入与创新绩效一一基于创业板的数据分析J.生产力研究,2017(09):1-7+161.崔婷凯,杨大志.文化产业股权结构对企业价值影响的实证分析J.国际商务财会,2017(09):87-91.张曼璐.管理层股权激励、股权制衡与企业绩效J.国际商务财会,2017(09):70-79.周大为,张仪华.创业板公司股权结构与企业价值的关系研究J.福建金融管理干部学院学报,2017(03):39-45.邢丽微,李卜.股权制衡、关联交易与企业价值J.财会通讯,2017(24):43-46.网张秀杰.基于门槛回归模型的家族企业股权制衡度与企业价值的关系研究J.当代经济,2017(18):126-127.郭婿.政府干预、终极股权结构与公司治理效率D.山西财经大学,2017.
