保单质押贷款资产支持证券业务浅析 附险资开展保单质押贷款资产证券化路径探析.docx

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1、摘要保单质押贷款资产支持证券是证券交易所挂牌交易的资产支持证券产品类型之一,属于 监管层面认定的标准化债权产品。该类产品信用风险低、具有一定利差优势，是较好的投资 品种，但至今市场上仍有较多投资者对该产品缺乏了解。木文将从底层资产、发行动因、产 品结构、信用风险、发行利率等角度对保单质押贷款资产支持证券作一全面介绍。关键词保单质押贷款资产支持证券保险公司2020年7月3日，中国人民银行联合多部门发布标准化债权类资产认定规则，其中 提到证券交易所挂牌交易的资产支持证券（ABS）属于标准化债权产品。于2016年问世的 保单质押贷款ABS即是证券交易所挂牌交易的ABS产品类型之一，但至今市场上仍有较

2、多 机构投资者对该产品缺乏了解。因此，本文将从底层资产、发行动因、产品结构、信用风险、 发行利率等角度对该产品进行全面介绍。保单质押贷款ABS概览保单质押贷款ABS以保单质押贷款债权作为基础资产，由保险公司将保单质押贷款债 权转让给资产支持专项计划用以发行ABSo（一）保单质押贷款业务介绍保单质押贷款（或称保单贷款）是指经投保人申请，保险公司按照保险合同，以投保人 持有的保单现金价值作为质押，按保单现金价值的一定比例向投保人提供短期资金支持的一 种融资方式。保单质押贷款是保险公司基于保险主业开展的一项附属业务，是为便利投保人 而对其提供的保单增值服务之一，可以满足投保人短期资金需求，以解其燃眉

3、之急。近年来，各保险公司大力推广保单质押贷款这项附属业务，业务办理流程更加便捷，且 保单质押贷款利率明显低于大部分消费贷款利率，因此保单质押贷款规模迅速上升。根据万 得（Wind）数据统计，2019年我国保单质押贷款规模达到5373亿元，同比增长了 22.5% （见 图Do（二）保单质押贷款ABS的发行动因对于保险公司来说，保单质押贷款利率高于银行存款，又有保单现金价值作抵押，属于 安全系数较高的投资品种。然而，保单质押贷款属于短期限资产，规模逐年增大，会降低保 险公司整体资产久期，加剧错配风险。因此，在利率中枢下行、利率风险上升的宏观环境下， 为加强保险公司资产负债管理，改善“长钱短配的情况

4、，各保险公司愿意尝试发行保单质押 贷款ABS0（H）保单质押贷款ABS发行情况截至2020年6月末，市场上共发行了 12单保单质押贷款ABS,累计发行规模为214 亿元。其中，太保发行了 7单，阳光发行了 3单，发行了 2单。具体来看，保单质押贷款ABS的发行期限分为6个月、12个月、24个月等。发行规模 从5亿元/期 10亿元/期逐渐提升至20亿元/期30亿元/期。产品结构采用两层结构（优 先级和次级）或三层结构（优先A级、优先B级和次级）设计。如果是两层结构设计，发 行人一般将优先级对外销售，对次级以自持为主；如果是三层结构设计，发行人一般将优秀 A级对外销售，对优秀B级和次级以自持为主。

5、受限于保单质押贷款期限不得超过6个月的规定，大部分保单质押贷款ABS产品采用 循环购买模式。如果ABS的发行期限大于6个月，将不可避免地会遇到基础资产变现时间 短于专项计划存续期限的情况。此外，保单质押贷款存在一定的早偿情况，将进一步导致 ABS资产池较快变现。上述这些情况很可能带来投资资金沉淀问题，而循环购买模式则可 以很好地解决这一问题。保单质押贷款ABS信用风险分析作为新型资产证券化产品，保单质押贷款ABS的信用风险备受投资者关注。下面将从 底层资产、产品结构等角度分析保单质押贷款ABS的信用风险。第一，保单质押贷款ABS的底层资产是保单质押贷款债权，基础资产本身的违约风险 就很小。目前

6、保单质押贷款业务是以保单现金价值作为抵押，贷款额度一般为保单现金价值 的70%80%。同时，如果保单持有人退保或被保险人死亡，保险公司有权在退保金或给付 金中扣除尚未偿还的贷款本息。保险公司也会加强对保单质押贷款的实时监测，当发现保单 现金价值不足以抵缴欠缴的保费及利息、贷款及利息时，也会自动中止保险合同效力。这些 方法和手段有效地降低了借款人的违约风险。第二，底层资产分散度较高，风险分散。保单质押贷款金额通常呈现小而分散的特点， 单笔贷款金额一般从千元到百万元不等，单笔金额在10万元以下的占绝大多数。第三，分层结构设计保证了优先级收益与本金的安全。目前大部分保单质押贷款ABS 都采用分层结构

7、设计，基础资产产生的回款将会按照事先约定的偿付顺序进行支付，次级将 承担ABS的最初损失，从而由次级为优先级提供信用增进。第四，入池资产超额抵押进一步确保了优先级收益与本金的安全。目前大部分保单质押 贷款ABS的入池资产本金均大于所发行产品本金，即设置了入池资产超额抵押安排。举例 来说，如果发行20亿元保单质押贷款ABS,保险公司可能需要转入20.2亿元甚至更多的资 产进入专项计划中。超额抵押能够有效缓释借款人违约等给产品本息兑付带来的风险，为项 目兑付提供强有力的保障。第五，资产服务机构有义务对特定基础资产进行赎同。在入池资产发生逾期或对应的借 款人发生其他重大违约情形时，该资产成为特定基础

8、资产，保险公司作为资产服务机构有义 务对特定基础资产进行赎回。综合以上五点来看，保单质押贷款ABS是一类信用风险极低的资产证券化产品。保单质押贷款ABS优先级发行利率分析及展望2016年以来保单质押贷款ABS优先级发行利率为2.1%5.2%。今年受新冠肺炎疫情 影响，中国人民银行及时投放流动性并引导利率下行，4月太保保单质押贷款ABS优先级 发行利率为2.1%,创同类产品优先级发行利率新低。保单质押贷款ABS的相对利差约为30BP.与其他资产证券化产品相比，保单质押 贷款ABS的底层资产信用风险低、高度分散，因此其利差处于资产证券化行业的较低水平。展望2020年下半年，保单质押贷款ABS优先级

9、发行利率为2.5%3.5%。具体分析如 下：首先宏观方面，4月以来伴随国内疫情防控形势持续向好，经济数据呈现好转态势，我 国经济处于弱复苏中。预计下半年物价将总体保持稳定，其中居民消费价格指数(CPD涨 幅或有所回落，工业生产者出厂价格指数(PPI)同比跌幅将收窄。其次货币政策方面，超 常规货币政策正在适时退出，但这并不意味着货币政策收紧。最后资金利率方面，虽然下半 年资金利率中枢较上半年可能会有明显上移，但仍将围绕政策利率中枢震荡。综上，预计下 半年1年期中债AAA级企业债收益率将处于2.2%3.2%的宽幅震荡区间，加上保单质押 贷款ABS的相对利差约30BP,因此预计下半年保单质押贷款AB

10、S优先级发行利率为2.5% 3.5%o小结保单质押贷款ABS是近年来企业资产证券化业务中的新型产品。随着保单质押贷款规 模的不断扩大，出于资产负债管理的需要，越来越多的保险公司将尝试发行保单质押贷款 ABS,保单质押贷款ABS供给将不断增加。随着标准化债权类资产认定规则的发布， 在“缺资产”的大背景下，保单质押贷款ABS将被更多的机构投资者熟悉和接纳，未来保单 质押贷款ABS的相对利差有望进一步收窄。注：L此处的保单质押贷款ABS相对利差=保单质押贷款ABS优先级发行利率-同期限 中债AAA级企业债收益率。险资开展“保单质押贷款”资产证券化路径探析摘要：保单质押贷款是一种融资方式，既能获得风险

11、保隙，又满足流动性和变现需求。截至年 月，寿险公司总资产达到亿元，其中质押保单市场占比不足2%,尽管与银行信贷上万亿的 规模仍不可相提并论，但从六家大型上市保险公司该业务增速来看，未来保单质押融资或将 成为第二大融资渠道。安邦保险以及众多P2P平台都已经开始加入保单质押贷款市场。2016 年3月28日，首只以保险资产为基础资产的ABS面世，该产品由与华泰证券资管公司合作 发行，发行规模5个亿，产品期限6个月，优先级预期收益3.8%,评级为AAA级。基于 该款产品进行案例分析，总结险资通过保单质押贷款开展资产证券化的优势与途径，进一 步提出“合理配置ABS规模、加强基础资产筛选、制定资金回笼周转

12、计划、通过出表提高流 动性的意见和建议。一、保单质押贷款及其资产证券化1 .保单质押贷款概念及特点现行我国监管法规对保险资金运用有着非常严格的要求,而唯一许可保险公司进行的贷 款业务，就是保单质押贷款业务.保单对投保人来说，是一纸契约，对保险公司来说，保单某种程度上类似于现金。正是 基于这种对保单实质的不同判定，投保人把所持有的保单抵押给保险公司，可以按照保单现 金价值的一定比例获得资金，这种融资方式叫做保单质押贷款。所以，简而言之，保单质押贷款是一种融资方式，既能获得风险保隙，又满足流动性和 变现需求。金融资产的基本属性是流动性，保险单具有长期性的特征，它作为一种金融资产， 也需要流动性。但

13、与一般金融资产的流动变现能力不同的是，它不能通过建立二级市场和保 单交易来变现。因此，为满足投保人的流动性需求，同时拓宽保险规模市场，寿险公司设计 出各种保单质押贷款行为来赋予其流动和变现能力。经过设计,保单质押贷款具有以下优点：(1)违约风险小。在应对保单质押贷款违约风险时，要考虑其额度。银行贷款一般为 抵押物的七成，而保单质押贷款业务是以保单现金价值作为抵押，所以贷款额度一般小于保 单的现金价值，比如洋和规定是80%；中国、友邦保险和中德安联为70%。同时，还应当 考虑特殊情况，例如保单持有人退保或被保险人死亡，造成贷款余额尚未偿还的，都必须从 退保金或给付金中扣除。保险公司也会加强对贷款

14、额度及保单的现金价值监测，当发现保单 现金价值不足以抵交欠缴的保费及利息、贷款及利息时，也会自动终止保险合同效力。这些 方法和手段，有效降低了借款人委员风险。(2)相对收益高。按照目前监管部门规定保单贷款业务的借款利率，一般在5.1%-5.6% 之间，远高于同期银行定期存款利率和国债收益率，例如，中国2015年4月1日起，保单 借款基准年利率调整为5.50%,对于借款风险评价等级较高的客户实行保单借款利率上浮， 累计最高上浮2个百分点，即最高可以达到7.5%。这个收益率是相对比较高的。(3)现金流稳定。保单本来就来源于保险公司，具备明确约定的期限、数额、还款方 式等，因此对未来资产负债现金流的

15、发生数额和时间，具有较强的可预测性。同时，通过将 保单质押贷款纳入公司业务计划,一定程度上有利于保险公司安排投资计划和资产负债项目 管理。2 .保单质押贷款市场现状2015年以前，保单的变现功能一直未得到充分挖掘。一是由于市场利率处在高位，保 险公司保险资金运用有比较好的渠道和资产标的,相对来说保单贷款利率不高,收益不明显， 导致保险公司开展保单质押贷款业务积极性不足；二是保单持有人即使有变现需求，但也往 往不了解保单性质以及保单质押贷款产品，难以实现客户需求与相关产品的有效联通。2015 年以后，这一情形逐渐转变。随着金融改革不断深化，利率市场化进程加快，存贷利率不断 下行，保单质押贷款由于

16、其良好的收益及较低的风险，逐渐凸显出在金融市场的价值，显现 出独特性。保险公司和保单持有人逐渐关注并都希望借助这一曾被忽视的融资工具获益。在此背景下，保单质押贷款规模迅速增长。统计上市险企年报发现，截至一季度，保单 质押贷款规模达到亿，比2015底增加亿元，增长率达18.11%。截至年末，A股四大上市险 企保单质押贷款余额累计亿元，同比增幅高达28.01 %。保单质押规模暴涨,主要是由于经济新常态下，占据固定收益大头的银行存款利率下降， 保险资金配置压力越来越大。未来从银行流出存量保费将越来越快，而这部分保费将很大程 度上以保单质押的形式形成另外一种信贷资产，这种形式不可逆转。所以，尽管目前亿

17、的质 押保单贷款规模与万亿的寿险总资产相比,仍然十分微小，占比不到2%,假如规模达到10% 甚至20%,预计保单质押贷款资金规模将达到数万亿，未来保单质押融资极有可能成为继 银行信贷之外第二大融资渠道。二、险资保单质押单款ABS案例1 .保单质押贷款市场前景分析2015年，四大上市险企的保单质押贷款利息收入合计亿元，同比增长28.69%。面对如 此丰厚的利润，各家保险公司都开始逐步重视甚至激励引导保单持有人办理保单质押，而非 退保获得现金。新华保险年初专门对贷款本金10万元及以上的保单质押贷款业务开通绿色 通道，通过技术升级、简化流程等方式提升贷款受理办理时效；中国进一步放宽保单质押贷 款额度

18、，将贷款金额上限由年规定的不超过投保人保单现金价值的80%提升至100%。中国 太保通过微信服务好、太保社区便利店等多种渠道为客户线上线下办理保单质押贷款。除了险企之外，新型的互联网金融机构也开始涌入保单质押贷款市场。年10月开鑫贷 就推出了保单质押产品保鑫汇，截至年6月，保单质押产品保鑫汇成交额超过亿元。你 我贷平台年嘉保贷合同金额达亿元，占全部借款业务的49.23%,远高于第二位产品20.53% 的份额。2016年4月8日，上海豆芽金服上线了“豆赢成长一号”，首发规模2亿。该产品 为一款在线实时质押贷款的互联网金融产品，由广东南粤银行联合利安，通过APP平台为 具有融资需求的保单持有人提供

19、快速的资金支持。不过，保险公司旗下P2P平台在开发保单质押贷款业务上显得更为积极。2015年10月， 安邦保险集团下属的P2P平台“邦融汇”也分别推出了“保单冻结融资产品”、“保单短期投融 资服务”产品，截至今年4月，产品金额已达到350多亿元。规模较大的保单冻结融资产品， 是通过冻结借款人的安邦保险保单，平台审核后对其发放融资，利率在6%-7.5%o具体过 程是，首先“邦融汇平台对借款人及保进行严格调查筛选,然后提交审核中心进行双轮审核， 确保其真实性与价值，再经由保险公司核验，确保每张保单真实有效，并冻结保单权利，防 止借款人自行处置该保单。如果借款逾期，由原冻结保单退保后给付的保险金优先

20、清偿借款 本息。同时，借款人对融资进行投资，投资项目由安邦财险公司信用险承保，防止项目逾期 给投资人带来的损失。而“保单短期投融资服务”，与保单抵押贷款证券化的操作方式十分相 似。首先，保险公司将保单质押债权转让给资产管理公司，并投保履约信用保证保险承诺到 期回购。保险资产管理公司通过“邦融汇向投资人进行短期借款，回转资金。该产品有“双 月”、“双周”两个时间期限，利率一般在4.2%-5.2%对于保险公司来说，保单质押贷款的利率要高于银行存款，又有保单做抵押，属于一项 安全性较高的投资；对于客户来说，从保险公司获得的保单抵押贷款利率同样低于银行贷款 和P2P平台；而对于参与这项业务的互联网金融

21、机构来说，它则以更快的速度为潜在需求 者提供资金，作为保险公司和保单持有人之间的中间商，更可以分得一杯羹。保单质押贷款的积极意义也得到监管层的肯定。一直以来，保险业参与资产证券化，主 要是通过发起设立非保险资产的资产支持计划，连接保险资金及保险资产管理公司。2012 年，保监会发布政策，允许保险资金投资保险资产管理公司发行的资产支持计划，为保险机 构开展资产证券化业务开拓了空间；2013年2月，保险资产管理公司开展包括资产支持计 划在内的保险资管产品试点业务启动；2015年9月，保监会印发资产支持计划业务管理 暂行办法。2016年年初，保监会相关人士称，对于在财务上短期需要资金周转的投保人，

22、与退保相比，保单质押贷款对投保人更加有利，既可以有助于解决投保人短期财务问题，又 可以继续维持保险合同的效力，按合同约定得到保险保隙。该表态进一步为推动保单质押贷 款资产证券化搬除了最后一块挡路石。2 .“保单质押贷款债权支持1号专项计划”案例2013年至2016年10月底，保险资产管理机构累计发起设立各类债权、股权和项目资 产支持计划614项，合计备案（注册）规模15680.21亿元。其中10月，共有9家保险资产 管理公司共注册各类资产管理产品11项，合计注册规模184.2亿元。具体规模情况如下：资管计划2013 年2014 年2015 年2016 年 1-10 月合计计划数（项）10317

23、5121115614注册规整（0元）3688.273801.022706.132329.7115680.21表2.1 2013年-2016年10月保险资管加模随着国内资产证券化的快速发展，保险业的参与也不断深化，但截至2016年年初，尚 未出现以保险资产为基础资产的ABS产品。2016年3月31日，与华泰证券（上海）资产管理有限公司合作发行的“保单质押贷款 债权支持1号专项计划”正式成立，意味着首只以保险资产为基础资产的ABS产品面世。该 产品具体要素如下：同时，为保护客户权益，针对每一笔保单质押贷款，都将征得贷款人对“公司转让合同 项下债权的书面同意后，方进行后续处理，且全过程中客户无需与任

24、何第三方发生直接接 触，客户的贷款、还款行为与以往没有任何变化，没有繁琐的手续。是第一家将“被动”的保单质押贷款资产转换为“主动”投资资产的企业，该项目无论对证 券业还是保险业，都是一次全新的尝试，也为保险业参与资产证券化项目，提供了全新的思 路和方法。通过该项目运作，自身得以实现存量资产盘活，为公司优化投资收益提供更多的机会和 渠道，有利于资产负债匹配。而保单质押贷款作为一类全新的、安全性非常高的基础资产， 也给资本市场带来了更多的优质选择，扩大了市场直接融资范围和规模，进一步降低社会融 资成本，优化社会资源配置。此项目也受到了监管部门的高度关注和大力支持。上海保监局有关部门指出，该项目的

25、推出是“金改40条”发布以来，保险机构在自贸区内探索金融创新的有效尝试，进一步促进 了保险业与资本市场的双向融合。而据笔者从某保险公司获得内部消息，保交所也将发行自 今年6月成立以来的第一单保单质押贷款ABS产品，也是市场上第二款同类产品。该ABS 是一款养老产品，基础资产为洋寿险以保单现金价值为质押的短期贷款，采用循环购买的模 式，规模不超过50亿元。三、保单质押贷款ABS路径建议一是进一步规范保单质押贷款产品。目前，保单质押贷款各要素还缺少统一的规范。例 如，保单质押的利率会由保险公司自行制定，同一公司的不同寿险或不同公司的同一险种可 能会有定价的差别。同时，保险公司提供的此类贷款并不纳入

26、银行的征信体系。银行对保单 质押贷款业务也有较高的门槛，一般针对分红险、险。同时要求这类保险产品每月返现的额 度必须能够覆盖当月应还的贷款本息。一些过于特色化甚至有难度的门槛，使得保单质押贷 款产品在证券化道路上还比较艰难。二是建立ABS规模与基础资产适配机制。保单质押贷款作为一类全新的、安全性高的 基础资产，自然受到市场欢迎。但当前市场更关心的往往还是发行主体，还没有真正对基础 资产进行甄别及风险评估。而部分非3A级主体，尤其应当注意筛选基础资产，避免出现违 约风险。同时，合理配置ABS规模。目前，资产配置荒背景下，大量发行保单质押贷款ABS 项目的情况在市场上较难出现。保险公司现金流充足，

27、在本身资金无处可配的情况下，再进 行保单质押贷款ABS,融回大量资金会放大资金配置难度。还应当制定资金回笼周转计划。通过保单质押贷款ABS,要实现高净值客户在财务上 短期资金周转的需求，又可以继续维持保险合同效力。但要制定Pl笼资金使用计划，以防”为 ABS而ABS”，导致资金堆积沉淀，造成资源浪费。三是拓宽渠道实现出表。目前保单质押借款市场规模主要由保险公司和银行占大部分， 但其未覆盖到的小额保单质押借款业务，给P2P留下了一定的市场机会。保险、银行、P2P 渠道相比，P2P的主要优势在于手续便捷、高效，而且往往并不附加银行要求的“在本行渠 道销售的保险产品才可以在本行借款”条件，又不受保险

28、公司的保单销售渠道限制。唯一难 点在于保单质押贷款业务需要与保险公司建立数据层的技术对接,并且网贷平台的资金成本 较高。因此，可通过有效市场分层，将部分保险、银行难以覆盖的小额保单质押贷款市场适 当嫁接到P2P上，实现市场的充分覆盖。保单质押贷款虽然属于优质资产,风险收益率较高,在较好的市场流动性及市场环境下， 似乎风险较低。但在经济下行压力下，本着“能出表就出表”，一定程度上缓解资本压力，进 一步推动轻资产的资产负债结构建设。四是加强保单质押贷款ABS产品创新。在产品创新上，保单质押贷款ABS也是大有可 为。国内某保险公司正在开发一款产品，称其为保险业的“余额宝”。该产品预期结算利率 5.5%,最低保证利率3.5%,初始费用、保单管理费为0,前六年的风险保费也为0,相当 于该款产品的现金价值相当于客户交的全款，加上100%可用于保单质押贷款，意味着客户 完全可以在几个月、半年或者一年后将本金和利息取出。经过这种变形，保险产品再次变身 短期理财产品。保单质押贷款还可以跟银行的个人消费贷款结合起来，面对银行的中高端客户销售。通 过客户购买保险产品，然后以保单为抵押，银行向其发放消费贷款，再让客户用贷款购买第 三方理财产品，赚取理财产品与保单质押贷款的利差，而且还能收取保险公司和理财产品公 司的手续费。