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1、渗透率有望持续提升，产品品类百花齐放2023年08月26日目录1代糖：兼顾消费者S白味和健康性追求的大蓝海31.1摄糖量提升VS用糖过量对健康的负面影响312政策控糖效果有限,代糖需求应运而生4B代糖分为人工代糖和天然代糖，下游也会混配使用614渗透率持续提升，代糖市场或将加速扩容82人工限:成本把控是关催921人工代糖由来已久，市场空间仍在增长92三氯蔗糖：产业链一体化的企业有优势，金禾实业是全球龙头11为阿斯巴甜：原材料成本对总成本的影响显著14察安赛蜜：原材料成本敏感，金禾实业和醋化股份有扩产计划163目前两种主要的天然代糖：阿洛酮糖和赤葬糖醇1831天然代糖的渗透率在逐年提升18笈赤葬
2、糖醇：受益于无糖饮品市场扩大，行业产能也在高速增长1933阿洛酮糖：潜在空间广阔，需找到合适的酶工程菌株214投资建议2741行业投资建议2742重点公司28风险提示501代糖：兼顾消费者甜味和健康性追求的大蓝海1.1 摄糖量提升VS用糖过量对健康的负面影响1.1.1 不可或缺的糖以及日益提升的摄糖量人类对于糖类的感知是生物进化的自然选择，甜味传达了高能量信息，糖分又通过产生多巴胺使人体处于亢奋的状态，血糖升高也让人产生满足感、愉悦感，所以糖类已经是人类日常生活中不可或缺的一个部分。全球范围内糖分摄入量显著提升，并且升高趋势仍在保持。按照经合组织和粮农组织的统计与估测，2018年全球糖份摄入量
3、达到1.72亿吨，相比于2008年的1.48亿吨增长了17%,并且这一增长趋势仍将保持，预计到2028年，全球糖分摄入量将超过2.0亿吨。图1：全球范围内糖分生产量和消费量还在熠长(单位：百万吨)生产量消费量资料来源：OECD/FAO(2019),民生证券研究院1.1.2 过量摄入糖分会对身体健康带来负面影响世卫组织建议把游离糖的日摄入量控制在50克以下，这是因为过量摄入糖分会对健康造成负面影响。举例而言，过量的葡萄糖会转化为脂质分子进而使人过度肥胖；多余的葡萄糖分子也会和附近的氨基酸结合生成糖基化终产物，细胞关闭胰岛素受体进而诱发二型糖尿病。根据NHS的研究，每日摄入含糖软饮大于等于一杯的实
4、验者罹患二型糖尿病的几率是每月摄入小于一杯含糖软饮实验者的L85倍。除此之外,过量用糖还会提升心脏病、痛风等多种疾病的患病风险。图2:过量摄入糖类显著提升二型糖尿病患病风险资料来源：NHS ,民生证券研究院置玄密S骐固卵晞Il1.2 政策控糖效果有限，代糖需求应运而生1.2.1 糖税等政策干预下，糖尿病患者数量仍然熠加基于过量摄入糖分的健康风险，多国政府也在进行政策干预，以期引导民众健康饮食，包括禁止高糖饮料打广告、将高糖饮料打上不健康标签等。目前比较主流通用的方法是征收糖税，部分国家针对消费和进口环节征收糖税，如墨西哥;部分国家针对生产和进口征收糖税，如挪威、法国、芬兰；还有部分国家对生产、
5、消费以及进口环节均征收糖税，如匈牙利、丹麦。表1：多个国家/地区推行糖税政策国家/地区开征时间开征时老龄化水平/%开征时人均GDP水平/美元征税对象税率设置匈牙利2011.9163522999.83含糖、含盐、含咖啡饮料含糖量8克/100亳升水果含量25%的浓缩果汁，200福林/升芬兰201117.7340916.83含糖饮料含糖量超过5%,0.22欧元/升法国2011.117.1437440.63含糖饮料7.5颇/10Oa墨西哥2014.16.5718056.79含糖饮料、不包括纯果汁和所有含人工添力瞪!1的饮料1比索/升智利2014.110.2922786.64含糖饮料（不包括纯果汁）含糖
6、量6.25克/100毫升，税率18%;创应量6.25克/100亳升，税率10%南非2018.45.3212931.12含糖饮料0.021兰特度英国201818.445744.71含糖饮料含糖量在5-8克/100毫升，18便士/100忘升;含糖量在8克/100毫升以上，24便士/100毫升资料来源：世界银行,民生证券研究院但是根据国际糖尿病协会公布的数据，糖税的推行并没有彻底遏制本国糖尿病患者数量的增长，比如法国的糖尿病患者数量还是从2011年的324万增长到了2021年的接近400万人,尽管法国已于2011年施行糖税法。其他国家也有类似情况，政策控糖显然效果有限。图3:糖尿病患者数量仍然增长（
7、单位：干人） 2000 B20112021 B2030E资料来源：国际糖尿病协会，民生证券研究院1.2.2 带有甜味的代糖成为更好的解决方案一方面人类对于甜味的追求难以被遏制，另一方面是摄糖过多难以避免的健康危机，代糖就成为这种困境下更好的解决方案。代糖又被称为甜味剂，顾名思义是代替糖的存在，其化学性质稳定并且大部分不参与基体代谢，或者是目前未发现其代谢会产生大量明显的危害物质，在提供甜味的同时一定程度上保障人体身体健康。表2:几种甜味剂的代谢方式阿斯巴甜在摄入后分解为天冬氨酸，甲醇和苯丙氨酸,这三种产品对一般人群都是安全的，但有些患有称为苯丙酮尿症的遗传疾病的人无法代谢苯丙氨酸.人工甜味剂甜
8、味剂代谢方式安赛蜜在人体内不代谢、不积蓄，IO0%以原形物质从尿中排出体外.甜蜜素人口服甜蜜素，40%由尿排出，60%由粪便排出，无蓄积现象。糖精糖精在人体内不发生代谢作用，进入血液循环，通过肾脏经尿液排出，其他随粪便排出体外.-UR*人体口服三氯蔗糖后,其中78.3%的三氯蔗糖通过粪便直接排出,14.5%通过尿魅壮,在尿液中的主要存在形式是三氯蔗糖以及少量的三氯蔗糖葡萄糖昔酸。天然甜木糖醇服用木糖醇.有6。磁82阳呼出体外、在尿及频中排出各21。,演2。3。转化姗原领他味剂中间产物储存在细胞中间产物储存在细胞中。木糖醇代谢不仅不需胰岛素、而且还能少量地促进胰脏分泌胰岛素。（包含不会被消化或吸
9、收，直接进入结肠，结肠细菌将葡萄糖从糖苗侧链上去除，甜菊糖昔则被继续发酵分解为甜菊醇骨糖醇）甜叶菊提取物架；甜菊醇被肝脏转变为甜菊加葡萄糖醛酸昔，进入血液，然后流经肾脏，随尿液排出体外，少量残留在结肠中的葡糖醛酸经粪便排出。士FG补分子量小，很容易通过被动扩散被小肠吸收，大部分进入血液循环，并不能被机体内的酶系统消化降解，只能通过肾赤醉糖醇脏从血液中滤去,摄入机体的赤血醵有90%会随尿液排出体外.阿洛酮糖体内吸收率较低，不在体内代谢转化为能量，但是可以降低血糖，并且减少脂肪积累。资料来源：CNKL果壳网、Chem-Station、中国食品添加剂生产应用:IjIk学会、Chemicalbook知
10、乎、民生证券研究院13代糖分为人工代糖和天然代糖，下游也会混配使用按照制取方式，代糖可以分成人工代糖还有天然代糖。相比于天然糖，代糖的甜度可能各有不同，但是其热量以及GI值（升糖指数）具有明显优势。表3:代糖的分类种类名称甜度（倍数）热量（kcal/g）Gl值木糖醉0.6-12.412糖醇类异麦芽糖酸0.522赤解糖醵0.7500山梨糖醇0.5-0.72.64D-阿洛酮糖0.700天然罗汉果甜昔30000甘草甜素5000甜菊糖200-30000安塞蜜20040人工合成代融三氯蔗糖60000阿斯巴甜20040200-70000蔗糖116.768天然糖果糖1.7316.723葡萄糖0.7416.7
11、100资料来源：生物探索，艾瑞咨询，民生证券研究院无糖饮料是甜味剂主要的战场，下游应用占比超过半数；其次是桌面甜味剂，即以片状、液体或粉末形式存在的甜味剂，由消费者自行添加进咖啡或烹饪的食品中。其他应用领域还包括奶酪、酸奶等消费场景。图4:无糖软钦是代糖的主战场资料来源：NUtriNet-San能，民生证券研究院在这些下游应用中，代糖有的时候以混配的形式出现，一方面因为某些高倍甜味剂存在后味影响口感，另一方面混配也能一定程度上减少代糖的总使用量，进而降低成本，而且通过代糖之间的混配比调节，产品的风味也能得到改善。表4:各食品类别中比较常见的几种甜味剂添加方式食品分类排名1（单体）复配排名2（单
12、体）复配排名3（单体）复配碳酸饮料三氯蔗糖+赤薛糖醇安赛蜜茶类饮料甜菊糖昔安赛蜜赤薛糖醇果蔬汁类及其饮料安赛蜜+阿斯巴甜三氯蔗糖+赤彝糖醇三氯蔗糖+赤薛糖醇+麦芽糖醇蛋白饮料安赛蜜+甜蜜素+赤醉糖醇+木糖醇三氯蔗糖+安赛蜜三氯蔗糖+阿斯巴甜+纽甜固体饮料三氯蔗糖+赤薛糖醇咖啡（类）饮料甜菊糖首安赛蜜+阿斯巴甜植物饮料甜菊糖昔+木糖醇风味饮料安赛蜜三氯蔗糖+安赛蜜+赤醒糖醇三S三三+安赛蜜特殊用途饮料三氯蔗糖三氯蔗糖+赤薛糖醇安赛蜜其他类饮料三氯蔗糖安赛蜜+甜菊糖苗+赤薛糖醇三氢蔗糖+安赛蜜+阿斯巴甜+赤薛糖醇发酵乳三氯蔗糖+安赛蜜影化食品阿斯巴甜阿斯巴甜+甜菊糖昔甜菊糖昔即食谷物三氯蔗糖阿斯巴
13、甜木糖醇资料来源：食品研发与生产甜味剂应用方式及应用趋势分析报告，民生证券研究院1.4渗透率持续提升，代糖市场或将加速扩容基于EMIS的数据,我们测算出2021年全球代糖的渗透率在7%上下，代糖的全球市场规模已经达到60亿美元的量级，其中亚太地区占比超过40%,其次是北美和欧洲，大概各占20%考虑到消费者健康意识的觉醒以及越来越多无糖产品的问世，我们预计代糖的渗透率提升是一个加速的趋势，则甜味剂市场扩容也将提速，增速或将达到两位数，预计到了2025年，甜味剂的渗透率将达到9.5%,全球的代糖市场规模也将来到90亿美元的量级。图5:2021年亚太地区是甜味剂最主要的消费市场1:关政渊太中东&非洲
14、资料来源：EMIS,民生证券研究院测算表5:甜味剂市场测算（单位：亿美元）I20182019202020212022E2023E2024E2025E!甜度市场总量801.0817.8835.3853.5872.9893.6915.6939.1蔗糖632.7643.9655.6667.7680.1693.5707.6722.4葡萄糠7.57.77.98.28.48.79.19.4果浆77.779.882.084.286.689.392.195.2糊精31.131.832.533.334.034.935.836.8甜味剂市场规模52.054.657.260.163.769.777.889.2甜味剂
15、规模增速4.5%4.9%4.9%5.0%6.1%9.4%11.7%14.6%甜味剂渗透率6.5%6.7%6.9%7.0%7.3%7.8%8.5%9.5%美国6.87.17.47.88.29.010.011.4“s加拿大北美1.31.31.41.41.51.61.82.0墨西哥1.21.21.21.3131.51.61.8其他0.20.20.20.20.20.30.30.3欧洲英国1.11.21.2131.31.41.61.8德国1.91.92.02.12.22.42.73.1法国1.71.81.81.92.12.22.52.9西班牙0.90.91.01.01.11.21.31.5意大利1.21
16、.31.31.41.41.61.71.9俄国0.70.70.80.80.80.91.01.1其他2.42.52.62.72.83.13.43.8中国9.29.69.910.310.811.712.914.7日本2.72.82.93.03.23.53.84.4亚太印度4.14.44.75.05.46.06.77.8澳大利亚1.61.71.81.92.02.22.42.7其他3.94.24.44.75.05.66.37.3巴西2.93.13.33.53.84.34.95.7南美阿根廷1.31.41.51.61.71.82.12.4其他1.81.92.02.12.22.42.73.2南非0.50.6
17、0.60.60.70.80.81.0中口非洲沙特阿拉伯0.80.80.90.91.01.11.31.5其他3.94.1434.64.95.36.06.9合计（亿美元）52.054.657.260.163.769.777.889.2资料来源：EMIS,民生证券研究院测算2人工代糖：成本把控是关键2.1 人工代糖由来已久，市场空间仍在增长人工代糖的问世最早可以追溯到1879年糖精的出现，经过一个多世纪的发展，人工代糖大致衍化出了六代产品。早期的代糖还存在健康方面的隐患，比如第一代的糖精因为安全性已经遭到许多国家的禁用，第二代的甜蜜素有致癌风险，第三代的阿斯巴甜会让部分苯丙酮尿症患者无法代谢苯丙氨酸
18、。甜度约为蔗糖的200倍，被认为是比较安全的甜味剂，被包括美国在内的90多个国家和地区批准使用历史最为悠久的合成甜味剂，甜度约为蔗糖的350倍，安全性存在质疑，被许多西方国家禁用，国内仅保留4家生产商1937年兽素(第二代)1967年安赛s(窗代)1993年翦鼻八代)1879年三三(第一代)甜度约为蔗糖的50倍，价格优势突出，但有致痛风睑。世界40多个国家禁用，在我国仍允许合法使用，且应用广泛1965年s三m三(三二代甜度约为蔗糖的200倍，在体内不能被代谢，不产生热量，是公认的性价比高、使用安全的甜味剂，目前已有100多个国家正式批准使用197建三(费代)甜度约为蔗糖的6000倍，没有其他强
19、力甜味剂常带的苦味和金属味.分别于2002年和2010年通过美国和欧盟的生产批准，国内于2003年批准生产资料来源：金禾实业公告,央广网，民生证券研究院基于安全性、实用性等考虑，三氯蔗糖的应用范围在拓宽，市场空间也在稳固扩大。根据EMIS的数据，按照市场空间划分，目前六代人工代糖中，三氯蔗糖是最主要的品种，其次是阿斯巴甜，而受益于代糖的渗透率提升，六代人工代糖的市场空间近些年均实现了正增长。图7:三氯蔗糖市场份额较高(2021)图8:人工代糖的市场空间均实现正增长资料来源：EMIS,民生证券研究院资料来源：EMIS,民生证券研究院2.2 三氯蔗糖：产业链一体化的企业有优势，金禾实业是全球龙头2
20、.2.1 三氯蔗糖：原材料成本影响较大蔗糖分子中共有8个羟基，三氢蔗糖的制备需要定向用氯原子取代蔗糖分子中4,r和8位的羟基。目前三氯蔗糖的生产工艺大致可以分成基团保护法、单脂法、衍生氯化、酶催化等，而因为单脂法生产成本相对低并且流程相对简单，工业化生产三氯蔗糖多采用单脂法，其中又包含直接酯化、原乙酸三甲酯化、二丁基氧化锡法等,实际中多见二丁基氧化锡法，因为有机锡化物的选择性能提升产物收率。采用二丁基氧化锡的直接酯化法中，蔗糖经由DMF溶解，在二丁基氧化锡的催化下，和酸酊酯化生成蔗糖-6-乙酸酯;经过环己烷萃取后，第二步是蔗糖-6-乙酸酯的氯化，常见的氯代剂有氯化氧瞬，五氯化瞬，三氯化瞬，乙二
21、酰氢，光气，氯化亚飒，生产中多用氯化亚飒，因为副产品是氯化氢还有二氧化硫，产物容易分离纯化；第三步是在脱保护釜中经由甲醇或甲醇钠醇解，最后经过提纯得到三氯蔗糖产品。图9:金禾实业三氯蔗糖工艺路径资料来源：金禾实业公告，民生证券研究院原材料成本是三氯蔗糖主要的成本项。在横向对比了几家三氯蔗糖生产企业的环评以后，因为部分企业的效益分析与实际情况偏离较多，此处采用较符合实际的金禾实业的环评以及公告进行成本测算。三氯蔗糖的完全成本里，原材料成本占比最高，超过三成，其次是燃料动力以及固定资产相关的折旧以及日常修理，比例各接近1/5。所以企业的产线管控能力尤为重要,比如尽可能缩短产线流程，避免原料以及产品
22、的物理损耗，提高产品收率，继而进一步降低产品单位成本。甲醇回收际I处隧I-I混合I-I粉碎I丝 底I 一 I烘干I”I检验II离心I I结晶 SO灿L二阳金二仁 工资及福利 砾=.资料来源：滁州市发改委，金禾实业环评，金禾实业公告,民生证券研究院图11:盐城捷康三氯蔗糖工艺路径更繁杂甲节甲节钠工艺用水CCPl工艺用水CCP2_IIIII，刖I一三I一即II脱溶11-刖II脱色I-I压滤I一I脱溶2资料来源：国家食品安全风睑评估中心，民生证券研究院既然原材料成本是三氯蔗糖主要的成本项，那产业链一体化的企业可以具备明显的成本优势。三氯蔗糖生产中涉及的原材料众多，其中蔗糖、DMF,氯化亚飒等原材料占
23、比相对较高，自备DMF还有氯化亚硼产能的企业能够降低总生产成本，并且一定程度上平抑了原材料波动带来的影响。图12 :金禾实业三氯蔗糖的原材料成本分布FtXlWKl alBLJlKW资阳瞒：金禾实啊评,卓仓胶讯 隆众咨询、生意社、百川盈孚、wind、 ifind、民生证券则题算资料来源：金禾实业环评，卓创资讯隆众咨询、百川盈孚、wind, ifind, 民生证券研究院测算图13:金禾实业自备DMF和氯化亚飒的成本优势（元/吨）2.2.2三氯蔗糖竞争格局：金禾实业是全球龙头我国是三氯蔗糖的主要生产国家，按照各个公司的官网以及环评报告披露的数据，目前全球三氯蔗糖的名义产能已经超过三万吨，其中接近90
24、%的产能来自国内o而金禾实业的三氯蔗糖产能已经达到1.2万吨，产能规模位列全球第一，名义产能占全球总产能比例接近40%考虑到环保、工艺等因素，现实中部分企业的名义产能无法开满，金禾实业三氯蔗糖的实际产能占比或将更高，龙头地位稳固。表6:全球三氯蔗糖名义产能梳理企业地域名义产能（吨/年）金禾实业安徽12000山东康宝山东2700科宏生物福建1360盐蝌康江苏4000新琪安江西5000山东中怡山东600三和维信山东1500广东清t100O英国泰莱英国3500资料来源：各公司官网，各公司环评，民生证券研究院 三H剧.枢g 赤值安一山斯制自a三nHIBi1JiaM 小丘2.3阿斯巴甜：原材料成本对总成
25、本的影响显著我国是阿斯巴甜主要的生产国与出口国，还有大量的规划产能。按照公开资料统计汇总，我国阿斯巴甜的年总产能已经达到了4.4万吨的规模，另有2.9万吨/年的规划产能，产家均为非上市公司。近几年我国阿斯巴甜的出口稳定在1.65万吨量级以上,海外的产商比如NutrasweetxAjinomotoxDaesang等由于成本相对较高，近几年实际产量有限，我国实际销量占据全球七成左右。表7:国内阿斯巴甜主要的厂商汇总生产商产能（吨/年）产能占比it三扩产规划（吨/年）I江苏汉光1000022.73%江苏常州光辉500011.36%江苏5000常茂生物30006.82%江苏南通常海750017.05%
26、江苏常州科隆15003.41%江苏绍兴亚美10002.27%浙江孟州华兴30006.82%河南新疆苏源生物1000022.73%新疆江苏维多30006.82%江苏玉锋集团-河北24000包4400029000资料来源：各公司官网，民生证券研究院预测资料来源：中国海关，民生证券研究院原材料成本是阿斯巴甜主要的成本项，其中L-苯丙氨酸和天冬氨酸两种二肽是主要的原材料，也正是因为原料中L-苯丙氨酸的存在,苯丙酮尿症（PKU）患者不适合使用阿斯巴甜。按照三方可查的最新公开价格测算，L-苯丙氨酸的成本占原料成本的50.14%,天冬氨酸占34.85%,所以自备L-苯丙氨酸和天冬氨酸产能的厂商成本优势更加明
27、显。图16 :行业阿斯巴甜完全成本拆分图17 ：五亚阿斯巴甜原料成本拆分资料来源：中环广源，百川盈孚，隆众咨询，生意社，wind ,民生证券研 究院测算资料来源：中环广源，百川盈孚，隆众咨询，MysteeL生意社，wind ,民生证券研究院测算24安赛蜜：原材料成本敏感，金禾实业和醋化股份有扩产计划安赛蜜的制备也是原材料成本敏感型，其主要原材料和其他材料及燃料的成本占比超过六成。进一步拆分安赛蜜的原材料成本，双乙烯酮对安赛蜜的原材料成本影响显著，其在原材料中的比例超过50%,其次是三氧化硫，占原材料比例接近20%。图18:金禾实业安赛等完全成本拆分图19:金禾实业安赛蜜原料成本拆分4K资料来源
28、：金禾实业公告,民生证券研究院测算资料来源：金禾实业公告，民生证券研究院测算回顾安赛蜜龙头金禾实业的成长历程，原料自给以及逆市扩张是帮助金禾实业实现后来居上的关键。2006年安赛蜜的专利到期，国内安赛蜜装置开始投建，金禾实业安赛蜜产业前身金瑞投资500吨安赛蜜产能落成。随后的几年时间，行业内产能迅速放大，而金禾实业在放大产能的同时也在生产工艺上做足研究，收率显著提升，并且在2010年实现了第二大原材料三氧化硫的自给。随着供给的增加，安赛蜜价格在2012年来到底部区间，金禾实业同年完成了安赛蜜产能的放大，并且进一步增强了产业链供应能力实现了关键原材料双乙烯酮的自给。随后行业彼时的龙头苏州浩波因为
29、工艺原因导致双乙烯酮泄露而被迫停产，金禾实业自此确立了全球龙头的地位。此后金禾实业持续技改，在供给侧改革行业趋紧的大趋势下还是顶住压力实现产能的进一步跃升，龙头地位进一步稳固。图20:原料自给+逆势扩张，金禾实业后来居上成为安赛蜜全球龙头安窗蜜价格（万元/吨）化工行甄保要求趋2供给利改革继续推进，中 “点生存空间压用行 业再向坨头企业卷合趋势,市场依IBL 发嘉 蜜产品你8脸并有4诩呻长, 同时公司完成安赛盅技改项目.苏州浩波开始出现经道困血疫情反复，原材料价格上涨， 海运些搴升，汇率玻动翻W, 金木股份提高安褰金产品价格.国内产销fit达14000吨左右，行 业技术趋于成熟，产品价格持短 下
30、雎，4vj厂商亏投退出.金禾 股份再入产品，安赛汪雯 原材日三氧化”实现自产.全禾股份中请安赛室生产两 5J,田SJ 国际锄t水平,产SS收率达金禾股份安褰里收率国内最高. 户能送9000ft年，占全球市 场份就60%以上.公司安容9; 户餐市变原材E=氧化IS和双 乙辎均已竞成门9.全球产818000吨左右，国斥的 三EsIJ为苏州浩波（5500 吨/年）、金禾股份（40（XW 年）、Nutrinova （3000厢年）.金禾般份完成5（Xx）W年安寡 重项目建设，但由于市场震 求原因项目产丽 未完全开 员 lJBSWSMR 双乙痴臃第自户.国内经邮为下行趋铲 峻，产品价格下降.苏州 浩波发
31、生双乙墟网碰 KWt.被迫停产整短 金条股份龙头HH立立.紧.金而S份完成安塞断出页目窿设, figS12000l.20082009201020112012201320142015201620172018201920202021资料来源：金禾实业公告,中新网，ShineINFAHH,较产业研究院，民生证券研究院金禾实业和醋化股份均规划了安赛蜜的新增产能。醋化股份产业链中同样具备安赛蜜关键原材料双乙烯酮，因此计划新增15000吨的安赛蜜产能；而根据滁州市来安县生态环境分局公告的环评,金禾实业有意扩建现有年产能5000吨的安赛蜜装置到15000吨的规模。图21:醋化股份的产业链里有安赛蜜原材料双乙
32、烯翻图红1金禾实业和醋化股份等都有扩建的规划（吨/年）资料来源：醋化股份招股书，民生证券研究院资料来源：来安县人民政府,醋化股份公告,山东亚邦官网，智研咨询，民生证券研究院3目前两种主要的天然代糖：阿洛酮糖和赤葬糖醇3.1 天然代糖的渗透率在逐年提升大部分天然代糖一般来源于自然界提取或者经过适当修饰，属于植物或者微生物的次生代谢产物，因此安全性更高。并且部分天然代糖还具有保健功能，比如赤群糖醇可以保护口腔，阿洛酮糖可以降低血糖等。因此天然代糖更符合消费者健康性的追求，在代糖中的比例也呈现逐年上升的趋势。图23:天然甜味剂渗透率逐年上升.人工甜味剂天然甜味剂资料来源：食精与做的博弈及发展趋势分析
33、E撇瑶等著,民生证券研究院阿洛酮糖和赤群糖醇是现阶段国内龙头企业主要布局的天然代糖方向。根据环评书数据，人工代糖龙头金禾实业布局了100o吨的阿洛酮糖产能，另外还有酶改制葡萄糖基甜菊糖苗与高端RD/RM产品500吨；保龄宝、百龙创园、三元生物等国内一线甜味剂企业也在大规模筹建阿洛酮糖还有赤薛糖醇产能。表8:目前阿洛酮糖和赤葬糖醇是国内大部分一线代糖企业的布局方向生产商阿洛酮糖赤薛糖醇其他天然S0味剂现有产能（吨）规划产能（吨）现有产能（吨）规划产能（吨）金禾实业1000-幅改制葡萄糖基甜菊糖苗与高端RD/RM产品500吨保龄宝7000300003000030000百龙创园50005000结晶果
34、糖10000吨三元生物200008500050000华康股份30000木糖醇30000吨、山梨糖醇30000吨、麦芽糖醇20000吨莱茵生物甜叶菊提取物4000吨中粮科技推进中30000福洋生物585.28200002000030000金宸生物20000圣泉唐和唐木糖醇15000吨诸城东晓1000020000丰原药业30000金河生物15000玉峰集团40000120000晨光生物甜菊糖1500吨资料来源：各个公司公告，各个公司环评,各个公司招股书，财联社,寿光市人民政府官网，民生证券研究院3.2 赤薛糖醇：受益于无糖饮品市场扩大，行业产能也在高速增长赤醉糖醇是一种四碳糖醇，广泛存在于自然界植
35、物和生物体内。上世纪赤群糖醇作为无糖食品添加剂已经在日本、美国被广大消费者所接受，而我国的进程稍微较晚，2007年赤薛糖醇被允许添加进口香糖、调味饮料中，2011年国家发布食品添加剂赤辞糖醇食品安全国家标准，赤薛糖醇才具备了被广泛应用的基础。图24:美国、日本等国率先通过关于赤薛糖醇的食品标准195阵.加拿大的 断食墓被授等人更定 了生物i却I瓶赤细 M的基SL1997年,英国FDA安全 食品配K (GRAS)认证 通过.赤磷可以作为 100%ttS).200&年，Bll 瓯精而匚红打 2985-2008.2014年,我国卫生部发布 的(R包装食品营养乐签通 眇 (GB 28050-2011)
36、 问答(修订版)中，进一步明 确苏ImSJ可作为零卡甜珠 剂应用于食SI生产中.2004年.保龄宝31成 了我国第一条Iooo吨 赤gfi5生产L开 启了我国赤J喇产 业化进程.TT 工-TT184W.苏格兰的化学家John Stenhse199(注.日本批发将赤 磁烈版作为百接食品配 料.事先*立了发祥法生 7:cWRB3llk(tK*.199ME.世？WB衣姐织做 界卫生组女联合批准作为专 用食品生蛛剂，BH ADl(号日允讦刑员)为一无需2007年.我国卫生郃别.其安全性得到1?T方认公告批淮赤中场为期 味剖应用于口ISeL S 体饮料.制乳食品 中.按高量添加： 2007年,三元生物及
37、 立.专注于苏他糠静产 是 -2011年.国充发布 食品酒加刻赤曲麻 食品安全国家标准(GB26404-2011)2018年.元气森林推 出的新元才诲k .在国内掀起 饮品热潮.引发大 众对养好精醉的关注，R正让赤50 走进消费者视野.资料来源：华康股份，民生证券研究院2018年赤薛糖醇产量突飞猛进，产量由2017年的L9万吨接近翻倍增长来到3.5万吨的量级，这主要得益于零糖饮品市场规模的高速增长，2018年零糖饮品市场增速超过60%,是近几年增速最快的一年。因为赤麻糖醇在增加甜味的同时也使得饮品更有润滑和厚重感，改善了饮品风味，所以多数气泡水选择赤薛糖醇最为第一添加代糖。图26 :零糖饮品市
38、场规模增速匹配赤醉糖醇熠速图25:赤鲜糖醇产量增速2018年开始显著提升万吨）25阿斯巴甜安赛密，三氯蔗檐赤稣糖静其他20152016201720182019资料来源：三元生物招股书，民生证券研究院资料来源：（Research ,民生证券研究院品牌产品采用代籍（按含量排序）可口可乐AH!HA !小宇宙气泡水赤靠糖醇、蔗糖素、甜菊糖苗元气森林0螃就赤薛糖醇、三氯蔗糖农夫山泉苏打气泡水赤薛糖ST木糖醇、三氯蔗糖喜茶赤彝糖醇、三氯蔗糖达能-脉动无糖灵汽气泡水赤葬糖醇、蔗糖素、安赛蜜林-外星人电解质水赤薛糖醇表9 :多款热门气泡水的第一添加代糖为赤薛糖醇资料来源：CBNData ,民生证券研究院预测;
39、赤薛糖醇的合成方法主要是生物发酵法，工业上对于赤薛糖醇的生产也相对 更成熟，比如采用合适的碳源和氮源进行培养基优化，或者采用分批发酵、补料发 酵、两步法发酵、连续发酵等工艺提高效率。在这两年赤薛糖醇的高景气阶段，也 有很多企业计划或者实际新建了赤群糖醇产线，行业产能增长迅猛。图27 :三元生物赤彝糖醇制备大致路径资料来源：三元生物招股说明书，民生证券研究院图28:赤薛糖醇产能持续放大（单位：万吨）资料来源：Mysteel,民生证券研究院3.3 阿洛酮糖：潜在空间广阔，需找到合适的酶工程菌株3.31阿洛酮糖已在多国获批，也有望在国内落地阿洛酮糖最早被发现于上个世纪，本世纪初才开始慢慢放量，韩国、
40、日本最先实现阿洛酮糖的工业化生产。随着市场的扩大，各国对于阿洛酮糖的认证也在提速，目前美国、韩国、日本等国均已将阿洛酮糖列为合格食品添加剂，欧盟、中国等多国也在阿洛酮糖的认证过程中。2023年5月，国家卫健委网站发布公告，D-阿洛酮糖-3-差向异构酶被列入食品工业用酶制剂新品种，成为国内首个获批用于阿洛酮糖生产的酶制剂，对于阿洛酮糖在国内合规进入食品添加剂领域具有里程碑意义。图29:阿洛酮糖的发展历程200阵：w H：以犀木就物通过*W句 UHMWH)同制皿 AWfl JH4联杆 FWee3 IWWI2oi8: tomftws 第公布食品ma与IRm&定 修改*. WD问询触状 -Mt01X0
41、珏苜次在 小计孑发现 同湎“20Mft: ii过关KFDA 的 GRAS20l9M: fOMrmW-fi 在添mr e .DRJ MMOflymMUt孑改良2021 年：M flta (AIIuIom* NoW Food Comoftitsn. ANfC). 致力于ID快欧SL MS 讨问ifin*泗ft说及2021年7月：网HL 2O2OFBW- 裳 WiX5产线. HHt IMi年产3万丽奇 () 20Z24fl: = 发劣场产2 wen0. 修ms月Ql2022年7月：山乐丽生Ir H* 年产2力吨 月W近日202:预 maftftff I双年：Jtt*Konux Bma“ WWnM 传次mw”化为Da 洛1加大燮F法，谟法 KSS. KfM. BF0M9K XiKt2jd wao RffiMM-3SRP4MI2012年：日融帖 化QmA n在 !5WX0-tt M9O-H%m9 照EM求201SF: WJ与笑M安 1T. lXAttWD 世.WitiRieeamsw- wewnM 一力食Nw(则并IW 定怕虫的“QiCm20214月：SMB： 202JW MXF 产 SOOo 阿心30日202MR 金 150Hiftrnmon: 式M开享2W5fl: SK eD-H用
