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1、行业研究行业专题报告证券研究报告华福证券HVAnJ黛CURrm30.ro食品饮料沪上阿姨招股书梳理：广覆盖现制茶饮品牌,重创新协同供应链建设加码下沉市场投资要点：,中价广覆盖现制茶饮品牌重创新推动公司发展公司为增速最快的茶饮M牌之一，由北至南推进扩张同时公司逐步优化产品体系.拓店增长迅逑引弱行业。多品牌布局叫配消龙者需求，卜沉品牌“茶潺布”定位明确,公司以消费者口味为轴，电视产品创新。自2021年起至2023年.每年都推出了超过100款新SKU,并对现有产品进行了不断的升级.财务分析：营收稳定增长盈利持续出强自2021年.公司营业总收入快速增长,在保持持续增氏的基础上，2023年前一季度的营业
2、总收入已羟超越2022年全年数据，增长态势迅猛,公司不断渗透下沉市场，加盟店引领营收提升。公司成本结构不断优化，带动盈利能力向好。2021年毛利率为21.8%,2022年毛利率达到26.7%,截至2023年前三季度毛利率进一步提升至31.2%,整体毛利率水平不断攀升.公司通过不断优化，积极推行成本管理,不断滑整费用结构,进一步带动盈利提升.2021年以及2022年净利率为5.1.%68%,2()23Q3净利率快速改善上升至12.8%.，加盟与供应展:加盟支猗门店持镇犷展,供应谊体系助力公司成长，公司的战略重点是卜沉市场，豉至2023年第二季度,公司网络中约49%的门店位于三处及以下城市，公司在
3、中国下沉市场的门店运营、人员管理和消费拧偏好方向具有丰富的经验,这使得公司加盟商能更高效地进入该市场.预计在2022年至2027年期间，中国三线及以下城市的现制茶饮店市场将成为最大且增长速度Ai快的细分市场，具有巨大的增长潜力。公司在这细分市场的专业知识和成功经脸使其拼I有得天119的优势.有望在细分市场中突围成长.公司采取以加盟为重点的业务模式.于2023年9月30Id.公司网络内的7297间门店中，有99.3%或7245间为由加盟商经营.为确保食材新鲜和及时供应.公M建立了全国供应性和强大的管理体系支持门店扩张。戏至2023年第三季度，公司的供应鞋网络包括八个大仓体物流基地、四个设备仓麻、
4、九个新鲜农产品仓库和19个演置冷鞋仓埠，冷冻仓稀覆盅全国门店.强于大市(维持评级)9-0S0一年内行亚相对大盘走势tJMt团队成员分析师：刘崎(SO2IQS23OMOO1)分析师：重杰(S021Q52W50002U3OIOSafn4,cn风险提示食品安全风险，拓店不及预期风险，竞争加剧风险,消费者儡好变动风险.1:沪上首#41穆表表表表表表表表表表表表表表表表图图图图图图图图图图图图图图图图华福证券HUAFVSECURrriKSCO.1.TO正文目录1中价广器盖现制茶饮品牌,王创新推动公司发展1.1 公司祗况：增速展快的茶饮品牌之一持康优化加速成长1.2 品,牌与产品：独特SK1.单星层出不穷
5、多品糖布局匹配消速者隔求13公司股权架构清廉结构完2财务分析：营收稳定增长盈利持续增强3加盟与供应链：族盟支持门店持续扩展,供应链体系助力公司成长图表目录2：公司的子品牌与关键产品43：公司JR权兼构64：沪上阿姨管业收入（亿元）65：泸上阿姨加盟店数目76：沪上阿候加盟商数量77：加盟商收入与占比7：公司毛利及毛利率9：公司净利及净利率10：公司费用开支结构（亿元）I1.：公司流动比率12：公司门店多分布在三线及以下城市13：公司门店以加盟为主14：公司门店管理系貌1015：工厂实际产靛情况1116：工厂产能利用率情况112013于上分开近第一沪上Kf1A.2019Ai-卷*5茶-1 中价广
6、覆盖现制茶饮品牌,重创新推动公司发展1.1 公司柢况：增速最快的茶饮品牌之一持续优化加速成长由北至南推进扩张逐步优化产品体系公司联合创始人单卫均和周芳芳F2013年在上海开设笫一间沪上阿姨门店，井推出加入谷物作配料的谷奶茶。热饮奶茶适合北方的气候，消费场景适宜，消费者画像清晰，公司以此迈开扩展中国北方地区门店网络的步伐。同时公司发现中国各地消费者而鲜果茶的需求不断增长，自2019年,公司开始提供鲜果茶，并且广受顾客欢迎，此举让公司得以在全国各地快速犷张，包括扩展至南方地区。同时，公司透过沪咖及轻享版扩大产品范困,让更多消费者能够享用沪上阿姨的产品.茶饮赛道后起之秀增长迅速引领行业根据灼识咨询.
7、截至2023年9月30日,经营着中国第四大的现制茶饮品牌.并于下沉市场拥有庞大网络.作为覆盅最多中国城市的中价现制茶饮店M牌，公司以广困的供应排榄盖，庞大的会员体系和较高的配购率，不断助力品牌高增长。于2022年及截至2023年前三季度，以全系统门店数目及GMV增长率计算.公司足以全系统门店数目计算的前大现制茶饮店品牌中增长生快的现制茶饮店品牌。图表I:沪上“殖发展历程2023It17200:fWfitA*2021中名第b：4Bbtt尤*A怆青代“层：尤曲Bg*敢出来*，公司依Ri1.W机*rtU*M1.HWBIHS,、JU*wJMjHSSN1.%f1*源；公习，3&筑啕书.江*场E2 财务分
8、析：营收稳定增长盈利持续增强营业总收入稳定增长高成长性明显自2021(V：公司臂业总收入快速增长,在保持持续增长的基础上,2023年前一:季度的营业总也入已羟超越2022年全年数期,增长态势迅猛.在卜沉市场的庞大网络、荔子消费者需求的产品创新、一体化的会员管理及多样化的营销成略、强大的全国供应隧是公司在行业竞争中高增长优势突出的原因。3 表4：声上阿抽苣亚收入(亿元JU树来海，公司也.R1.t/令,午泡任养我先历-不断渗透下沉市场加盟店引领营收提升”公司极具吸引力的毛利水平，和低于前大中价现制茶饮店品牌的平均数的初始投资成本，为公司吸引了大信的加盟商.裁至2023年前三季度，在公司的4284名
9、加盟商中，1382名加盟商开谀一间以上的门店,加盟店快速扩张,使得公司不断深入中国下沉市场。公司的加盟商及加盟店数目均快速增长，于2021年、2022年及2023年前三季度，加93商的致盘为2417名、3260名及4284名,而加盟店的数比分别为3711间、5244间及7245间。2021年至2023年前三季度,来自加盟店的收入已占公司总收入的超90%:2021年、2022年及2023年前三季度，占比分别为94.9%、94.3%和96.1%.公司为加盟商提供全面的支持平台及互利共餐的加盟模式，未来或将会持续带动加盟商和加以店的增多，进一步带来营业收入的增加.一图舞C生上网摄加盟店散目亶霆6:狙
10、上网8加盟商败一载怅来&：公可血&过明书.乍，V本一上”攻粼来*：*nA5Kf1.*.*iJ4MC*图表7：加盟商收入与占比加以存收入（亿元）*，发有妆，、/仝邺注人占比ttt*n.：公HIM1.n没叼”.牛福证小研九所成本结构不断优化带动盈利能力向好。2021年毛利率为21.8%,2022年毛利率达到26.6%,截至2023年前三季度毛利率诳一步提升至31.2%,整体毛利率水平不断攀升.此外公司通过不断优化,积极推行成本管理.不断网将费用结构,进一步带动盈利能力提升,2021年以及2022年净利率为5.1%68%,2O23Q3净利率快速改善上升至12.8%,2023年以来公司销售及营梢费用有
11、所增加,公E加大了在线及下纸道的促相及昔镐活动的力度，俗用投放效率有所提升销件规模快速扩大；同时研发费用端也有所增加.主要为满足市场需要,公M加大投入研发新产品导致.尽管费用有所增加，但规模效应逐渐凸显，多项成本被笄薄，公司整体盈利能力优异.资产流动性较优惶债能力强公司农利能力H益增强，偿债能力指标不断优化.2021年、2022年及截至2023年9月,公司流动比率保持稳中有升，分别为1.4.1.5和2.3.公司的流动资产墙加，主要由于埴加购买理财产品及结构性存款和经营活动所得现金以及股东的注资，g华福in：券HUAFVSECUR11ES.1.W.料亿元到隼图表9：公司净利及净利率攻粼未泣：公匕
12、担”说明,华服证齐研财IMJKK公M招般逆明K.小江绛研百图表IO：公司费用开支结构（亿元）故榭来说：dn.i4iiiW!Wt图表I1.：公司流动比率ttU:公V如心说明M华相记存曷九3加盟与供应储：加盟支持门店持续扩展,供应槌体系助力公司成长深耕下沉市场经除丰富公司助力加盟商高效入场公司的战略屯点是下沉市场，饯至2023年第三季度，公司网络中约49%的fJ店位于三雄及以下城市，根据灼识咨询,以全系统门店数目计算.公司在下沉市场的门店分布在中价现制茶饮店品牌中占市场领导地位。嵌至2023年第三季度止九个月，公司的门店网络新店中有50.4%开设于三线及以下城市.公司在中国下沉市场的门店运营、人员
13、管理和消费者偏好方面具有丰富的经验，这使得公司加盅商能更高效地进入该市场,预计在2022年至2027年期间,中国三线及以下城市的现制茶饮店市场将成为最大且增长速度最快的细分市场，具有巨大的增长潜力，公司在这一细分市场的专业知识和成功经裟使其拥有得天独厚的忧妗,有里在细分市场中突围成长.一，城市撕一tj市-二*市三二及以下上市敛*潭，公UI拒IR说期的,半梅if办鹤穴所以加盟为轴互利共展夯实合作基础。公司采取以加盟为市点的业务模式，2023年9月301.,公司网络内的7297间U店中,有99.3%或7245间为由加盟商经首。公司的收入绝大部分来自加盟业务.主要包括第(4货物及加盟服务.公M互利共
14、患的加盟体系是公司与加盟商之间长远桧定合作的基础。被至2023年9月3011,在沪上阿姨的4284名加盟商中，有32.3%或1382名加盟商开设一间以上的门店.搬至2023年9月30日止九个月，公司现有加盟商开谀47.3%或1()87间新加盟店.图表13：公司门店以加盟为主HM*潭：公司IHIHWJI，.华枇证件硒允所门店管理标准化被宇化确保门店网络可拓展。公司拥有高度标准化及数字化的门店管埋系统.为加盟商提供全生命刑期的支持及督导,同时确保公司门店网络的可扩展性，公司实施门店SOP,彳i助精茴设品的使用及食材的处理，使加盟商更规范的羟营门店,根据灼识咨询,截至2023年9月30日的初始投资成
15、本低于中国以全系统门店数目计尊的曲大中价现制茶饭店骷牌的平均数.在公诃的42841111斓一中，行32.3%加坦尚开设间以上的U店，现仃加盟曲开设新加盟店的比例由2021年的364%上升至47.3%,加盟商对公司的品牌形象和门店盈利能力充满信心.图表14：公司门店管理系统1.0MMftM.&ftft4M4*MMM全面*M及督*.e,4*“调.4J*AthX*14i1.4*HM4tfnA1t14*f1.H4*n麻妁造作效m化.Mtt.nA宣传：f1.wrt传攵技.fcMt1.4*aW*4tf*4.*X“鸟方性会，&a“等.出K来*,公，而应诵而.午福S行5四OTttft*tt.M*81.f的U*
16、臂道.供应槌全面覆盖仓砧物流完善保障食材新鲜为确保食材新鲜和及时供应，公司城立了全国供应链和强大的管理体系支持门店扩张,公司精选并严格控制原材料质限.从供应商(含合约制造商)采解如乳制品、茶叶、搐、新岬水果、果汁和包装材料.威化饼干、苗片、吐司等零食由合约制造商生产.根据灼识咨询.截至2023年第三季度，沪上阿姨以双IKi城市数为标准，在中国前大中价现制茶饮店品牌中排名第一.为保扑食材质St门店成员需从公M的集中采购平台的买大部分食材.该平台从姓过崎选的优质供应商和公司的生产设瓶采购，械至2023年第三季度，公司的供陶能网络包括八个大仓储物流基地、四个设备仓库、九个新鲜农产品仓库和19个前置冷
17、链仓底，冷冻仓肉那曲全国门店，推动生产自动化智能化,自建工厂提升产掂设爵及机器的质状对提高自动化程度、确保可靠性及成本效益至关重要,公司加大对生产设备及机擀的投资,以此减少过程中的人为操作.公司目前在中国浙江省海盐县拥有海盐工厂，于2022年投入商业化生产.总面枳逾K)Ooo平方米，海盐工厂能好生产及加工公司用于制备饮品的若干食材，主要包括珍珠、芋酸及芋泥，枳极赋能公司原材料湘.截至2023年第三季度，公司海盐工厂的理论年化产能为1921.9吨珍珠、1243.7吨芋圆及1730.2吨芋泥于2023年12月，公司海盐工厂的茶叶生产线已投入商业生产,理论年化产能为2078.2吨。先阶段公司正在i运
18、行一条预混果汁及骷浆生产线，预计将于2024年上半年开始商业生产.设计年产旎为70()吨.皎甥比海IWHNI汕，IH好瑞”.行丽京市图表16：工厂产能利用事情况4风险提示食品安全风险，拓店不及Bi期M险，竞争加剧风险,消费者偏好变动风险.华福证券HUAfVWCUREESCO1.m行业专题报|食品饮料分析师声明本人其份中国证券业仍会授了的证券投资咨前扶业费格并注册为证券分析棒,以勤勉的职业态度.独立.客观地出具本报吉.本报行清所准确地反映了本人的研究双点.本人不处因,不因,也将不会IS本报告中的具体推荐意见或现点向J1.榜或间接收到任何形式的仆偿，一般声明华福迂券仃双而任公司（以下初秋本公司”）
19、具有中国证监会许可的i券投塔咨训业务资格。本根告仅伐木公司的客户使用，本公司不会因接收入收到本报再而视儿为客户.在任何Xi况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何投失负任何责任.本报吉的俗息均来源丁本公司认为可信的公开依料以1.fF贯界的准确件及，；二系H由其发布行负责.本公司及其研究人员对该3信用不作任何保证.本报告中的资料.就她我预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断.之后可徒会隐情况的支化而调用.在不同时期,本公司可发出与本报告所欣资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息及资料保持在蚊新状态，对本报告所含俏息可在不发出通知的情形下做出修改.投贸界向当自行
20、关注相吨的更新或修改.在任何情况下.本报告所改的倒息或所做出的任何建议.惠地及催测并不构成所述W分买女的出价或询价,也不指戌M所述金融产必.产丛发行或首现人作出任何形式的保证.在任何情下.本公司仅承诺以初粒的职业态度，独立.客现地出H本Itt告以供投资衣参考，但不就本报告中的任何内容时任何投资做出任何形式的承诺或担保,投资者应自行决策,自担投资风1.本报告版权打“华福W券在限出任公司”所有.本公司对本报告保用一切权利，除?另市书面显示，否则本报告中的所仃H科的版权均碱本公司，未经本公司事先的面授权,本报告的任何部分均不知以任何方式制作任何形式的拷贝、复卬件或复剂品，或再次分发的任何或他人,或以
21、任何侵犯本公司版权的我他方式使用.未经授权的转我,本公司不承担任何转衰责任.特别声明投资时应注就.在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可徒会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交8.也M能为这生公司正在提供或争取提供投资银行.财务顾财和金融产瞌等各种金融眼分，投资者谛勿将本报告税为投资或共他决定的咻舒考依第，投资评级声明类别评8评级说明公司评摄买入未来6个月内,个股相对市场M准指数指致涨幡在20%以上持有未来6个月内,个股相对市场基准报款指数济帼介于10%与20%之何中性未来6个月内.个股相对市场基准指数没帼介FIO%与1.）%ZfnQ三未来6个月内，个股相对市场M准指数/幅介于-20%与-10%之间卖出未来6个月内，个股相对市场居准指数微幅在.20%以下行业评段&注，评分如区于大市未来6个月内,行业整体网报Ift于巾场礼准指数5%以上跟随大市未来6个月内.行业整体网报介于市场总准指数5%与5%之何1.海罂康林育3的*，由洌那M即耶埠恻用般伴掰喘械涵相内前场K4：A股旧%以;、uh深MK1.指侬为丛准：谷沱市场以恒生指故为礼准，美股巾场以板普5（指数或勉斯达克嫁令指数为基准（另有说明的除外）联系方式年1证券研究所上海公司地址：上海m浦东斜区浦明路1436号陆射啕RtI中心MT20S部城：200120那箱：hagfetcomcn
