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1、房地产企业资本结构问题分析的国内外文献综述及理论基础目录房地产企业责本结构付分析的国内外文3E述及理论IWI1.1国（1）资本结构的基本理论研究（2）影响资本结构因素研究2（I）对房地产企业资本结构的影响因素研究2（2）对房地产企业的融资结构研究3相关3（一）资本结构3（二）资本结构优化4（三）相关基础理论52KvHftift5乳BSWS4.立资有序理论61.国外文献综述。（D资本结构的基本理论研究1952年，Durand提出，包括净收益理论、净营业收益理论和传统折史理论等三个方面内容的早期资本结构理论1.净收益理论表明进行债务困资所耗费的资金成本要低于权益融资,说明企业应通过负债融资来获取所
2、有的资金，可以达到降低企业进行融资的资金成本的目的。净营业收益理论提出，企业负债比率的高低并不会改变企业的资本成本，也就是说财务杠杆效应并不能改变企业融资的平均资本成本，同时调整企业的资本结构也无法提升公司价值，即企业价值与资本结构不存在任何关系，能决定企业价值的关键因素是营业收入.而传统折史理论并不同丁上述两种较为极端的理论，其介于两种理论之间，并提出，只有在企业债务融资和权益泯资两者的边际成本相等时,企业的资本资本结构才达到最优,且融资成本最低。由Uiodig1.iani和mi1.1.er建立的MM理论是是现代资本结构理论的茶石,为后续资本结构问邀的研究提供了新的起点和分析框架。基于无税收
3、、无交易成本、无信息不对称等假设条件，MM理论要阐明了一个观点，即企业资本结构与企业总价值无关。随后Inodig1.iani和mi1.1.er修正了MM理论,放宽/初始假设条件并引入公司所得税，说明公司采取负债融资能利用负债利息实现减税作用，可以增加公司价值优。MM理论诞生后，对后续的资本结构研究发展有极大的贡献。Jensen和MCCk1.ing于1976年提出代理成本理论，理论说明企业资本结构实现最优的条件是股权融资的边际成本等于债务腌资的边际成本时，或是公司的边际投资收益等于边际代理成本时。此时企业负债比率达到最优，实现企业的市场价值最大化工MyerS和majur提出了著名的融资有序理论。
4、融资有序理论则表明，企业进行独资活动应遵从内部融资、债务融资到股权融资这一顺序.(2)影响资本结构因素研究Haas和Pee1.ers(2007)通过分析24个瑞士房地产企业资本结构的变化特征，发现企业的资本结构会受到其偿债能力和成长能力影响E1.odmia1.y(2007)以埃及的112家房地产企业为研究样本，研究资产负债率对企业发生破产概率的影响程度，最后得出结论：企业负债比重越低，其破产的概率越小?Frank和goya1.2003)以美国非金融企业的财务数据为分析样本，研究证实了公司规模与公司资本结构成正比关系，同时也指出了降低破产成本有利于使企业资本结构更优化，但会相对减少公司价值。Co
5、ok和Tang(2008)研究和分析了国家宏观经济因素对资本结构的影响程度，结果表明宏观经济环境越好，企业优化资本结构的速度越快。2.国内文献综述。我国开始研尢资本结构方面的问题相对较晚，无论是从思想上还是具体研究方向上均受到国外研究的影响，但我国的资本结构研究成果也是发展迅速的。(1)对房地产企业资本结构的影响因素研究牛冬梅(2011)以我国制造业上市公司为研究对象，建立非平衡面板模型实证分析了资产负僚率对债券治理效应的影响，最后得出结果表明：债券治理效应的发挥与资产负债率水平有关,负债率低的企业通过债务滋资可提升公司绩效,而负债率高的企业反而会降低公司绩效，呈“倒U型”关系”匚杨华和杨琼(
6、2004)以中国房地产企业为研究样本，通过实证证明了公司规模和公司经营业绩均与企业资本结构成正相关关系，即企业的经营业绩越好、企业规模越大则企业资本结构越好,并且针对我国的房地产泡沫经济现状，提出了有针对性的优化意见皿。彭诲芳（2019）选择21家农业上市公司20112015年财务数据指标对企业资本结构影响因素采用因子分析法和多元回归分析法等方法进行分析，实证验证J资产负债率与每股收益,流动比率和存货周转率存在负相关关系，因此应加快存货周转速度，以及加强应对财务风险的防范措施和加强政策支持。毛乾梅（2019）建立分数1.ogit计员模型，对2009-2016年多个Jt市公司财务数据进行相关性和
7、回风检验，最后得出结论：宏观经济因素对上市企业的资本结构有很大程度的影响，采用权衡理论和融资有序理论较为妥当“。李明月（2020）采用面板门榄模型，结合净资产收益率、资产负债率、公司规模、公司成长性、股权集中度、长期负债率等多个变量指标对20152017年房地产上市公司进行实证分析,得出我国上市房地产企业对公司绩效的影响存在门槛效应旦产生负影响，I1.越高水平的负债率越阻碍公司绩效的提升，并提出公司应适当降低负债水平，选择多种融资途径，调整合理的股权结构等措施（2）对房地产企业的融资结构研究李燕（2011）提出不同于融资有序理论的融资顺序，结论说明我国房地产上市企业应遵循股权融资、长期债务融资
8、、短期负债融资、内源融资和债券融资这五个融资顺序,J1.提倡房地产企业把直接融资作为企业淞资的主要渠道邓程燕（2013）认为中国房地产企业仍严重依赖银行借款这歌资渠道，旦随着企业的不断发展其弊端也日益渐显，因此房地产企业需构建多渠道融资体系,实行多元触资目标，摆脱对银行存款的严重依赖皿陈帅（2013）提出，我国房地产企业在当前严格管控的信贷制度下发展所面临的首要问题就是拓宽融资渠道，他认为夹乂融资在现行宏观环境下运作具有独特优势网。焦永伟（2017）通过分析不同的融资模式发现，房地产企业采用多元化融资模式不仅能提高企业的融资效率，还能降低融资成本，通过搭配不同组合的融资工具还能有效分散融资风险
9、，同时创新型的融资工具还能楸活存量资产（。二、相关概念界定及理论基础（一）资本结构资本结构指的是，企业的负债融资与股东权益融资间的价值构成，及其两者的比例关系。资本结构的概念可根据有无短期负债这一因素，划分为狭义资本结构与广义资本结构。狭义的资本结构指的是构成企业中长期资本之间的比例构成关系，诸如公司债券和股权性质融资这些不需要短期偿还的资本.狭义的资本结构只考虑了长期负债与企业净资产的关系，而未将短期负债纳入分析范围内，虽然相较r长期资本短期负僚所耗费的资本成本更，但其偿债风险要高于长期资本，企业的经营绩效很大程度上会受到短期负债的影响,所以狭义的资本结构还是存在定程度的应用局限性相比狭义的
10、资本结构，广义资本结构更全面更客观，除了长期负债外还同时考虑到了短期负债.广义的资本结构充分地考虑到企业不同长短期类型的负债的比例关系，以及在负债结构中号虑到短期负债所带来的影响，能全面评价企业资本结构的成本与风险，代表公司股权与负债的内部构成与比例关系。根据房地产企业具有项目开发时间长、收益期限长、资金需求量大等特点，加之我国大部分的房地产企业的融资渠道较为单一，由此可以清晰看地到，一旦房地产企业自身的资金不足或是资金受阻，都会极大地影响企业维持正常的经营与发展。因此针对房地产企业的实际情况，本文选择以广义的资本结构作为全文的分析范畸。(一)资本结构优化利涧最大化、每股收益最大化、企业价值最
11、大化是资本结构优化目标的三种类型，不同的公司会以不I可的目标作为优化依据企业资本结构优化是根据企业自身的经营特点，不断优化改进自身融资行为和资本结构设置,使得企业的资本结构能达到效益最大化的最低资本成本，目的是为了利用最低的资本成本来实现最大化的企业价值和股东财宓。归根结底，最大限度地降低资本平均成本是优化资本结构的最终目的，而优化资本结构的圾终目的是实现企业价值最大化。企业处于不同阶段，企业的资本结构会随着其经营活动和投融资活动的改变而改变，只有合理地调整优化资本结构，使得企业所需资本成本能与其所产生的价值达到一种平衡状态时，即可理解为此状态为企业的最优资本结构，得以最大限度地实现企业价值最
12、大化”。(三)相关基础理论1 .MM理论最早的MM理论由美国经济学家Modig1.iani和M1.i1.1.er提出的,此时的MM理论不将企业所得税纳入考虑范围。VM理论是博于这些假设条件提出的：一是资本市场完善，不存在交易成本。二是所有债务无风险，也不存在公司彳克。三是投资者对未来获得投资收益的预期和风险是相同的.四是企业具有相同经营风险J1.风降是可衡量的，都处于同风降水平。五是公司的股息政策与公司价值无关。六是投资者与公司所获得的借款利率样。七是零增长的企业其现金流量为年金ZOMM理论将模型分为主要两种类型：一是无公司所得税的模型，二是有公司所得才兑的模型。基于必须在资本市场发生套利行为
13、的假设前提，无公司所得税的MM理论表明，企业无论使用任何融资方式都不会改变企业的融资风险，即公司的加权资本不会随着企业的资本结构的变化而变化，并I1.公司的总价值还是相同的。由此得出结论：公司价值与公司的资本结构无关。有公司所得的MM理论则认为，存在公司所得税时，可进行税前扣除的负债利息支出可以起到税后效应，使得企业的税后加权平均资本成本减少，因此负债比例与避税收益成正相关，负债越多收益越多，企业价值也越大。由此可以总结出：不完善的市场会使得资本结构的变化引起企业的资本成本的变化，即负债增加越多企业价值越大，当企业的所有资金和资源都源自负债时的公司企业价值最大。2 .权衡理论权衡理论以实现企业
14、价俏最大化为研究起点，同时招企业的税务风险和财务风险纳入考虑范围,目的是使得企业因负债所产生的税盾效应和债务成本之间达到种平衡状态。该理论认为，虽然负债能为公司带来税收优惠，但在公司出现经营危机时，偿债依力会随之增大，若未能及时履行偿债义务将会使公司陷入财务困境。一方面，企业负债可以减少公司所得税的支出，因为免税优患能够提高债务水平，从而增加其市场价值。但另一方面，过多增加债务也会提高企业发生财务危机的可能，蝌加破产风险，从而企业的市场价值会降低”。权衡理论同时考虑到了债务利息的抵稹收益和财务困境成本对所构建的最有资本结构的影响程度，说明了适度维持负债比率的合理性。当完全由资本权益构成的公司资
15、本结构开始增加负债融资时.，那么将会降低公司陷入财务困境的概率，此时财务困境成木的现值达到最小值。但随着债务的增加，财务困境发生的概率和财务困境成木也会增加。当负债增多引起的财务困境的边际成本等于节税收益的边际成本时，此时的负债率使得企业资本结构达到最优，企业价值实现最大化“3 .代理理论代理理论是Jensen和Mecking经过研究逐步发展起来的理论，代理理论研究说明了当企业的委托人和代理人为同一人时，代理人就拥有公司所有的剩余价值。而且由于信息不对称，上市公司的管理者更帧向于过度投资，此时债权人会与企业签订相关的借款约束条约来保护自身利益，这样的利益冲突就会造成企业管理者和债权人之间产生代
16、理成本.代理成本限制住了企业无限度地进行股权融资,只有当企业的边际投资收益等于边际代理成本时，股权融资和债务融资的比例达到最佳，此时企业的资本结构达到最优，企业总价值也达到最大。根据代理理论，在提出优化资本结构的措施时应重点考虑企业的内部控制对资本结构的影响，优化企业管理制度并发挥各部门的决策监督功能，针对各部门提出不同的内部控制改进意见。4 .融资有序理论独资有序理论的分析框架包含了市场信息不对称和淞资成本这两个因素,并表明当企业存在融资需求时所选择的融资渠道的顺序一般为内源融资一债务融资一股权融资阳。该理论认为在信息不对称的条件下，企业经营者比外部投资者拥有更多的企业内部知情权，因此外部投
17、资者可能会错误地评估企业的市场价值。首先从成本角度考虑，企业管理者会选择更低成本的内源融资。其次，企业经营名对外进行外部股权融资会给市场投资者释放出企业经营出现问题的负面信息，从而使得企业股价下跌，且高成本的股权交易会降低企业价值。因此相较于股权他资，企业应优先选择债权融资。参考文献111.Durand.TrendsandProb1.emsofMeasurementinConferenceonResearchonBusinessFinancc(J),NcwYork：Nationa1.BureauofEconomicResearch.1952.(07):215-262.2.Nkx1.ig1.ia
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