《【服饰服装报告】纺织品、服装与奢侈品行业海外观察系列52之2023Q4财报总结：库存健康%26指引保.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《【服饰服装报告】纺织品、服装与奢侈品行业海外观察系列52之2023Q4财报总结：库存健康%26指引保.docx（14页珍藏版）》请在课桌文档上搜索。
1、I证券研究报告I菊长，IiiEN?Cmahgjiangccumcs行业研究I专题报告I纺织品、服装与奢侈品海外观察系列52之2023Q4财报总结：库存健康&指引保守，关注终端需求恢复报告要点从代表性鞋服公司2023Q4财报农现来看，需求疲软拖累公司整体收入增速持续承压，其中北美地区表现最弱。而受益于定价策略优化与货运运费降低，公司毛利率多有所改善。行业及公司库存目前已处于相对健康水平，运动零售商库存仍需进一步去化。展望后续，需求端偏弱致公司端对于收入指引仍偏保守，增速环比上财年或此前季度多呈降速趋势，预计本轮公司低库存状态将延续，后续需求回暖有望迎来补库提速。分析师及联系人于旭辉SAC：S04
2、90518020002陈佳SAC：S0490513080003SFC：BQT624柯容纺织品、服装与奢侈品海外观察系列52之2023Q4财报总结：库存健康&指引保守，关注终端需求恢复2023Q4综述：营收表现整体偏弱，北美需求疲软多数海外公司收入表现偏弱增速延续前三季度下降趋势。从代表性鞋服公司2023Q4财报表现来看，受需求疲软拖累，Nike(T%)、Adidas(-8%)sUA(-6%VF(-17%)等公司收入同比增速持续承压；分地区来看，海外多数公司在北美、EMEA,大中华区的营收同比皆存在不同程度的降速，其中以需求较弱的北美地区降幅最为显著。从收入与利润水平来看，海外各公司收入与业绩同
3、比增速有所分化，部分公司由于毛利率改善以及控费能力提升净利润表现较优。后续指引：收入指引降速，毛利率延续改善营收指引来看：本轮库存已恢复至相对健康水平但地缘政治和宏观经济波动致消费需求偏弱公司指引增速相比上一财年或此前季度多呈降速趋势。D对于2023财年结束，2024年新增指引的公司来看，收入增速指引同比2023年有所分化，其中Adidas&1.ululemon指引均低于彭博预期。2)对于FY2024尚未结束的公司来看，根据指引测算预计Q4收入增速环比QlQ3多为降速。FY2024营收指引来看收入指引偏悲观增速指引环比多降速。库存优化以及供应链成本下降背景下海外公司预计有所改善。1)对于FY2
4、023结束的公司来看，低基数卜.伴随产品组合的优化，即使受到外汇与采购成本等负面因素压制，毛利率同比2023年仍预期有所改善。2)对于FY2024尚未结束的公司来看，考虑到海外库存去化较为顺利以及供应链成本延续下降，预计毛利率同比2023年有所改善。库存相对健康，重点关注终端需求恢复行业及公司库存已处于相对健康阶段。大众休闲与中高端公司库销比同比改善，优衣库与H&M库销比处于历史低位：运动公司去库效果显著，除VF与UA之外其余运动品牌库销比历史分位值皆降至50%及以下。海外公司库存YOY-营收YOY由去年同期的高增速转为高减速，多数公司库存YOY与库销比分位数延续环比改善态势，行业及公司库存已
5、相对健康。运动零售商库存仍偏高,但库销比已有所改善。主要海外运动品牌零售商除JDSports外，Foollocker与迪克体育2023Q4库销比历史分位分别为100%与74%处于高位，运动零售商库存堆积较多，预计仍需时间去化；但环比维度来看，两大主要零售商2023Q4库销比均有所改善，修复态势有望延续。展望后续,预计本轮公司低库存状态将延续,后续需求回暖有望迎来补库提速公司库存情况已恢复至相对健康水平，龙头公司AdidasFY2023Q4指引来看，未来6-9月库存将修复至更为健康水平，Nike也对维持库存健康度保持信心，预计本轮低库存状态将在2024财年延续。但由于运动零售商库存仍有所积压，弱
6、需求叠加去库背景下订货仍偏谨慎，重点关注终端消费回暧情况以及运动零售商去库进度，后续需求回暖有望迎来补库提速。风险提示1、海外需求衰退风险；2、库存去化不及预期风险：I证券研究报告I2024-04-08行业研究I专题报告投资评级看好I维持市场表现对比图(近12个月)资料来源：Wnd相关研究海外观察系列51INikeFY2024Q3经营跟踪：产品创新提速，大中华区经营乐观2024-03-28海外观察系列50IIululemonFY2023Q4经甘跟踪：Ql业绩超预期，FY2024昔收指引降速2024-03-24海外观察系列49IAdidaSFY20234M年曾跟踪:业绩超预期,预计FY2024H
7、2营收提速2024-03-19更多研报请访问长江研究小程序3、行业竞争加剧风险。目录引言4营收表现整体偏弱，北美需求疲软4收入指引降速，毛利率延续改善6库存相对健康，重点关注终端需求恢复7风险提木10图表目录图1：部分海外公司分地区季度增速5图2：海外公司收入与利润同比增速出现分化6图3：海外公司毛利率皆同比有所改善6图4：美国批发及零售商销售额YoY-库存YOY有所改善8图5：美国批发及零售库销比已基本恢复正常8图6：美国服装零售额同比增速保持低位震荡8图7：美国消费者信心指数仍有所波动8图8：多数公司库销比大幅改善8图9：所有公司库存YOY-营收YOY转为减速8图10：多数公司库存增速环比
8、下滑9图11：多数公司库销比环比下滑9图12：Footlocker与迪克体育库销比处于历史高位9图13：FOoUOCker与迪克体育库销比环比下滑9表1：海外公司2023Q4营收及波动因素4表2：海外公司最新财季收入指引情况6表3：海外公司最新财季毛利率指引情况7行业研究:专题报告3/12矗长江UH?请阅读信后评级说明和审要声明KfCn-fIBC-IW引言目前多数海外公司2023Q4财报己披露完毕，2023Q4海外公司销售表现如何，盈利能力与库存修复行至何处，补库需求偏弱是何原因，基于以上问题我们对海外公司四季度财报表现进行梳理与总结。营收表现整体偏弱，北美需求疲软多数海外公司收入表现偏弱增速
9、延续前三季度下降趋势。从代表性鞋服公司2023Q4财报表现来看，营收维度，受北美地区需求下降拖累,Nike(-1%),Adidas(-8%),UA(-6酚、VF(-17%)等公司同比增速持续承压，PUMA(+4%)、Skechers(+4%)同比实现中单位数增长，Deckers(+16%)、1.UlUICnIOn(+16%)、迅销(+13%)同比增速表现较优，但环比前三季度来看，多数公司同比增速均呈现下降态势。总体来看，Q4海外公司营收整体表现偏弱。表1：海外公司2023(M营收及波动因素公司2023Q4对应财季营收变动营收波动因素N1FY2024Q2j截至2023/11,130全球T%大中华
10、区+8%/北美-3%EMEA-3%AP1.A+10%北美批发渠道疲软，大中华区面临宏观压力AdidaslY2023Q4)截至2023,12/31全球-8V大中华区+37%EMEA-7/北美-21%/亚太0%/拉丁美洲+1%大中华区各渠道高增，鞋类产品需求强劲PUMA(FY2023Q4)截至2023/12/31全球+4%EMEA-5%/美洲-6%/亚太+3%美洲地区受阿根廷货币贬值影响收入承压，大中华区及印度地区增势强劲UAIY2024Q3)截$202312/31全球-6%/北美-12%EMEA+7V亚太+7%/拉丁美洲+9%服装销售疲软主因户外等业务有所下滑所致，鞋类销售下降主因北美需求偏弱所
11、致Deckers1Y2024Q3)截至20231231全球+16%/美国+16%/其他地区+17%主要系UGG与hoka皆高增长驱动VF(lY2024Q3)全球-17豺美洲-25%EMEA-12%APAC+3%主要受北半球天气异常温暖、全年同期发货节奏膨截至2023/12/31(其中大中华区+7%)响基数差异及北美缺乏独立运营团队等因素拖累1.ululemonIrY2023Q4)截至2024/1/28全球+16%/美国+9%/力口拿大+13%/北美以外地区+54%大中华区增长超预期SkechersY2023Q4)截至2023/12/31迅销FY2O24Q1)截至2023/11/30全球+4$/
12、美洲+3%EMEA-7%/亚太地区+15%(其中大中华区+18%)全球+13%/日本+1%/中国+23%/欧美+29%/亚洲甘仲Mll区及大泮洲419%大中华地区强劲增长海外优衣库表现亮眼资料来源：公司公告，长江证券研究所注：除Nike、Adids、PlMA、VF收入为固定汇率增速，其余均为本币计价分地区来看Q4各地区同比增速进一步承压北美地区降幅最为显著。整体来看,Q4海外多数公司在北美、EMEA.大中华区的营收皆存在不同程度的同比增速承压，其中以需求较弱的北美地区降幅最为显著，运动公司中仅Deckers凭借UGG的超预期表现实现双位数增长。从两大代表性公司来看，Nike各地区Q4同比增速环
13、比Q3均有所下滑，北美地区由于批发渠道疲软延续增速卜.降态势(同比3%),EMEA地区受宏观经济波动与需求疲软影响增速承压(同比-3%),大中华区增速亦环比下降但同比2021年维度有所回暖。Adidas受批发渠道高库存影响北美地区表现同样承压(同比行业高库存压制EMEA地区衣现(同比-7%),大中华区增速亮眼(同比+37%)但仍未恢复至2021年销售水平。图1：部分海外公司分地区季度增速2023Q22023Q32023Q421Q1-23Q121Q223Q221Q3-23Q321Q4-23Q4CAGRCAGRCAGRCAGR北美27%EMEA26%NlKe大中华1%全球19%北美-20%Adid
14、asEMEA4%大中华区-9%全球0%America-1%PUMAEMEA25%大中华区10%全球14%北美3%UAEMEA14%全球8%Deckers北美4%全球8%美国-7%VFEMEA8%全球0%1.ululemon北美17%全球24%北美及欧洲50%迅销大中华区12%全球27%地IX2023Q1计收增速5%-1%7%6%13%14%-79%-11924302020资料来源：公司财报，长江证券研究所注：除Nike,Addas、PUMA、YF收入为固定汇率增速，其余均为本币计价海外公司收入与利润增速出现分化毛利率皆同比改善。从收入与盈利水平来看，海外各公司收入与业绩增速出现分化，部分公司由
15、于毛利率的改善以及控费能力的提升在收入同比增速承压的情况下净利润表现较优。2023Q4,Nike与DeCkCrS受益于定价策略优化与货运运费降低，净利润同比增长较优(Nike+19%Deckcrs+40%),Skcchers在需求高增和产品营销相结合的推动下毛利率达到历史新高，促使利润同比提升(+15%),优衣库由于强劲的海外需求与稳定的控费能力下净利润同比增速高于收入(+27%)。整体而言，海外公司折扣多有所收缩，毛利率同比有所改善，但不同经营策略下净利润表现有所差异。KfCn-fIBC-IW图2:海外公司收入与利润同比增速出现分化图3:海外公司毛利率皆同比有所改善80%40%0%-40%8
16、0%120%2023Q4不同公司收入与净利润增速40%-19%-6%-6%2023Q4公司净利率与毛率变动（pct）OTWO108%UOuJa33IO5-10-15-20营收：消费需求偏弱,指引增速环比上一财年或此前季度多呈降速趋势且头部品牌Nlke、Adidas1.ululemon指引均低于市场预期。1）对于FY2023结束2024年新增指引的公司来看,收入增速指引同比2023年表现分化。具体表现为：Adidas（FY2023收入同比-5%,FY2024指引同比中单位数增长，低于此前彭博一致预期同比+7.1%）、PUMA（FY2023收入同比+7%,FY2024指引同比中单位数增长）、1.u
17、lulemon（FY2023收入同比+19%,FY2024指引同比11-12%增长，低于此前彭博一致预期同比+13.6%）、Skechers（FY2023收入同比+7%,FY2024指引同比增长8%70%）。2）对于FY2024尚未结束的公司来看,根据指引测算预计Q4收入增速环比Q1-Q3多为降速。具体表现为：Nike（预计FY2024Q4同比+1%,FY2023Q1-Q3同比+1%,预计FY2025上半年收入同比低单位数卜.降，全年实现同比增长，低于此前彭博一致预期同比+5.6%）、UA（预计FY2024Q4同比下滑3%-4%,FY2023Q1-Q3同比-3%）、Deckers（预计FY20
18、24Q4同比中双增长，FY2023Q1Q3同比+17%）o表2：海外公司最新财季收入指引情况披露至FY2024Q3FY2024M9FY2024增速指引Q4最低增速要求最新收入指引变动方向增速对比FY2024M9备注财年日期Nike1%1%增长1%下调持平已披露至Q22023/6/1-2024/5/31VF10%撤回指引已披露至Q32023/4/1-2024/3/31Deckers17%14%中双增长上调降速已披露至Q32023/4/1-2024/3/31UA-3%下滑3%-4%下滑3%-4%下调降速已披露至Q32023/4/1-2024/3/31迅销17%10%0-5%持平降速已披露至QI20
19、2W1-2024/8/31披露至FY2023Q4FY2023新增FY2024增速指引FY2023Q4增速增速对比FY2023Q4增速对比FY2023备注财年日期海外公司后续季度营收同比增速指引Adidas-5%中单增长-8%提速提速已披露至Q42022/1/1-2022/121PUMA7%中单增长4%降速降速已披露至Q42023/1/1-2023/12/311.ululemon19%11%-12%16%降速降速已披露至Q42023/1/1-2023/121Skechers7%8%-10%4%提速提速已披露至Q42023/1/1-2023/12/31资料来源：各公司财报.长江证券研究所注：收入除
20、Nik。、Adidas,PUMA,VF采取固定江率增速,其余均为本币计价,其余采取固定汇率增速，最低增速要求为测克假，此处迅第因财季差异为FY2024Q1数据，以上增速皆为同比增速毛利率：库存优化以及供应链成本下降背景下,海外公司预计有所改善。1）对于FY2023结束的公司低基数下伴随折扣改善产品及渠道组合优化,今年毛利率同比2023年预计多有所改善。具体表现为：Adidas（FY2024毛利率同比+1.5pct至48.5%）、Skechers（FY2024毛利率同比提升）、1.ululemon（FY2024毛利率同比持平）.2）对于FY2024尚未结束的公司,考虑到海外库存去化较为顺利以及供
21、应链成本延续下降，预计毛利率同比2023年有所改善。具体表现为：Nike（FY2024毛利率同比提升1.4-1.6pct）、UA（FY2024毛利率同比提升1.2T.3pct）、Deckers（FY2024毛利率同比提升4.5pc）。表3：海外公司最新财季毛利率指引情况海外公司毛利率及变动指引披露至FY2024Q32023Q12023Q22023Q32023Q42023Q3FY2024最新指引变FY2023备注前述指引最新指引动方向毛利率Nike43.30%43.60%44.20%44.60%+1.4-1.6pct+1.4-1.6pct维持44%已披露至Q2VF49.60%52.80%51.3
22、0%55.10%53%已披露至Q3Deckers50.00%51.30%53.40%58.70%52.5%-53%-54.5%上调50%已披露至Q3UA43.40%46.10%48.00%45.20%+1-1.25pct+1.2-1.3pct上调45%已披露至Q3迅销48.10%53.80%53.10%54.60%52%已披露至Ql披露至FY2023Q42023Q12023Q22023Q32023Q42023Q3FY2024最新指引变FY2023备注前述指引最新指引动方向毛利率Adidas44.80%50.90%49.30%44.60%48.50%47%已披露至Q4PUMA46.50%44.8
23、0%47.10%47.00%46%已披露至041.ululemon55.10%57.50%58.80%57.00%+1.9-2.1pct持平下调58%已披露至Q4Skechers48.90%52.70%52.90%53.10%Q1提升52%已披露至04资料来源：各公司财报,长江证券研究所注：为追求可比性，此处迅销因财季差异为Ql数据,此处Nike2023Q4采用FY2024Q2数据,以上增速皆为同比增速库存相对健康，重点关注终端需求恢复行业库存已相对健康,需求恢复仍需时间。从库存端来看，美国销售额YoY-库存YOY自2022/7见底后开始持续改善，另一方面，现今美国零售商库销比已稳定在历史较低
24、位置（批发商略高于历史中枢），库存情况已恢复相对正常。从需求端来看，美国服装零售额同比增速在高通胀下仍保持低位震荡，目前需求仍偏弱；消费者信心指数仍有所波动,后续需求亟待恢复。图5：美国批发及零售库销比已基本恢熨止常图4：美国批发及零售商销售额YOY-库存YoY有所改善枇发商:服装及服装面料侑售额YoY-库存YoY冬传商:服装及服饰配料销住SSYOY库存YOY美国:批发商库存匿售比:非耐用品：服装及服装面料:季调美国:零售库存销售比:滕及服装配饰店:季调90二Z-O-K9OOZeo6zOa60-二ga1.g006-O.91.1.Z081.资料来源：Wind,氏江证券研究所资料来源：Wind,长
25、江证券研究所图7：美国消费者信心指数仍有所波动图6：美国服装零售额同比增速保持低位震荡密歇消费者信心指数110美国服装及服装配饰销售额YC)Y1908070605040-04Z0ZS怎038曾03OROZO1.2202Z0&OJ0ZO4CIOZOTCTIZO-o8zoCJ5,302OTSWZO&ZOZX.寿。Zo&z。Z&ZZO，8OZ8二ZoZ1.980ZO1.,OzozZOOZoZS1OWOW0,02078，803Sowow40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所公司库存已见于相对健康阶段。大众
26、休闲与中高端公司库销比同比改善，优衣库与H&M库销比处于历史低位。运动公司去库效果显著，除VF.UA、Adidas外其余运动品牌库销比历史分位值皆降至50%以下。海外公司库存YOY营收YOY由去年同期的高增速转为高减速，多数公司库存YOY与库销比分位数延续环比卜.降态势，行业及公司库存己相对健康且仍持续优化。图8：多数公司库销比大幅改善图9：所有公司库存YoY营收YOY转为减速100%80%60%40%20%0%20%0%23Q4库销比标准化分位值90%47%42%Ui29%28%8%5%-5%-15%-25%大众休闲中高端运动2023Q4较2022Q4增速高-offl中营收同比存货同比存货Y
27、OY营收YoY资料来源：Bloomberg,长江证券研究所注：取2016-2023年期间数据计算分位资料来源：BlgnIbeTg,长江证券研究所值，库销比计算方式为M末库存/近4个季度平均收入资料来源：Bloomberg,长江证券研究所资料来源：Bloomberg,长江证券研究所运动零售商库存仍偏高,但库销比已有所改善主要海外运动品牌零售商除JDSports外，Fooilocker与迪克体育2023Q4库销比历史分位分别为100%与74%处于高位，运动零售商库存堆积较多，预计仍需时间去化；但环比维度来看，两大主要零售商2023Q4库销比均有所改善，修复态势有望延续。图13：FootkICker
28、与迪克体育库销比环比下滑图12：Footlocker与迪克体育库销比处于历史高位资料来源：B100mberg长江证券研究所注：取2016-2023年期间数据计算分位值，库销比计舞方式为（M末库存/近4个季度平均收入，此处JDsports仅披露半年报因此采用H2数据120%100%80%60%40%20%0%库销比97%103%Illililli迪克体育2023Q1Footlocker2023022O23Q32023Q4资料来源：B100mberg,长江证券研究所展望后续,预计本轮公司低库存状态将延续,后续需求回暖有望迎来补库提速。公司库存情况已恢复至相对健康水平，龙头公司AdidasFY202
29、3Q4指引来看，未来6-9月库存将修复至更为健康水平，Nike也对维持库存健康度保持信心，预计本轮低库存状态将在2024财年延续。但由于运动零售商库存仍有所积压，弱需求叠加去库背景下订货仍偏谨慎，重点关注终端消费回暖情况以及运动零售商去库进度，后续需求回暖有望迎来补库提速。风险提示1、海外需求衰退风险：美元加息背景下海外需求偏弱，可能影响销售不达预期：2、库存去化不及预期风险：若销售不及预期可能引发库存堆积风险：3、行业竞争加剧风险：国际服装公司竞争趋于激烈，竞争加剧可能影响销售与折扣情况。KfCn-fIBC-IW投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券
30、市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布Fl后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为:买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%10%之间中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者
31、其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准：新三板市场以三板成指（针时协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准：香港市场以恒生指数为基准。办公地址上海Add/浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层P.C/（200122）武汉Add/武汉市江汉区淮海路88号长江证券大限37楼P.C/（430015）北京深圳Add/西城区金融街33号通泰大限15层Add/深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼P.C/(100032)P.C/(518048)%分析师声明本报告署名分析师以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分
32、析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。法律主体声明本报告由长江证券股份有瓒公司及/或其附属机构（以下简称长江证券或本公司）制作，由长江证券股份有遇公司在中华人民共和国大陆地区发行。长江证券股份有蜀公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号为：10060000o本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格书编号已披露在报告首页的作者姓名旁。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由长江证券经纪（香港）有瓒公司在香港地区发行。长江证券
33、经纪（香港）有璜公司具有香港证券及期货事务监察委员会核准的“就证券提供意见”业务资格（第四类牌照的受监管活动），中央编号为：AXY608o本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页的作者姓名旁。其他声明本报告并非针对或意图发送、发布给在当地法律或监管规则卜.不允许该报告发送、发布的人员。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应
34、当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本研究报告并不构成本公司对购入、购买或认购证券的邀请或要约。本公司有可能会与本报告涉及的公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务（例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资）。本报告所包含的观点及建议不适用于所有投资者，且并未考虑个别客户的特殊情况、目标或需要，不应被
35、视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅依据本报告做出决策，并在需要时咨询专业意见。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取调制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，本报告仅供意向收件人使用。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布给其他机构及，或人士（无论整份和部分如引用须注明出处为本公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。本公司不为转发人及/或其客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。本公司保留一切权利。
