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1、本文从票据市场基本概念讲起，总结梳理相关法律、规则，分析标准化票据投资过程中需要注意的问题，以期为投资者参与标准化票据投资提供参考。导读2020年7月底，标准化票据管理办法正式落地后，首批标准化票据密集推出。债市市场投资者，尤其是公募基金投资者，由于票据的非标属性，很少接触票据市场，对于标准化票据也相对陌生。我们从票据市场基本概念讲起，总结梳理相关法律、规则，分析标准化票据投资过程中需要注意的问题，以期为投资者参与标准化票据投资提供参考。第一，票据市场所称票据是“狭义票据”，即商业汇票，按承兑主体不同可以分为商业承兑汇票和银行承兑汇票；票据背书行为包括承兑、贴现、转贴现、再贴现等。第二，央行发
2、布的标准化票据管理办法是标准化票据创设的法律依据，相关托管、交易细则仍在丰富过程中，“认标”不远但尚未完成。第三，首批标准化票据落地后，产品模式已经基本成熟，产品可分为反映两类信用主体的产品，首批产品具有规模小、期限短和利率低的特点。第四，公募机构投资标准化票据，进行信用分析的关键在于信用主体的识别，投资策略的制定在于把握票据利率的走势；公募具有免税优势，与银行机构合作的主题型产品或是未来的发展方向之一。风险提示：票据利率波动，信用主体偿付困难。正文2020年7月底，标准化票据管理办法正式落地实施后，首批标准化票据密集推出。债市市场投资者，尤其是公募基金投资者，由于票据的非标属性，很少接触票据
3、市场，对于标准化票据也相对陌生。我们从票据市场基本概念讲起，总结梳理相关法律、规则，分析标准化票据投资过程中需要注意的问题，以期为公募机构投资者参与标准化票据投资提供参考。一、基本概念：票据、票据行为、票据市场和标准化票据（一）票据基础概念：广义票据和狭义票据票据法（中华人民共和国票据法2004年修订）所称票据是广义票据，是指汇票、本票和支票。所谓汇票,是指“汇票是出票人签发的，委托付款人在见票时或者在指定日期无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据”；所谓本票，是指“本票是出票人签发的,承诺自己在见票时无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据”；所谓支票，是指“支票是出票人签发的，委
4、托办理支票存款业务的银行或者其他金融机构在见票时无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据二对于汇票而言，承兑人负有直接支付义务。票据法对于承兑的定义是“承兑是指汇票付款人承诺在汇票到期日支付汇票金额的票据行为，故承兑人也就是委托付款人，负有“无条件支付”的义务。出票人承担“保证该汇票承兑和付款的责任二所以，承担着直接支付业务的承兑人，是票据重要的信用主体之一。汇票分为银行汇票和商业汇票，两者的区别在于两者的出票人不同。票据管理实施办法中明确我明，银行汇票的出票人为“经中国人民银行批准办理银行汇票业务的银行”，而商业汇票的出票人为“银行以外的企业和其他组织”。商业汇票根据承兑主体的不同又分为
5、商业承兑汇票和银行承兑汇票。商业承兑汇票简称“商票”，银行承兑汇票简称“银票”，商票的承兑人是企业，银票的承兑人是存款类金融机构。通常所称票据市场的“票据”是狭义票据，特指商业汇票，即出票人为企业和其他组织的汇票，与银行汇票、银行本票、支票等广义票据无关。图表1票据市场之“票据”仅指商业汇票银行本票支票（二）票据行为和票据市场：承兑、贴现、转贴现、再贴现就票据行为而言，商业汇票承兑、贴现与再贴现管理暂行办法对承兑、贴现、转贴现、再贴现有明确的规定：承兑系指“付款人承诺在商业汇票到期日支付汇票金额的票据行为:贴现系指“商业汇票的持票人在汇票到期日前，为了取得资金贴付一定利息将票据权利转让给金融机
6、构的票据行为，是金融机构向持票人融通资金的一种方式二转贴现系指“金融机构为了取得资金，将未到期的已贴现商业汇票再以贴现方式向另一金融机构转让的票据行为，是金融机构间融通资金的一种方式:再贴现系指“金融机构为了取得资金，将未到期的已贴现商业汇票再以贴现方式向中国人民银行转让的票据行为，是中央银行的一种货币政策工具二就票据在“一级市场”和“二级市场”的流转而言：（1）出票和承兑环节通俗地讲即为票据的“一级市场”，其后在企业间的流转通过“背书转让”完成，均应基于“真实贸易”背景。出票和承兑是“绑定”的环节，票据法规定“出票人签发汇票后，即承担保证该汇票承兑和付款的责任”，票据的产生需要基于“真实贸易
7、”背景，商业汇票交付到收款人手中后，持有票据的企业可以通过背书转让的方式将票据转让给其他企业，但同样要求有“真实贸易”背景。（2）票据通过“贴现”，进入银行系统。持票人可以将票据转让给金融机构，以融通资金。央行所公布的贷款通则中将票据贴现列入贷款之中，称“票据贴现指贷款人以购买借款人未到期商业票据的方式发放的贷款从监管统计口径来看，票据贴现也被纳入到监管对于贷款的考核指标之中。而市场习惯将票据贴现进入银行表内的环节称为“直贴”，直贴行即以贴现形式向企业放贷的银行。（3）票据在金融机构之间的流通通过转贴现。转贴现是持票银行向其他金融机构转让票据权利，即票据在金融机构之间的流通，这里提到金融机构的
8、原因是票据市场除了银行之外，还有财务公司和其他非银机构参与；当银行通过转贴现将票据权利转让给其他银行时，本行的贷款规模相应减少，接受票据的银行贷款规模相应增加。（4）再贴现属于货币政策范畴。现行的央行再贴现利率为2%（2020年7月1日央行下调再贴现利率下调0.25个百分点至2%）,通常情况低于商业银行为企业融资的直贴利率和为其他银行融资的转贴现利率，故商业银行以直贴利率或转贴利率取得的票据，可以通过再贴现给央行，获得利差收益；央行对于再贴现实行额度管理，近期央行多次通过增加“再贷款和再贴现额度”的方式来支持小微、民企的融资，作为鼓励其完成政策调控目标的“福利二“标准化票据”推出，为票据市场提
9、供了新的“交易机制”，即在背书转让、转贴现之外，为票据的流转提供了新的渠道，下文将具体分析。（三）票据市场规模：票据市场不断扩容，结构以银票为主国内票据市场近年来不断扩容，结构以银票为主，商票存量和发生额规模仍然相对较小。历史上，国内票据市场规模受政策影响较大，监管收紧一度造成市场规模的收缩；2016年国内票据市场开启了规范化、电子化的发展路径，同时市场规模也不断扩容；截至2020年7月末，国内票据市场承兑余额在14万亿左右，结构来看仍以银票（银行承兑汇票）为主，截至7月末规模达到12万亿，商票（商业承兑汇票）规模相对较小，承兑余额仅约2万亿，存量占比不足20%；从单月发生量来看，2020年7
10、月承兑发生额共计约1.6万亿，其中银票约1.3万亿，商票不足3千亿。从表内来看，即贴现后进入存款类金融机构的表内规模，截至7月末表内共计约有9.7万亿，其中银票贴现余额约9万亿，商票贴现余额仅7千亿；2020年7月单月贴现发生额约8千亿，其中7535亿是银票，商票不足千亿。图袅5当前贴现票据余领在9.7万亿部过图米67月单月贴现发生籁的8千亿从表外来看，监管前期推动表外资产回归表内，未贴现票据余额持续缩减，截至2020年7月末，未贴现票据余额约4.5万亿，其中主体部分仍是未贴现银票，余额约3.3万亿，未贴现商票余额约1.2万亿。所以，就票据市场的容量来看，当前市场规模仍在扩张，较高的存量资产规
11、模也为标准化票据的发行提供了较大的潜力；但国内票据市场以银票为主的市场结构也反映社会信用更多依靠银行，企业主体的商业信用发展潜力仍有待释放。图-7未贴现余额抬续缩成，当前在4.5万亿Itt近困-8票据二级交易活跃，杆贴现发生额达3万亿43一M9l金于-AMa*a9?B*MK9X9fl*7三B犯80(四)票据市场参与主体：票交所会员中以银行为主，包含非银类金融机构票据市场参与者是指可以从事票据交易的市场主体，根据票据交易管理办法可分为两类：(1)法人类参与者。指金融机构法人，包括政策性银行、商业银行及其授权分支机构，农村信用社、企业集团财务公司、信托公司、证券公司、基金管理公司、期货公司、保险公
12、司等经金融监督管理部门许可的金融机构。(2)非法人类参与者。指金融机构等作为资产管理人，在依法合规的前提下，接受客户的委托或者授权，按照与客户约定的投资计划和方式开展资产管理业务所设立的各类投资产品，包括证券投资基金、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、住房公积金、社会保障基金、企业年金、养老基金等。截至2020年6月末，票交所会员中已经包含商业银行、非银类和资管类等会员主体；其中，非银类除财务公司之外，证券公司、信托公司等；部分头部公募基金管理公司已经取得会员资格；非银机构还以资管名义参与成为票交所会员。值得注意的是，成为会员并未意味着可以参与交易，当前实际参与的主体主要是商业银
13、和财务公司，有部分券商资管和自营也参与交易。（五）标准化票据：实现票据“非标转标”新途径1、标准化问题：法律和监管障碍难以逾越票据的非标属性来源于其信贷资产的属性。（I）票据属于信贷资产。根据央行公布贷款通则第九条规定，“票据贴现，系指贷款人以购买借款人未到期商业票据的方式发放的贷款”，故票据贴现属于信贷资产，票据业务具有信贷业务属性；（2）票据属于非标资产。中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知第一条：“非标准化债权资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权
14、性融资等二票据“标准化”的难点在于“等分化”，形式可实现，但法律上难分割。当前所谓“供应链票据”已经实现了票据形式可分，标准化程度达到新高度，具有可拆分、可转让、可支付、可融资的多重属性；但票据权利是否可以等分化的问题更为关键，票据是严格遵循“权券结合”要求的典型设权证券，票据权力可否等分存在法律争议。票交所成立后致力于打造“全生态”的票据平台，推动票据市场参与主体的扩大和票据“非标转标:2018年12月6日，上海票据交易所成立两周年，举办了“票据市场2018年回顾与2019年展望高峰论坛:期间，票交所董事长宋汉光表示，随着纸电票据交易融合等技术工作落地，票交所票据业务电子化水平进一步提升，同
15、时票据资产是否属于非标资产仍是影响票据市场的焦点问题之一，为盘活未贴现票据的融资功能，票交所正在研究创设标准化的票据融资工具。2、标准化票据：打通票据市场和债券市场的交易机制标准化票据管理办法中对标准化票据进行了明确定义，是指存托机构归集核心信用要素相似、期限相近的商业汇票组建基础资产池，以基础资产池产生的现金流为偿付支持而创设的等分化受益凭证。所以，票交所以“标准化票据”形式打通了票据非标转标的路径。回顾标准化票据时间线：（1）2019年8月之后，票交所试点发行了4期“标准化票据”，但针对标准化票据的监管规定一直未出台。（2） 2020年2月14日，央行就标准化票据管理办法（征求意见稿）公开
16、征求意见，标准化票据正式“官宣”。（3） 2020年5月27日，金融委办公室发布11条金融改革措施，其中提到将出台标准化票据管理办法，规范标准化票据融资机制，支持将票据作为基础资产打包后在债券市场流通，支持资产管理产品投资标准化票据，发挥债券市场投资定价能力，减少监管套利，更好地服务中小企业和供应链融资。（4） 2020年6月28日，央行发布中国人民银行公告（2020）第6号，公布标准化票据管理办法正式稿，将自2020年7月28日起实施。（5） 2020年7月28号，标准化票据管理办法（下称“管理办法”）正式实施，随后两天26单标准化票据产品落地，标准化票据时代正式开启。二、法律规范：管理办法
17、和细则，以及公募机构投资参与的限制（一）标准化票据管理办法要点解读1、理解标准化票据管理办法的九个要点第一，标准化票据定义，是指存托机构归集核心信用要素相似、期限相近的商业汇票组建基础资产池，以基础资产池产生的现金流为偿付支持而创设的等分化受益凭证；标准化票据属于货币市场工具，中国人民银行依法对标准化票据实施宏观调控和监督管理。（1）“核心信用要素相似、期限相近”：或意在将标准化票据设计为基础资产分类明确，即要素相似票据的打包产品，基础资产直观穿透，标准化票据的信用资质和期限要素或可直接与基础资产的要素挂钩，便于后续的评级和投资分析；（2）商业汇票为基础资产：根据承兑主体和是否贴现分为四类；（
18、3）“等分化受益凭证”：中华人民共和国信托法作为其法律依据，解决“等分化”难题；（4）明确了标准化票据属于“货币市场工具二第二，存托机构定义，是指为标准化票据提供基础资产归集、管理、创设及信息服务的机构，熟悉票据和债券市场业务的商业银行或证券公司担任。（1）有别于试点阶段，明确存托机构是符合条件的商业银行和证券公司，开启标准化票据市场化大门；（2）排除了基金子公司，征求意见反馈”目前暂由符合条件的商业银行和证券公司担任，未来可根据产品发展情况及市场需求，再研究考虑是否将范围扩大至其他机构二第三，原始持票人定义，是指根据存托协议约定将符合条件的商业汇票完成存托，取得相应对价的商业汇票持票人。（1
19、）原始持票人可以是两类主体，非金融企业和银行；（2）要求原始持票人存托时以背书方式将基础资产权利完整转让，不得存在虚假或欺诈性存托，不得作为认购或变相认购以自己存托的商业汇票为基础资产的标准化票据。第四，基础资产满足的条件：（1）承兑人、贴现行、保证人等信用主体的核心信用要素相似、期限相近;（2）依法合规取得，权属明确、权利完整，无附带质押等权利负担；（3）可依法转让，无挂失止付、公示催告或被有关机关查封、冻结等限制票据权利的情形；（4）承兑人、贴现行、保证人等信用主体和原始持票人最近两年内无重大违法、违规行为；（5）法律法规和中国人民银行规定的其他条件。条件要求中并未没有属地限制。第五，标准
20、化票据持有人大会，在协议和投资者保护中设定标准化票据持有人大会”。持有人大会可以依据法律和协议对存托机构变更或解任、存托协议变更、基础资产逾期追索、法院诉讼等行使决定权。第六，资产归集和发行，归集可存托机构自行归集，也可通过票据经纪归集,发行可公开发行，也可定向发行。第七，流通市场，标准化票据在银行间债券市场和票据市场交易流通，使得债券市场投资参与有了明确的监管规定；标准化票据适用于现券买卖、回购、远期等交易品种。第八，信息披露，详尽的规定了标准化票据的信息披露内容和流程，比试点时期更为完善。第九，京案制，规定了“创设结束之日起5个工作日内向中国人民银行报告创设情况”，即标准化票据的创设是向监
21、管部门“备案”的形式来完成的，而非审批制，相对而言更加市场化。图表10标;腐化票据管理办法要点总黏定义林准化累林.是楮力托机构也复松心信用要拿和1、珈限相近的商业汇,他或基上青产池.以丛必,产池产生的；全法.为偻忖丈构而创议的等分化受乂凭证.林净化祟*4于货币市埼工具.中IS人R银行依法林修化系林实施宏见塔拉和从督管理.存托机构是指内陆淮化系株提供基岫资产口条、管原.创设及信息*务的机妁.孰息3樨和值#市均业畀的商业像什或证率公司.票加经纪机构是指殳今牝机构泰托.贡卡也臬歌或膏产的金*机构.朦始幡票人是指横发存托出议约定将H合条件的商生汇票无戚存托.以开相立时你的商业汜票收亲人.原蛤#祟人持有
22、的商业汇*应具实、合法、有政，存也疗以背书方式将QHf产权利完整转让，不痔存在虚假i*M4.不解作为认购坎发和认购以2已存托的商业汇票为Ea置产的标庶化票据.贵产潴足条承兑人、ttJR.fr.像i人等信用土体的楠心僮用委素梅似.4mii:侬法合规取得，权属明用、无根雷及改号权MAte:TAHit.无收夫止付，公禾催*笈被有关机关叁准Ak等候1宗猩权科的情划：承兑人.JtiI人等信用主体和原兰朴祟人最近两年内无支大造法、遣妮ft为：法律法规和中国人K假打规定的算他条件.存托蜂议条款标准化票务持有人大会3臬包序、规划等安樽.青户如臬存托机构可白行效集松通过票据姓包机构、桑务必青广.文5湛通标准化零
23、程的义务演通连用仝IeflI什姆使军市场传蒙文Ib管理办事中国人K俄什今（2000）*2号发.布）I行关规定.在银行同债秦市场加票41市场文;海道.林催化*遑用于现券买卖、W的、嫉珈等文.5品信息收JtA实、准*、第整、aM.标准化素如存倏砌网.发支今杷机构我史及第任、样耗桃议、歌地资产逾期连宝、诉讼等事件以及存托林议外文的应由临淮化票据41有人大会作出决议的其他情给廿.应通过4开除沮化票据足有人大会审议决定.稳水化累握构疝人大会由存托M构3嶷，存托机构不UI1.的.种肓人1按照存托玲议的的文行召集.得托机构应于林木化票据创议结泉之日起5个工作a内向中18人人银行报舍创谟情况.2、标准化票据管
24、理办法对重要问题的解答第一，存托机构在整个交易结构中处于核心地位，有条件的机构可以全链条参与。存托机构可自行归集基础资产，不借助票据经纪；存托机构可自行组织认购，不借助承销机构；有利于对于票据市场熟悉的银行机构，单独承担存托机构、归集、呈现等职能，整个业务链条一个机构完成。第二，存托机构是否承担信用风险？管理办法正式稿中明确存托机构“应协助投资人进行追索:存托机构应协助投资人进行追索，这意味着存托机构并非置于信用风险之外，当标准化票据的底层资产发生违约时，投资人作为标准化票据的所有者，自然承担追索的主体责任，存托机构要协助追索；但并不意味着信用风险的解除，存托机构承担“协助”职责，而非保证增信
25、责任。第三，标准化票据可否“分级、分层，怎样评级？（1）不可分级、不可分层。意见征集中明确“标准化票据为票据交易机制的转化，不涉及产品的分级、分层”，强调“标准化票据为票据交易机制的转化”的政策初衷，追求相对简单的交易结构，便于投资者参与；（2）后续会明确评级具体操作细则。征求意见中“明确背书转让流程、评级要求和重大违法违规认定，制定具体规则及协议、交易流通机制等五条建议”予以采纳，后续将推动具体操作细节的明确和评级等具体要求。（二）规则：标准化票据信息披露规则主要时间节点和公告要求2020年7月28日，上海票据交易所股份有限公司、全国银行间同业拆借中心、银行间市场清算所股份有限公司联合制定并
26、发布了标准化票据信息披露规则，对标准化票据从资产归集到创设环节，再到存续区间，再到兑付，整个环节的信息披露做了明确规定。SIl除准化票据信息械常规则中的主要廿回节点和公要求环节I叶间节点津公具体内容4a*0it*.存托k构立质M久名托*播拄圮机构A&础,户AllA（RMUtJf产清单之日）ky三个工件at*Mft*-*（一）除准化彩旗自篷，包括HilH的.存托朴构44信息.蜃记托管机构加文另渡通*所：-）Ir美姿京能参与土体：（X）*报要求时同安总：（）X他立*说明的事s.救黄价值抑射奇卖及长彩胸的信用：（）风倍构示书.*方充分於承除才化票据可能涉及的&风修.包MtS木乐TtMtWM.*.tt
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28、t畲柏美AMlr产清单、（dt-AJM*a.*i4rtM.林德化条林产品网浏后.今札*杓不再单*WtJK础彳户比什情息（一）&地步户涉及公示修令、杜夫止什、保全情施外其他诉讼.件我.IA.H-A破产程序：二Qd资尸因金M管摩部11集市被风长处直：三）IiIfl主体新用.t*ttHtt4ttti*M*.下调.Wit展望发生任何射巾，&青9价值的*大率tt）改的松淮化皋我贵价值例酎有实diJ”的信息：再於事同件,今*机灼皮育装痔梅美信息之B起（）信用上体涉及支大修t,a.tiifcfAtti.遢的，q三个工件日内的线看看技露.能射力其Jl检能力的精”：五）4和机构号保德化*，与土体发生可施彩*林德
29、化嘉*收4分&的事看；（）其他HA础青片价值有A面招ft*情射.重大事件械Jt内容包M恒不Mf/大事件发生的e1周.具体聿修及可能影力等信息.4K4tt.任情况的.任今把机杓应在Wl任生效H之后的两个工件日内核露XA本情息和得托丹议堂史情”.：t14K0tt*.分拈机8座庭悔议叟立生政日之后的再个工件日内馍。存托悔议更内号.存和机构应41标准化冬克忖B（依斯到期B）之倩三个工件BIt有兑忖公.#Ul上势力所料美规定办JI此什业堂.兑材公*应如突反映今礼机料与公砧青广付簸人的尖厚沟通情双.七法硝足标沮化*aJ1.什公发车口施械全jtz*1fJtttAKU1.tt*.今托机构应在兑行公中出什it明
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31、权类资产提供了明确的标债资产认定路径。认定规则发布后新增的其他各类债权类资产，均可按相关程序进行标债资产认定；记者会提到“为债权类资产提供登记托管、清算结算等基础设施服务的基础设施机构（如银行业理财登记托管中心有限公司、银行业信贷资产登记流转中心有限公司、北京金融资产交易所有限公司、中证机构间报价系统股份有限公司、上海保险交易所股份有限公司、上海票据交易所股份有限公司等）作为申请主体，向人民银行提出标债资产认定申请”，其中主体还提到上海票交所，标准化票据的认标或相对确定。留袅12标准化倩季青产认支的主要条件I*认定现财化会求|等分化.以簿记电性长”掠方人外公开支付.发行写毋续期同方2个（*）以
32、上合格校育才.以手面金或XkXifit倍，为最小文务单a.具才林泄化的女另合同之本.信电充分*加发什人&支付文件中用充信息饿再方式、内咨.婚事等具体安棚.依息彼需*任上停椅保ft息锻森4夫、*宛终，*H.发什文件中叫硝度什人有文*通辽偎现金/金舱工具管储林备者.4以破片隔寓的Q地赍户所产生的通金海倭什低黄青.并至少包含发忖公再而金#*发行价格久到率编发方人，期反、发疗方K.集中祭记，BiK*A人KM6和金4盆督管及部门认叶的借卷始金记托管机构a中叠汜.Iki1.托管.公允定价.我用沏价.Hi4ffr.丸传标金,文易方K.盯舱中机构.承傅青学机机发供傲本.ttlK.美矣M方仪1光俄4历史收文价格
33、/做事机构、木傅育报价修定义方价格.若父育卢无助*文价络里植价.可参考方他第三方估依.提侪依依谷的*他左三方估值机构具备$妁公司治理”构.H械有火处理”A突.同Itii过合It的Y量拉，子代收保估值*量.外公开俗值方法、tt7保信值透噌t4*HW*.证*文上时市马等国应同叁谈*的文5*史上J*M*Hf.清JlM”等密地段卷香的机构.已M人像忖闻、文分所借卷“均&吐谡施tA-r.按M分发有序、才机互扑、履Sjt的承制与债率市场其他A必议他好调配合.梅美曼im情和统一显危安.（四）”货币市场工具”界定问题标准化票据作为“货币市场工具”，可能纳入货币基金投资范围适宜货币基金作为投资标的。标准化票据管
34、理办法的第四条明确规定“标准化票据属于货币市场工具，中国人民银行依法对标准化票据实施宏观调控和监督管理”；而货币市场基金监督管理办法也提及“中国证监会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具”是货基的投资范围；故标准化票据本身属于货币市场工具的分类，纳入货币基金投资范围概率或相对较大；但是，当前发行标准化票据尚无针对产品本身的外部评级，未来外部评级细节有待明确，是否符合货基对于评级的相关要求尚不确定。图我13货币市场基金览督管理办法对于货基投资范围的假定M./S.现金：（二）窃厚&冬以内I4）*Mf4tt.借卷叫、中央惊打乐标同女单：（三）再余期限.a397大以内397大）的倡索、
35、非金肱企业依务触声工具、青产艾植证券：（B）中国证A会、中N人及银行认金座多收声耳的大他具有良好温动的货不市场工具.（一）tt:（一）THrt*.1T女核值卷：（X）以定期存款科隼内&沮H隼的淳雄H率值.巴遗人最Je-个网阜词整初的体外：（W）体用等锻AAA+以下的信承与琳金*企*债茅徐青工具：（五）中Blii霞会、中31人金不拜疆责KeI行禁止救青的41t会被工具.三、产品分析：首批标准化票据的业务模式和要素特征（一）业务模式：以“存托机构”为核心的产品结构第一，“标准化票据”的融资主体是原始持票人。上文在管理办法中已经提到原始持票人既可以是企业也可以是银行，即若基础资产是未贴现票据，原始持
36、票人是企业，可能是贸易关系中的债权人，也可能是多手背书转让的其他企业；若基础资产是已贴现票据，原始票人是银行，可能是直贴行，也可能是经过转贴后的银行；前者为企业融资，后者为银行融资。第二，投资人可以是银行间债券市场投资者，也可以是票据市场投资者。第三，存托机构创设标准化票据，沟通投资者和原始持票人。如上文所述，担任存托机构的需要是有相关资格的券商或银行，存托机构可以自行归集、自行承销，是标准化票据的“名义管理人工第四，标准化票据登记、托管、清算在上清所，标准化票据的基础资产在票交所存托。即投资人认购标准化票据后，存续期间和兑付的清算等均在上清所，涉及到票据的流转均在票交所。第五，承兑人是标准化
37、票据的偿付主体,现人及其保证人（若有）中，依据信用资质信用主体在承兑人及其保证人、贴“孰高”原则确定，下文中有详细介绍。图表14标准化票据的主委主体和运作模式（二）基础资产：反映不同信用的两类产品根据承兑主体和是否贴现，基础资产四种分类，标准化票据可分为两种信用分类的产品：其一，商业信用的标准化票据。即未贴现商票或财务公司承兑及贴现票据为基础资产的标准化票据，反映商业信用，供应链上下游，集团公司内部子母公司，财务公司等主体的信用，类似于短融，但便利性更强，发行主体以中小企业居多，或可成为一种“高收益短融二其二，银行信用的标准化票据。银行贴现的商票、银票（非财务公司承兑或贴现）为基础资产的标准化
38、票据，反映银行信用，根据承兑人和贴现人信用资质孰高原则，不同银行主体信用资质不同，或成为类比于同业存单的银行信用产品。就两类产品的在债券市场的接纳度而言，初期反映银行信用的标准化票据或更易为市场所接纳，反映商业信用的标准化票据风险与收益仍需平衡。首先，当前债券市场对于信用风险仍然较为忌惮，而反映商业信用的标准化票据，底层资产或存在多个信用主体，分析难度高于普通债券，信用主体或为中小企业，仍存在一定信用风险，故产品接纳度的提高需要产品收益率反映信用风险，初期产品仍主要以“标杆”效应为主要着眼点，利率普遍偏低；其次，反映银行信用的标准化票据信用风险相对较低，初期市场接纳度或相对较高，市场对其接纳度
39、仍以相关银行主体信用资质为转移，或作为同业存款的替代品，拥有较高的接纳度。BA15首批林淮化系餐的成本情况I*II奇礼构IImIM*XAI*U心I*44UM公司篇及上余公司彳齐，文填发及臬国有BI公到京沪备修徐公勾芬族中，江苏像fttskmz七缉才M公司号中率力电力国才M公可学中0中率-国*公安申*W从公司_早安证中核华兴*U江苏中依隼共分左畲瓜W中国总工生华兴电调有.X&上M一九隼。证事江WXM有朋公司*.wnm.fl-H假行中情恨什球渗隼总事打蛛伶才跟公5中Bi林产$育及公司乘冷隼涧水用分什清JrgItttAK平安平安伍什就像育M公司H01*8*5齐跟竺史南京恨什无分什国谷方安俞京族叶我传
40、IrM公可fxjftxltic里公司、母安it宇贺5备及公司-南京像什南京什宁波假It宁或惊奸it伶IrM公勾宁Jt中Mli哥电子肓有M公50海证*荐麒什版侑IrflI公司。第不的WW5有反公5伍什不像义IH时H芬族什MXti*修才佞公司SHMM伶存伍公司宝网时争港育酒盒*WMFt新育urtt#有修公立庆”店原食任公司广发修什堂成分什.宁疗每会4Wt慑H淅江2代健制“*M公司江苏恨什松州分ft管金*TtttKATMMtt宁&IMret玲#修公司产量开戏区Jl什宁波恨疗落州岛M*XffCttMf1.西七以毒之国之温*原冷华同urn除有总公司农假6机州像行Ttt*KTMH学派族情&玲有笊公4*京械
41、疗机懈分府管立*宇比械什）贝分忖rtt3.0790%2。馆“广州Tclsdnmi!$200001$98.43561760.202工：3.29S9%20”飙秀美达SD、00l152000014992333920.5实林仅O2.8313%2rr*ASDNOOI15200000597428KI实降2.7979%20本像温MJMMHI$2000010%.1113乂I尖陆/34.4219%2i*A4*SDMOI15200000898.981IU0.5实体%o2.MM2%20”行格力SD01152000017995171613工y3602地320AAHttSONMI15200001396357I实除,36042600%2。漏育新Jla15200000298.74631510.5实体3.0288%20信根天去燥152000016,八八1230.5去除/3604.1119%20ftt*M)MI15200001997.0!3651.002396实由丸020华4江九微SONMIIS2OOOO2
