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1、S地产负债融资与企业价值分析一、引言-1二、负债融资和企业价值概念2（一）负债融资概念一一21、负债融资界定22、企业投资行为2（二）企业价值概念-2三、S地产负债融资与企业价值3（一）S地产简介-3（二）S地产企业价值对负债融资的作用-31、提高企业修正负债融资结构的主动性42、关注企业内部治理机制和企业价值实现过程中的外部约束条件4（三）S地产债务融资对企业价值的影响41、通过负债融资，S地产提升了企业价值52、通过负债融资，S地产实现了企业扩张的需要-53、负债融资提高了S企业的经营效率5四、提升S地产企业价值，负债融资的政策建议6（一）完善各项法律法规，保护债权人权益-6（二）加快发展
2、企业债券市场7（三）加强抑制股权融资偏好-7五、结语7参考文献一9摘要：负债融资是公司重要的财务决策，有关债务融资对企业价值的影响一直是学术界关注的焦点。在完善的资本市场环境下，公司价值在股票市场上反映为公司的股票价格，而股票价格的提升很大一部分取决于公司的经营业绩，本文以S地产为例，从长期来看，经营业绩较好的公司的股票价值相对较高，企业负债融资与公司价值之间存在密切的关系，分析负债融资和企业价值二者之间的关系，从如何进行有效负债融资提升企业价值这一角度提出政策建议。关键词：企业价值负债融资上市公司企业投资建议一、引言S地产于八十年代初进入房地产业，“S”是国内房地产业最早创立的品牌之一,一直
3、致力于开发高品质的具有市场代表性的房地产产品。二十余年来，S从白手起家到二次创业，到S集团的成立，到2008年融资成功上市，这个走过传奇化历程的企业在改革中求发展，积极迎接市场的挑战，持续提升在行业中的地位。伴随着我国房地产市场的快速发展，中国房地产业呈现出迅猛的发展势头，2016年S地产再度出击，向全体股东配股融资不超过30亿元，于2016年6月7日获批，并于2016年7月8日发布配股发行公告。S地产发布公告称，公司向全体股东配股融资获批。据公告显示,本次配股拟以公司截至2015年3月31日的总股本约18.17亿股为基数，按照每10股配售不超过3股的比例向全体股东配售，配股数量不超过5.5亿
4、股。伴随着本次配股融资的获批，S在资本市场可谓旗开得胜，形成了“配股+发债”双轮驱动的有利局面。而本次通过配股获得的30亿元融资，将主要用于旗下三个房地产项目的开发及偿还金融机构借款。S地产坦言，过去为了满足项目开发的资金需求，除依赖留存收益外，公司采用了债务融资的方式，导致一定时期内公司的资产负债率偏高。基于上述情况，公司进一步认识到了利用资本平台进行融资的必要性，从而把握时机，在2016年积极备战资本市场，力促资产结构的调整与优化。本文从房地产行业上市的公司S地产为例，研究负债融资和企业价值二者之间的关系。分析负债融资和企业价值二者之间的关系，期望能为我国房地产上市公司的发展提供优化方案及
5、建议。二、负债融资和企业价值概念(一)负债融资概念1、负债融资界定在市场环境下，企业由于资金紧张甚至短缺等原因需要向外界举债，根据不同的划分标准，将负债融资进行区分，企业的负债融资是一项正常的融资活动。采取负债融资在高利润的同时也有高风险，要实现企业价值最大化，必须将资本结构进行整合,进行最优的配置。负债融资会产生财务杠杆效应，并增加每股普通股收益，增加企业额外收入，而且缓解股东和管理者之间的代理冲突，降低代理成本，发挥治理作用。然而，不容忽视的是，债务融资也会带来风险，使企业面临的财务风险和破产的风险,加剧了股东与债权人之间的代理冲突，容易导致资产替代和投资不足行为，即代理成本的影响。可以看
6、出，债务融资具有双重性、债务治理作用和代理成本效应。2、企业投资行为企业的资金是有限额的，投资者应有效利用。决策的优缺点决定了项目运营后可以获得多少现金流，这在很大程度上决定了企业的价值。现金流量越大，越稳定，那么企业的价值越大，现金流量越小，越不稳定，那么企业的价值就越小。企业可以比喻为一块蛋糕，投资者目的是把企业的投资行为做一块大蛋糕，使企业的利益相关者可以从财富的增加中获利，实现企业价值的最大化。(二)企业价值概念公司资产负债表的账面价值列出了资产的价值，包括债权人和股东对企业资产的要求权。账面价值不包含时间价值与通货膨胀等因素，是代表历史收入的会计概念。由于虚假会计等主观原因，如会计、
7、统计误差、噪声、市场经济周期等客观原因的存在，可能会有一个问题与账面价值的失真。企业的内在价值是一个衡量企业的成长与管理能力、盈利与偿债能力、抵御风险能力、创造现金和资产质量等方面的能力的综合指标。可以说，企业的内在价值是充分考虑了企业的时间价值、风险、未来收益等因素来衡量企业的能力，尤其是企业的总净资产和未来收入的折扣和。市场价值。在市场供应和需求的企业的市场价值，企业的内在价值是基础，反映了交换与使用价值，是企业内在经济价值的市场预期和表现，是股票市场的企业价值和市场价值和债务。企业的市场价值被公众广泛接受，因为当市场是完整和有效的，企业市场的价值不仅可以反映市场的内在价值，而且可以反映市
8、场的供求。但中小企业界起步晚，发展不完善，资本市场可能效率不高，竞争不完整，所以企业的市场价值的偏差会在一定程度上与企业的实际价值发生一定的程度上的偏差。三、S地产负债融资与企业价值(一)S地产简介“s地产”是国内房地产业最早创立的品牌之一，至今已诞生二十余年。S地产于八十年代初进入房地产业，一直致力于开发高品质的具有市场代表性的房地产产品。S集团继承“来源于社会、服务于社会”的宗旨，S地产以“责任地产、品质建筑”为理念，营造高品质的具有市场代表性的地产产品。自2001年至今，在京城中心区域，S-海润国际公寓、S尚都国际中心、S-盈都大厦、S静林湾、S-昆仑公寓、S首府、S企业号、S-裘马都等
9、多个高品质项目相继投入市场，涵盖顶级住宅、商务公寓、写字楼、购物广场、Tc)WNHOUSE等多种业态，彰显S地产市场多样、产品多元、高端精品的旗舰企业实力。2008年，S地产品牌力作S裘马都如期入住，另外在财富聚集的燕莎商圈及CBD地区，S地产的多个高端项目也在积极筹备中。(二)S地产企业价值对负债融资的作用S地产明星董事长任志强，在网络社交媒体上素有“大炮”之风，然而S地产的发展速度及扩张规模却是“小而美”，任志强曾接受第一财经日报记者专访时，说：“对于S地产，倾向于将其打造成一个“小而美”的公司，我们不是贪大求洋、贪规模，而是更注重企业的安全性和对股东的高回报”。S企业也是这么做的。S地产
10、最新的2013年第三季度业绩快报显示,2013年9月，其营业收入约为21.49亿元，同比2012年9月的18.57亿元，提高了15.71%。实际上，根据其2012年年报，S地产首度实现营业收入突破30亿元，同比增长18%,也是近五年以来的最高值。一个能给投资者带来利润的企业自然更容易吸引外来资金。“对上市公司而言，净资产收益率是最重要的财务指标之一，反映了股东投资收益的高低。”有分析师指出，企业家的首要责任是为社会创造价值和财富，而净资产收益率是衡量其效果的最好的一个指标。1、提高企业修正负债融资结构的主动性在不同的利益相关者利益需求发生冲突之前进行事前预防，提前防止其对企业价值的损害。从债务
11、融资理论可以看出，由于企业管理不善导致股票价格的下降，外部干预机制将开始，企业可能会被接管或破产，股东的利益受到损害。在这种情况下，投资者除了如利润、现金流等指标的关注外，还关注S地产企业对资本市场和产品市场的传递等综合信息。此外，当股权分散，管理者可以不考虑股东的利益；股权相对集中，机构投资者持有的股份，企业遇到的问题通过出售股票的股东撤资是困难的。因此，S地产企业价值的最大化可以导致债务融资结构趋于主动，以防止危机的发生。2、关注企业内部治理机制和企业价值实现过程中的外部约束条件普拉哈拉德认为，与绩效差距、机会差距和适应竞争能力的差距是企业价值过程中必须面对的三个相互关联的外部约束。S地产
12、融资结构与S地产企业价值的实现也有着密切的关系，实现企业价值创造和竞争中的主导地位，在资源管理和价值创造过程中发挥重要作用的。（三）S地产债务融资对企业价值的影响1994年，由华润集团旗下的华润创业（香港上市公司）与另外几家外资公司共同组建坚实公司，入股原S房地产，将公司改组为中外合资股份公司，成为国内首家中外合作股份制房地产公司，华润创业成为原S房地产的间接控股股东。1996年坚实公司以华润北京置地名称在香港上市，成功的完成了原S房地产的“境外上市”。华润北京置地先后三次从国际资本市场融资约4.1亿美元，并成为香港的红筹指数股，将所融资金对原S房地产公司做了相当的投入，支持了公司的发展。20
13、01年9月，因股权纠纷，S集团公司与中国华润总公司协商签定了股权转让协议书，将所持有的全部原S房地产股份转让给中国华润总公司。S集团公司在转让全部股权的同时收回了“S”品牌。2001年12月，S集团公司在下属企业北京市什刹海经济建设开发公司基础上通过增资改制，成立了新的房地产公司一北京市S新时代房地产开发有限公司（“S地产”），这标志着S在北京房地产业开始了二次创业。2002年10月，S地产2个月私募2亿元，公司完成增资扩股，股本扩张了60%,超过5亿元。公司资产增加了4倍，超过12亿元；2002年12月30日，S地产完成股份制改组，正式更名为北京市S地产股份有限公司；2003至2006年间，
14、S运用合作、收购等方式迅速打开了局面，并向市场显示了品牌的价值与优势。S地产在2008年8月28日成功借壳上市。1、通过负债融资，S地产提升了企业价值通过上述数据，很明显可以看出S负债融资对S乃至于S品牌的影响。S集团通过负债融资的优化降低融资成本，提升了本企业价值，也因为负债融资，积累到原始资金，开启了S地产品牌建设。上市对房地产企业意义重大，且S地产具有上市经验作为中国第一家在海外借壳上市与国际资本市场对接的S地产，十年前就充分认识到了房地产企业只有与资本市场相结合才一能咋资金密集型的行业中增强市场中的竞争力，也正是在一年中国宏观经济的一轮紧缩之中依赖于股份制、合资、境外上市等一系列的改革
15、让S地产这个原本处于竞争底层的小企业一跃成为了全国知名、并且是香港蓝筹股指数成分股的企业。2、通过负债融资，S地产实现了企业扩张的需要S集团董事长任志强曾多次表示“地产资源向上市公司集中，将来是未来越来越明显的趋势。”，“没有资本化的企业在土地市场失去了抗衡能力”。其在博客中描述这次借壳的原因是，在土地价格水涨船高而银行等融资方式受阻的背景下，必须充分利用公开资本市场筹集资金。S地产凭借负债融资借壳上市后，将立足北京，谋求跨区域发展。S地产认为，上市可以实现小公司向大公司的迈进。上市后的品牌影响和资金支持将有助于S地产的扩张。3、负债融资提高了S企业的经营效率由于债务资本的存在给S地产企业带来
16、管理压力，S地产管理者需要提高管理的积极性和管理效率，进而影响企业的价值。与股权融资相比，债务融资需要在一定的时间内偿还，并有支付利息的压力。由于破产机制，公司破产，债权人将需要清算或重组，管理将有失业的风险，适当的债务融资将鼓励管理者提高经营效率。同时，由于固定债务利息税前利润增加，提高工作效率，每一美元的利润应负担利息会减少每股增加收益，债务杠杆也会影响企业价值。但同时，考虑到过度的债务融资将导致企业价值的下降所造成的财务风险和破产风险。S地产的负债融资对企业经营者来说是压力也是动力。四、提升S地产企业价值，负债融资的政策建议学生根据近3年的S地产融资信息做了一下统计:项目2014年10月
17、31B2013年12月31日2012年12月31日资产446,555.47302,334.25370,829.04负债353,706.01243,612.79305,711.01流动资金436,358.47284,097.65363,959.14货币资金100,804.21392,99.46120,902.34流动负债281.391.48193,612.79247,711.01短期借款108,000.0085,000.0067,000.00长期借款72,314.5350,000.0058,000.00财务费用229.881542.53372.84资产负债率79.21%80.58%82.44%从
18、上表可以看出，近三年S地产资产负债率都很高，高于行业平均水平,说明其资金结构中对负债依赖性很大。为了适应借壳上市的需要，S地产在其资金问题便更加突出。2013年1/0S地产经营活动现金流量净额为3.8亿元，货币资金尽管高达10.08亿，但短期借款也高，针对数据分析的结果，结合我国的实际情况，本章节提出一些提高我国上市公司债务融资对企业价值正面影响的政策建议。（一）完善各项法律法规，保护债权人权益由于我国证券市场发展晚，S地产经过了7年才成功上市，完善我国法律法规，加强对债权人的法律保护，同时也要增加对债权人利益的保护，使利益损失降到最低,以降低风险。这可以增强S地产的融资能力，有法律保障，处于
19、观望的投资人会对投资更有信心。由于历史原因，我国的债务还本付息担保机制还没有得到有效的建立，银行作为债权人的利益无法得到有效保护，债务的软约束的情况更为普遍。作为刚性约束对债务绩效的改善，公司治理绩效不明显。为了降低风险，我们需要大力发展保障体系。加强安全机制，防止债务危机，建立健全债务人的信用风险评估体系，债务和债务资金，系统强制信息披露制度和质量的抵押贷款债务和担保贷款担保制度等，主要依靠强制性的法定程序，包括自发清算和清算、破产清算和重组措施。有效利用债务服务保障机制是保证投资者权益的根本。（二）加快发展企业债券市场债务管理的一个必要条件是，公司的债务给管理者的约束必须是刚性的。为了促进
20、中国企业债券市场的发展，我们必须改革市场机制。完善市场机制，包括公司债券发行和流通两个环节。目前，从审批制向核准制中国的债券发行系统，但应用的过程中，审批时间太长，从申请到最终发布的整个过程将需要半年多时间，这不利于满足S地产财务的时效性，也影响了债券市场的节奏。解决办法是改变喝批准的两个链接作为一个链接。公司债券市场应借鉴股票发行制度改革的经验，大力推进市场化、透明化的审计机制，健全市场化的债券发行与审计制度。在交易市场中，市场主体是平等的，按照市场的原则行事。债券市场的完善，对S的发展有着重要的意义。（三）加强抑制股权融资偏好为了有效地抑制这种偏好，完善股票市场真正发挥其融资与定价功能，资
21、源配置功能、公司治理和风险分担功能，改变公司的长期融资，股权融资，要完善证券市场的法律法规和监管措施，公司管理者会意识到股权融资的风险将在理论上给予优先考虑，权衡股票融资和债券融资的利弊，而不是盲目的选择。五、结语在负债融资方面，对于公司来说，公司存在悖于优序融资理论的股权融资偏好，负债水平的提高不利于企业价值的提升；有息负债对企业价值没有发挥出有息负债的税盾作用。企业的负债融资如果从战略角度以企业价值的提升为引导看待融资问题，会促使企业主动将融资与投资、生产经营以及企业的核心资源组成一个有机体系，促进企业价值的提升，有助于提升其市场竞争力，实现企业价值最大化的目标。本文基于S地产上市公司为研
22、究样本,在实证检验负债融资对企业价值的影响的基础上，深入分析负债融资和企业价值二者之间的关系，以S地产为例，显示我国上市公司的负债融资确实能提高企业价值，虽然有正面的作用，也有负面影响，分析其中差异，找出提升企业价值，对上市公司负债融资的政策建议。参考文献1张大伟.管理者特质、负债融资与企业价值J.会计研究，2015,08:65-72.12刘聿一.负债融资、投资行为与企业价值D.湖南大学，2013.3牛建波.负债融资、公司治理与企业价值最大化J.山西财经大学学报，2004,05:99-10.4樊洪.企业资本结构、产权性质与多元化D.浙江大学，2013.15张健.产业政策对家族企业资本配置效率关系的影响研究D.重庆大学，2014.6胡国强.高管股权激励、负债融资与企业投资行为研究D.天津财经大学，2013.7温宇.负债融资对公司投资行为治理作用的实证研究DL西南财经大学，2014.8刘智琳.企业R&D投入及效率研究D.西南财经大学，2014.9赵云，李茂华.负债融资与企业价值研究J新西部（理论版），2014,01:37-38.10王婀嫦.民营上市公司融资结构与企业价值关系研究D.辽宁大学，2012.
