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1、舔中信建投证券畛CHINASECURITIES证券研究报告行业动态清明小长假在即，关注短途优质旅游目的地社会服务核心观点本次清明假期3天，预计本次出行多为短途旅游。近期旅游出行向具备优质旅游资源的目的地集中，特色产品和文化的小众目的地短期具备较强爆发力，比如哈尔滨冰雪旅游、甘肃天水（麻辣烫出圈）、河南开封（王婆说媒出圈）。消费者出行娱乐需求仍然旺盛，推荐关注短途优质旅行目的地。出境游方面预计中国澳门客流恢复仍然领先，推荐关注博彩板块。行业动态信息本周（3.22-3.29）中信消费者服务行业涨跌幅、商业贸易行业涨跌幅分别为225%、-1.97%,相对上证综指，分别跑输2.03pct跑输1.75p
2、ct,相对沪深300分别跑输2.04pct跑输1.76pct,在中信一级行业中排名第24、21o板块表现：社会服务：出境游板块涨跌幅笫一（+3.65%）,免税景区餐饮酒店，涨跌幅分别为-2.25%、-3.05%、-3.40%、-3.53%。商贸零售：专营连锁板块涨跌幅第一（+0.64%）,贸易一般零售专业市场经营电商及服务，涨跌幅分别为-0.70%、-2.70%、3.36%、-5.81%o板块跟踪：免税：中国中免：公司2023年营业收入675.40亿元，同比增长24.08%；归属于上市公司股东的净利润67.14亿元，同比增长33.46%ok海底捞：公司2023年营业收入416.22亿元，同比增
3、长33.66%；归属于上市公司股东的净利润44.99亿元，同比增长227.33%o2、奈雪的茶：公司2023年营业收入51.64亿元，同比增长20.33%：归属于上市公司股东的净利润（）.13亿元，扭亏为盈。着店：首旅酒店：公司2023年营业收入77.93亿元，同比增53.10%；归属于上市公司股东的净利润7.95亿元，扭亏为盈。*：富森美：2023年营业收入15.24亿元，同比增长2.79%：归属于上市公司股东的净利润8.06亿元，同比增长2.97%,全年分红率达到100%,维持强于大市刘乐文liulewenSAC编号:S1440521080003SFC编号:BPC301陈如练chenrul
4、ianSAC编号:S1440520070008SFC编号:BRVO97于佳琪yujiaqibjSAC编号:S144052Il10003发布日期：2024年04月01日市场表现25%15%5%-5%-15%8zzozwzozWIZZOZ6?、6/zZOZ幻zozWc.aoz69zoz63zozwzzoz63zoz社会服务沪深300相关研究报告巾，膈麻口】l-2JI*IF同比+5.5%,消费需求逐渐恢第【中信建投社股商贸】：文旅设备更新政策推出，供给改善出行消黄受益【中信建投社服商贸】：黄金价格创新高，投资和首饰需求延续【中信建投社服商贸】：银河娱乐环比继续修复，上美股份利润率明显改善【中信建投社
5、朦商贸】：从开年数据看2024年消费韧性2024-03-172024-03-112024-03-042024-02-26中信建投证券chinasecums行业动态报告目录板块表现及投资建议1（一）重点数据跟踪1（二）投资建议5（三）板块行情11（四）子行业表现12公司动态18（一）休闲服务板块18（二）商业贸易板块20行业动态22（一）休闲服务板块22（二）商业贸易板块25风险分析27请务必阅读正文之后的免责条款和声明。在职充电社a找小编，获取最新干货，邀请加入行业社群回捌SM和百万职场人一起在职充电!17：54袅杜咦，偷偷努力的人还真多。职场干货，免费领取：2024年网红KO1.报价合集20
6、24小红书营销运营86份热点I营销I技接I学习I资源I索H190份万能直播话术与技巧直播运营实操全套手册56份品牌策划案/品牌手册关注公众号：在职充电社更多干货，请点击【左下角目录栏】开通【2023+2024组合特惠组合】，两年干货资源，直接下载：httpstmkzb.xet.techsBMf84在职充电杜。分享内容.仅供个人学习.国权归原作者所有.禁止商用,9/RozS/RozW1.ZOZJ21.20ZZAZOZ1.=ZOZZEOZoZ二zozOEOzOZ6oz8/0ZoZZZOZOZ9/0ZONgzozWOzOZSsZZOSONWZoZZM6OZ9/2ZOZlnzozZKZOZ1.ZZZO
7、ZZ1.UZOZ二=ZoZ6&ZS2R0Z27Roe二/CZONO1.zoz-63Z-8zoNZZCZON9BZoZJ-Iln3z-WeZOZZzeZOZ1.zCZOZ1.ZZZOZ二/ZNoZolZZOZ-6/2ZoZBNZOZZO320N板块表现及投资建议(一)重点数据跟踪韩国免税:外国游客部分：2024年2月销售额达到4.98亿美元，同电38.9%-29.()%(上月为-31.7%1()8.1%):其中购物人次同比-12.2%+197.8%,客单价同比-30.4%-76.1%,达到798.1美元；年初至今累计销售额14.99亿美元，同比-34.2%+26.8%:其中购物人次同比46.0%
8、+175.7%,客单价同比+21.9%-54.0%,整体市场：2024年2月销售额6.88亿美元，同比-25.5%/-19.7%(上月为-31.2%+86.7%)：其中购物人次同比+21.9%+54.3%,客单价同比-38.9%-48.()%达到321.5美元：年初至今累计销售额18.87亿美元，同比-29.2%+25.9%:其中购物人次同比增长-21.4%+55.7%,客单价同比下降9.9%。图1：韩国免税市场韩国免税店销售额(亿美元)国内游客外国游客数据来源：KDFA,中信建投证券酒店全国经营数据同比去年：3月18日-3月24日，全国酒店4周滚动OCC同比23年-50pcl,ADR-7.0
9、%,-RevPAR-14.3%(上周为-17.7%),其中经济型/中档/高档/奢华RevPAR同比分别-9.7%-14.4%-25.1%-19.7%.价格指数同比19年：全国4周滚动ADR8.7%(上周为-8.1%),其中一线/新一线/二线/三线/四线及以下同比分别-8.3%-6.5%-6.4%-5.l%-().1%。四大集团价格指数：4周滚动ADR华住/锦江中国区/首旅如家/亚朵同比2019年分别+7.1%+4.4%+3.1%-3.6%;同比上一年分别为-7.2%-4.7%-7.0%-15.9%o四大集团开店：华住/锦江/首旅如家/亚朵累计4周净开店分别为28/-2/1/21家，净增速分别为
10、0.3%0.0%+().()%/+1.7%图2:着店行业数据追踪数据来源：同程驿银，中信建投证券t.3-feR=.8.KoE8.8AR28Se.9-tw-6*ew曾.20.KCeZIqKOe=8XR*8oe88SR-三R33SR8RB.三8552sR.s*Z*.RR.S.U.CZOEtel.RO1.E三SRVRK.s.N0za$cw1-2月社零总额81307亿元(同比+5.5%,3年复合增速为5.2%,5年复合增速为4.2%),高于Wind预期(+5.4%),除汽车以外同比+5.2%。1-2月份，全国网上零售额21535亿元，同比增长15.3%。其中，实物商品网上零售额18206亿元，增长14
11、.4%,占社会消费品零售总额的比重为22.4%o12月，餐饮收入同比+12.5%(12月+30.0%)；限额以上单位商品零售同比+6.2%,其中，粮油、食品类同比+9%；饮料类同比+6.9%；中西药品类同比+2%；化妆品类同比+4%；金银珠宝类同比+5%；服装、鞋帽、针纺织品类同比+1.9%；家电类同比5.7%。按零售业态分，2024年1-2月，限额以上零售业单位中专业店、便利店、品牌专卖店、超市零售额同比分别增长7.8%、5.8%、4.2%、0.9%,百货店下降3.0%。春节消费和出行带动下，2月份CPl同比增速转正，社零总额也超出Wind一致预期，显示需求呈现一定程度的恢复。去年黄金珠宝消
12、费基数较高，今年12月来看黄金珠宝消费维持个位数增长，由于黄金价格维持高位，投资产品需求较旺，珠宝首饰产品仍然有望延续景气度。居民出游意愿高，出游消费将成为重要方向，近期文旅设备更新政策推出，有望进一步改善景区接待能力，提升旅客容量。图3：社会零售总月度同比增速图4:CPI同比变化CPI:食品:当月同比CPI：当月同比CPI:非食品:当月同比OcXocoZTCOCM03O1.RO3eoozo9OZO230wozoZXzOSOxZg80&CM0290&CM02sow30OJZ02CT1.OJ02OT-WOW801.Z09080230W02Z1.OZO3社会消费品零售总额:当月同比月Z1.-zgO
13、1.CZO380cOJg90COCM02WROS30CM0WTWWOWO1.&CM02803OJ0290OJzoXZZo38Zzo2zllcm02OTRg8-WOW数据来源：Find,中信建投证券数据来源：Nind,中信建投证券S5:塾油、食品类需售同比增速S6:烟酒类等传同比增速数据来源：Wind,中信建投证券数据来源：Wind,中信建投证券图7:服装鞋帽针纺织品类零售同比增速图8:化妆品类骞售同比增速零售额:化妆品类:当月同比零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比CqKUezgozOTW00M90.OZsowwo.wZTNOZOTWWOW80,NoZ90.N0Z30w80wZ1.OTiso二
14、ZOa数据来源：Rind,中信建投证券数据来源：Wind,中信建投证券图9:金银珠宝类零传同比增速BBio：日用品类零倍同比增速零售额:金银珠宝类:当月同比零售额:日用品类:当月同比数据来源：Wind,中信建投证券数据来源：Wind,中信建投证券图11：家具类IMIF同比增速零售额:家具类:当月同比图12:汽车类需得同比增速零售额:汽车类:当月同比CqXUeZ1.RoZO1.RoZ80-20z9OgZw-oZsozmoCMO1.aoe80.23OZ9O.N07MhWoZwoowZTROZOT&OZ80&OJwc.wZ1.zoeOTW80.&0Z90-c*)zoz?20.&0ZZKZoZ0320
15、200M90-OJZOZW-ZzoZ20CMZ07Z1.，Roz二ZOa80-RoZ数据来源：Wind,中信建投证券图13：通讯材类IMw同比增速零俵额:通讯器材类:当月同比数据来源：Wind,中信建投证券BB14：家电类需倍同比增速零售额:家用电器和音像器材类:当月同比JcucCJ1.-ozO1.RON00w9o,oesow80wZ1.2307OTSW00w90句。Z30w30,3307ZVRoZOTSW80,R。CqPCUdZ1.RoeO1.Szoz80-RoZ906CMOZW-WoZoezozC4TZZ0Zom80-ZOJ0M90-Z70Zo-3oze7RoZSo-Roz数据来源：Kin
16、d,中信建投证券数据来源：Wind,中信建投证券行业动态报告（二）投资建议免税板块：中免进入三亚物业和品牌新一轮落地期，三亚1.V销售事表现优质,库存结构及供应箧能力持续向好。2024颈计持续转型期，关注政策端、全产业候及产品结构调整豌力、供应集能力、海外等区域业务拓展机会等。12月预计离岛免税销售额在高基数基础上有一定下滑，中免2023年销售结构逐步优化，同时更新积分政策，实际优惠减弱下利润率明显改善。2023年海南离岛免税购物金额437.6亿元，同比+25.4%,同比2021年高点-11.54%。展望2024年，一方面国际客流逐步恢复后，中免口岸店新成本优势将逐步凸显，另一方面海南销售结构
17、更加多元，海棠湾香化C馆开业使原来部分精品升级改造将进一步贡献增量。海南稳步推进封关事宜，预计封关趋势下龙头运营商仍具备价格、品类及购物模式的优势，且口岸能力增强有利于免税业健康发展；边际端：（1）中免发布2023年报，拟每1（）股派息16.5元，合计分红34.14亿，分红率50.5%,截止年末在手货币资金318.38亿。目前在建工程主要为海口免税城+三亚1期2号地块，按工程进度剩余+2月公告1期2号追加的10.7亿合计约80亿，资金水平健康；（2）海南机场旗下凤凰机场、琼海博鳌机场封关运作项目进展顺利，根据推进全岛封关准备工作专班安排，已启动“二线口岸”模拟演练准备；（3）3月28日海南省人
18、民政府秘书长、新闻发言人符宜朝在博鳌亚洲论坛2024年年会“海南自由贸易港：以高水平开放引领高质量发展”记者招待会上说，按计划，今年年底海南将完成封关运作各项准备主要工作，2025年底前实现封关运作。封关运作是海南自贸港建设“一号工程”。目前，海南自贸港31个封关项目主体工程基本完工，33项政策制度设计加快推进，27项压力测试任务实质性开展20项；数据修：（1）截至3月31日7天平均的凤凰机场执飞架次366,较2019同期+2.5%,美兰机场589,较2019同期+27.8%；（2）海南各免税店核心香化单品折扣力度环比稳定约75折附近；（3）2月三亚凤凰国际机场累计执行航班11462架次，运送
19、旅客超过226.6万人次，同比去年增长10.8%,创通航以来2月旅客吞吐量历史新高；（4）韩国免税：外国游客部分：1月销售额10.01亿美元，同比19年-31.65%（上月为-51.1%）,同比去年+108%（去年1年为17年以来最低月份），环比12月+23.8%。其中购物人次同比19年60.9%,客单价同比19年+75%为1589美元。整体市场：1月销售额11.99亿美元，同比19年-31.19%（上月为48.3%）,同比去年+87%,其中本国消费者同比去年+23%环比基本持平，主要为外国游客增长较高。12月中国出境韩国人次恢复至19年的50%,整体韩国入境游恢复71%,而韩国外国人免税购物
20、人次仅为19年的36.2%,购物转化率下降较为明显，免税品对海外游客的吸引力疫情后还是有明显下降。另一方面从新世界新罗两家Q4的财报来看，免税利润率环比进一步下行，新罗/.93%-3.85%,新世界3.0%1.9%,该情况表明韩免在折扣返点上预计有所加大，这部分从小红书分享的韩国旅行社返点攻略中也能看出来（疫情前该方法并未非常公开，当前线上透明度公开后该操作基本已经常态化发展）。也就是说韩免虽然取消了B2B的模式，但C端实际折扣下降后利润率也并没得以改善。龙头库存水平及毛利率水平稳健改鲁,供应健能力持续提升。龙头品类丰富度和结构在边际改善,渠道运营能力持筑迭代,存货结构优化，逐步进入海南新物业
21、的落地物证期,同时行业处在结构调整和渠道能力的变革期。北上新协议下机场免税场量有望打造体Ift全面升级且具全球竞争力的免税渠道。海南计划2025年封关，预计封关后零售产品简并为销售税并不会对离岛免税市场产生明显冲击。但离岛免税市场的持续增长仍然有赖于产品结构的深度调整、渠道品牌的升级迭代、新市场的开拓，若当前品类结构逐渐改变优化，丰富的上游品牌商进入免税渠道并形成稳定价格体系，免税运营商作为渠道品牌的差异化服务、物业条件、专业化服务持续提升，一带一路等海外市场积极开拓，市内免税店政策及限额的可能调整带动出入境免税发展，则国内免税市场有望迎来持续增量因素。预计未来免税市场将与有税市场有机协同，完
22、善自身差异化定位，运营商有望逐步向旅游零售方向发展，提升渠道综合竞争力和品牌认知，并成为拉动消费的重要差异化场景。中国中免在各场景和格局端维持突出优势，深度参与自贸港建设等环节，在主要场景端竞争格局博弈后均向好。未来发展空间核心关注产品结构的调整、政策、差异化场景和运营能力，预计龙头逐步寻求渠道品牌和优质场景服务差异化的打造，海外市场的拓展等。行业动态报告酒店板块：春节龙头着店集团RevPAR增长明显，春节后同比有较明显回落，但近两周慨发度环比提升，降幅收窄,龙头华住预计Ql的ReVPAR小Ii提升。2023全年供给回补速度Ii定提升且看本接近19年总体,而考虑龙头寻求的物业属性与被出清物业存
23、在明显差异，且当前旅游需求刚需，商旅在去年有几段低数情况下今年也有Sa同比企工龙头集团同店端入住率年内整体较疫前缺口也在2023明显收窄，海外业务逐步修复,签约开店有所加速，但楚体市场仍为紧平衡状态，各家2024开店目标预计维持稳健。中高蟠产品线的进展预计仍需费用*的投入，且头部间竞争趋紧,中高端品牌竞争较激烈。近两月在需求承压下，可见中高端大单品本身的议价能力进一步突出，中高端品牌和模型打造的升级迭代逐步加速。同时龙头集团年内中高*UE的验证也将成为产业1关健，而新开及pipeline主力仍以中端和经济型为主O疫后主要关注各龙头拓店和储备成长性、行业供需格局变化、中高端市场竞争和创新力、集团
24、化赋能能力对效率和降费能力的提升。短期仍关注RevPAR边际变化趋势。预计在周期波动中酒店板块贝塔叠加阿尔法的属性仍将持续。关注各家拓店及储备数量和质量，过去三年中高端爬坡和签约占比提升，且费用率下降趋势下关注业绩弹性。华住集团-S：Q4整体收入55.85亿元同比+50.7%,剔除DH为43.84亿元,同比+59%,止的预期为整体收入增长41%45%,剔除DH增长48-52%,均再度高于此前指引。加盟的综合抽佣率进一步上行至11.9%,同比角度去年部分抽佣有一定减免，环比角度公司CRS占比预计持续提升，会员体系行业领先。Q4归母净利润为7.43亿元（Q3为13.37亿），调整后净利润为6.57
25、亿元,调整后净利润率为11.8%（Q3为22.1%）。调整后EBITOA为12.7亿元，其中DH打平，国内调整EBITDA%为29%o剔除DH后主要为运营成本率和一般行政费用率环比有一定上升，放开初期公司费用管控较严，下半年逐步进入常态化投放，预计后续稳定。整体2023年销售营销费用率为3.72%,一般行政费用为8.97%,较19年的4.90%及9.53%均有下降，公司降本增效作用依然突出。（同比19年）Q4公司整体OccZADRZRevPAR分别为80.5%284元/229元同比-1.7pct22.5%20.0%,23Q3分别为1.8pct32.1%29.4%10-12月RevPAR分别恢复
26、至2019年的12（）%117%/123%,12月表现依然强劲。全年来看，2023年入住率/ADRZRevPAR分别-3.3pct+27.4%22.4%;同店口径：pipeline中1.egacy-Huazhu为3061家，DH为37家（23Q3分别为2935/35家），国内维持上升趋势。中后台降费等措施初见成效，未来更注重质量发展，中央渠道加盟费抽成望优化；海外效率恢复较好，会员体系逐步整合。加盟比提升也将带来净利率结构性提升。计24Q1收入同比+12%-16%,剔除DH为ll%15%o2024年全年+8-12%,剔除DH+8-12%o2024年计划新开1800家，关闭650家（2023年总
27、开1647家，关闭796家），显著加速：锦江酒店：锦江酒店中国区旗下全国门店综合RevPAR在春节期间同比提升45%,OCC提升33%。预计Q4海外仍由于高利率产生亏损对Q4业绩整体有拖累，Q4锦江境内RevPAR恢复至2019年100%（vs华住120%,首旅整体91.36%,不含轻管理100.3%）。拟以4.61亿元收购锦江资本持有的锦江国际酒店管理有限公司（酒管公司）的100%股权，获得丽笙境内品牌授权，预计后续盈利能力和品牌潜力进一步提升；中国区新CEo上升，望加强组织架构调整和品牌发力方向，有望迎发展新阶段。重点关注费用改善、海外减亏、直营减亏、存量改造进度、Wehotel费率梳理、
28、中高端培育效果、组织结构调整等：首旅酒店：发布2023年报，Q4总店Occ/ADR/RevPAR分别5pct+12.95%-8.8%（Q3为-11.3%+21.6%+5.5%）,同店计算口径C）CC/ADRZRevPAR分别-10.8PCt/+5.5%-8.2%（Q3为-13.7pct+12.3%61%）.全年总店RevPAR恢复至19年的97.3%,Q4总店RevPAR不含轻管理恢复至19年的100.3%,全年恢复至106.5%（华住Q4总店恢复120%,全年恢复122.4%）。Q4新开340家，关闭319家，净增21家，总酒店数6263家（其中轻管理2645家）。其中Q4经济型开54/关7
29、9；中高端开93/关26；轻管理开192/关213,轻管理的关闭调整较大。全年新开1203家，关闭947家（轻管理550家），考虑诺金并表净增256家。公司原目标为新开1500-1600家。Q4中高端净增较多品牌为商旅+21,精选+21,艾扉+12,该分部开店环比提升。年末PiPeIine为2035家（Q3为2051家），其中轻管理占比58%。2024年公司计划新开1200-1400家，介于去年实际完成与年初目标之间。轻管理酒店仍然为年内开店主力，占比预计超60%,且从23Hl看，轻管理对整体ReVPAR的修复有一定拖累，不含轻管理为109.1%oQl景区业务盈利能力表现亮眼。2023年计划新
30、开酒店1500-1600家，关店6（X）-650家，公司开发团队预计增加至400人并调动门店员工，提升整体激励，扩大对中高端布局。高端部分纳入后，主要以行业动态报告整合为主。逸靡品牌预计今年走出爬坡期，开店预计在25-3()家，加强模型盈利能力验证。人房比优化明显。开发团队将扩容且改善激励，周期性叠加成长性共振。开店Q2并入了诺金和凯宾斯基24家门店。PiPeIine小幅上升至2000家，其中轻管理占比一半以上。关注整合后增长弹性充足，加盟品牌尚品落地，PagOda表现强势，且聚焦中高端精细化管理的君亭酒店，北京君亭首店华侨夜泊君亭酒店开业，重庆开业，与中旅酒店合作会员互通，Q3业绩受扰动主要
31、系直营的摊销及部分物业调整等影响，整体发展态势契合疫后中高端市场竞争的大趋势，杭州pagoda.深圳pagoda,成都pagoda君亭尚品等品牌近期均取得良好表现，年内或顺应可能的旅游刚需属性；亚朵：4.0产品持续签约，预计24Q1整体PiPeline和开店进展可观，23Q4预计需求端和价格端稳定，头部供给一定程度保证需求稳定性。23Q3业绩及酒店经营效率恢复持续优质，零售业务发展优质，签约拓店仍处行业领先位置，新模型回收期缩短叠加亚朵轻居预计快速扩张，在中端和中高端市场的领先优势逐步扩大，当前国内中高端连锁化率仍较低，虽商务恢复速度需要周期，但公司品牌作为头部品牌和供给优势较大，商旅端合作B
32、端客户较多且增速较快，关注高线城市生态位BD,以及轻居等品牌的培育和对下沉市场的弥补作用。优质点位储备仍是竞争关健。酒店业成长加同期的属性仍突出，离线城市中高端品牌创新发展及生态位的普换，以及下沉市场优质物业的获取成为年内主题,精细化管理及数字化为发展重要趋势。餐饮板块：头部餐饮年内效率有所波动。头部均更视创新利精细化管理，篁视年内综合壁垒增长成长潜力和第二曲线优的龙头机会，关注新式茶快港股IPO进展。近4年鲁饮社等保持稳健的年化CAGR。高频例新已成为饮业常态化打法，并且年内由于供给进入较多使餐体盈利能力受冲击，上下游议价能力受到压制，1月全国开店数再度大幅提升。关注部分龙头发展模式转变，如
33、放开合伙加质、管理及组织架构深度调整等,a取需较好效果和增,2024年预计供给端仍拥挤，要求头部核心竞争力+营销精准度共具，且部分优质赛道竞争格局或逐渐清晰。关注中式快餐等优势赛道IPO机会。关注下沉市场和合作加盟模式的拓展，同庆楼：依托餐饮的大物业精细化运营壁垒高。肥西、龙湖等富茂开业迎较大增量面积且宴会逐步培育，Q4业绩和营收表现略超预期，2024年内预计维持优质预订表现和拓店表现。近两年落地的富茂等核心门店运营和爬坡表现较好，利润率优质，现金流向好支撑后续建设。未来仍有更多优质门店落地，预计2024年新开15-21家，2024Ql及后续预订情况较优。公司在细分赛道物业议价能力和储备优势持
34、续扩大，“三轮驱动”带动增长。富茂持续拓展以及食品业务产能发力可长期期待，持续参与优质物业竞标，异地逻辑预计2024年将逐步验证，关注年中上海项目的验证。核心优势为大酒楼细分赛道中竞争格局优质，缺乏竞对，物业议价力突出，且在手储备项目充足。食品业务预制菜等稳健发展，深度拓展线上增长线下渠道。预计正常年份每年新增酒楼及婚礼会馆稳定，每年数家富茂开业，轻资产输出有望逐步增长，后续预计逐步投入预制菜相关工厂建设，业绩增量预计较优质；瑞幸立啡：Ql预计杯数受到持续影响，毛利率及op受到一定影响，竞争优势仍突出，关注后续单店杯数持续情况，单价近期有所提升。当前主要关注赛道扩容速度及开店上限探索,海外拓展
35、能力需改证。咖啡奶茶化心智的引领者，数字化能力和机制使得创新风险变成核心竞争力，各项数据稳健修复，万店后持续进行供应链建设、高线加密及下沉。公司在咖啡奶茶化这一细分赛道规模优势突出，且竞争优势较大。后续关注国内现制咖啡赛道成长空间，以及海外市场拓展能力。短期部分市场的风险预计逐步缓释；海底捞：2023分缸比例达90%2月!台环比提升明显，3月预计稔定。开放加显,预计将充分利用布局不密集地区优质物业主的熊力，提升拓店效率，1向于与具备多店发展能力的专业投资机构合作，采取公司托管的模式开店，强管控模式，初期相应业态或将获得回收期优势。降费预期持续推进，保本翻台维持较稳定水平，边际翻台率环比提升明显
36、，预计后续仍稳健拓展和优化开店模式，现金流状况较优质，逐步完成高频产品迭代和年轻化转型趋势；百胜中国：门店稳定扩张，赛道内竞争优势突出，腾创新，股东回馈优质。数字化、会员建设、外送等持续升级迭代，1.avazza望快速扩张，KFe单店模型及回收期优化助力下沉扩张；九毛九：业绩本符合预期，开店兑现度较好。计划打开部分品牌加盟与合作业务，大二开放新、西、台湾等份，国内机场高铁等枢叙以及澳大利亚、新西丝的加业务。山的山外BnR汤火钢开放指定商场合作业务，2025年2月3日开放加肥业务；2024年各品牌拓店目标稳健。海外初期进展顺利，香港及海外太二门店相继开业，12月数据有所修复。2024年计划开店为
37、，太行业动态报告二大陆80100家，国际市场1520家，怂3540家。未来儿年每年CaPeX预计主要为开店和供应链建设。多地供应链中心建设顺利推进；奈的茶：2023实现扭亏，预计2024年加盟店拓展大几百家，调整加盟模式，单店投资预算下调为58万元，2024年6月30日前完成签约的门店每家可获6万元营销补贴。泰国门店开业，国内加盟业态渐落地。2023年全年净新增超500家直营门店，全年开店兑现度较好。上半年验证模式盈利、多区域扩张等能力，正式开放合伙人模式，对于聚焦运营赋能能力和开拓下沉市场提升规模效应助益较大，门店保持稳健增长，后续总部费用摊薄及加盟提升利润率等推进。赛道逻辑实际有所改善，强
38、化919元产品价格带，会员数量仍保持稳健增速。人员等成本优化力度较大，浮动租金模式对于成本灵活更优优势，外卖占比在2023年有所下降逐步回到正常区间。景区及休闲度假游板块：关注年内清明和劳动节小长假对出游带动效庖。国务院印发推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案提及：推进索道畿车、游乐设备、演艺设备等文旅设备更新提升。2023年著名景区的客流修复优质，部分景区较2019同期已实现较突出的增长态势，此趋势伴随旅游刚需属性预计在2024持续，且当前国内优质供给仍偏少，具备全域运营能力和精准定位、合理营销的黑马目的地仍有望陆续“出圈”。名山大川等优质景区仍具备较强客流稳健性。关注业务逐步拓展和具
39、备成长空间的标的C九华旅游：受益交通改善、池黄高铁开通预期、内部古村及酒店改造等项目推进等；宋城演艺：3月23日广东千古情单日演出10场，再创新高。花房减值后预计风险逐步释放，旗下其他项目基本运营正常，后续核心验证城市演艺模式。广东千古情大年初一开业后预计逐步培育；天目湖：预计年内逐步推进南山小镇二期建设，且内部多个项目推进中，落地后将带来较好盈利水平，受益国资对当地旅游市场开发，积极探索外延项目。在旅游需求快速释放下，前期所投入的内部改善、房间数量提升开始释放业绩弹性。未来公司参与的动物王国项目也有望贡献增量投资收益。有序推进外延等项目预期；同程旅行：预计并表旅业后，24Q1收入增速42%4
40、7%,核心OTA20%25%,2024年全年营收增速约45%55%。两大核心业务酒店和交通票维持稳定增速，产业链赋能推进，出境业务占比逐步提升，2024年加强海外业务投资。赛道竞争格局优势较大。博彩板块：春节澳门酒店预订火恐,关注头部企业现金流逐步改,以及当前EV/EBITDA偏低的性价比。参考金沙中国和银河娱乐23Q4表现，中场业务恢复度环比持续提升且龙头已基本达到疫前水平，仍预计未来中场业务将持续替代VlP卜.降部分，且将带来更好的整体盈利能力，但对收入弥补程度有限，若在桌子利用率明显提升情况下则博彩收入仍有望接近疫前水平，稳健上升判断不变。2月澳门幸运博彩ggr为184.86亿澳门元，约
41、恢复至2019同期72.9%,环比1月有所下降，考虑春节等因素且结合近几个月表现，处正常范围。春节各家恢复亮眼。2023年博彩ggr合计1830.59亿澳门元，约恢复至2019同期的62.6%,其中中场收入1378.7亿元，占比75.3%,贵宾厅451.9亿元，仅为2019的33.4%,占比24.7%(疫前为46.2%)。参考金沙中国、银河娱乐23Q4表现，中场业务恢复度环比持续提升明显，资产负债状况及margin将持续改善，同时建议2024更关注龙头的精细化运营和控费、增量物业培育等；客流端，春节假期年三十至年初七，入境本澳旅客共129万多人次，日均超16万人次，各口岸录得近466万人次出入
42、境，亦高于2019同期的394万；2024年1月访澳旅客286.16万人次，约恢复至2019同期的83.5%,较12月恢复度-12.0pct01月大陆赴澳门游客恢复至2019同期的82.1%,环比12月11.6pct2023年入境澳门旅客总数2821.3万人次，恢复至2019同期约71.6%,澳门旅游局局长表示2024年希望访澳旅客恢复至33(X)万人次左右；今年澳门将重点开展吸引国际旅客的工作，将推出包括面对海外旅客的机票优惠，预计十万张机票涉及预算1亿澳门元，继续推出优惠吸引访港旅客延伸行程到澳门，包括近期澳门航空新设往返雅加达航线开航，1月持续开通澳门往返吉隆坡航班。粤港澳推动统一身份互
43、认；酒店端，2024年1月澳门酒店住客数量同比增55.7%,达132万人次，较2019年同期增7.4%。其中内地住客100.4万人次，增50.5%。香港住客14万人次，增28.3%。台湾住客3.2万人次，增3.1倍。韩国住客3.1万人次，增17.6倍。本地住客下降6.2%。平均留宿时间较去年同期减少0.1晚为1.6晚，但较2019年同期增0.2晚；非博彩发展潜力较大，澳门国际幻彩大巡游疫后复办，将于本月24日举行；自今年3月6日起，西安、行业动态报告青岛为符合条件人员签发往来港澳个人旅游签注，个人赴澳自由行城市增至51个。关注金沙中国、根河娱乐等头部博企在GGR逐步快速修气至接近疫Ii的情况下
44、，也逐步开始释放非博彩业务的增弹性O金沙中国：23Q4博彩中场业务恢复突出，环比继续提升，核心物业如威尼斯人EBITDA率已较疫前基本持平，伦敦人经调整EBITDA恢复优质且仍具成长空间。零售业务整体恢复较快，受益中场业务和非博彩业务契合发展趋势，澳门博彩规模最大且较早布局中场业务和非博彩业务，过去两年投资建设的实际酒店房间面积增量较大。疫后接待客群修复速度领先，一体化度假村概念仍具备可观的非博彩业务增量；根河娱乐：2023全年业绩符合预期，博彩收益季度同比19恢复度环比持续提升，中场业务恢复度亮眼，四期稳健推进建设，现金流及负债结构优质，分红逐步稳定优化。恢复与收入匹配度较高，综合运营和控费
45、提效能力突出，疫后客流修复领先，中场业务收入已达2019同期约125%,桌子利用率仍有提升空间。现金流及资产负债端较优。后续CaPeX基本可通过现金流滚动，三四期落地丰富综合体能力，中长期酒店和物业持续改造、利用率提升、非博彩业务发展共同支撑成长。可选消费板块：线下消费整体恢复预计提速，性价比消费较突出，社零中尤其是餐饮、金银珠宝、化妆品等业态表现良好。当中仍建议关注可选消费中运营效率优质、控费和创新能力较强的低估值标的。建议关注：医美化妆品赛道具备修复逻辑，建议关注经营效率和弹性和龙头的研发创新趋势，珀莱雅：建议关注细分赛道龙头的长期发展空间，金价表现持续向好，预计黄金需求具有较强的持续性和
46、稳健性，关注如黄金珠宝板块中国黄金、老凤祥：专业骞售板块：关注农产品.农批市场具有战略地位，ReitS带来资产价值重估；关注汇对代，公司深耕新疆地区、受益于本地消费市场的强劲恢复收入、利润持续增长。受益于新疆经济增长的良好态势，公司2023年至今的业绩表现显著好于2019年，且新疆地广人稀具备独特的经营环境，有利于线下零售行业的持续拓展。新疆自贸区获批之后，将带来更多带路相关商机，公司作为新疆地区稀缺的零售贸易公司，积极响应政策号召并主动投身到新疆自贸试验区的建设，有望受益于多重有利环境，实现持续增长。关注富森美，成都地区房地产景气度居于全国前列，公司未来资本开支有限，持续高分红注重股东回报。2023年股息对应近期股价的股息率为8%左右。摩境电商板块：红海等地缘风险导致近期运费和成本有所提升，但主要影响欧洲等地区，toC市场竞争态势有进一步增强趋势，关注差异化服务能力。海外经济环境复杂，超额储蓄有逐步消退趋势，若美国年内财政政策力度实际放缓，则物美价廉偏向刚需属性消费仍将持续受益。同
